Transcript صناديق الاستثمار - سوق المال الليبي

‫صناديق االستثمار‪ :‬حماية وتطوير لإلدخار‬
‫مداخلة‪ :‬أحمد الهدواج‬
‫الرئيس السابق لبورصة تونس (‪)2005-1993‬‬
‫طرابلس‪ -‬أفريل ‪2010‬‬
‫‪1‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫المحتـــــــــوى‬
‫‪.1‬‬
‫‪.2‬‬
‫‪.3‬‬
‫ماهو السياق (‪ )contexte, context‬الذي ظهرت فيه صناديق االستثمار؟‬
‫أهمية صناديق االستثمار في تعبئة االدخار‬
‫للتذكير ‪ :‬خاصيات صناديق االستثمار‬
‫‪ 3.1‬صناديق االستثمار نوعان‪ :‬مفتوح ومغلق )‪closed (fixe)/open (variable‬‬
‫‪ 3.2‬الخاصية األساسية للصناديق المفتوحة‪:‬استرداد وثائق االستثمار و الوفاء بمقابلها‬
‫‪ 3.2.1‬عمليات إعادة الشراء )‪(purchase, rachat‬‬
‫‪ 3.2.2‬تعليق االسترداد‬
‫‪.4‬‬
‫‪.5‬‬
‫‪.6‬‬
‫‪.7‬‬
‫‪2‬‬
‫المتدخلون في صناديق االستثمار‪:‬‬
‫• مدير االستثمار‬
‫• أمين الحفظ والمودع لديه‬
‫• هيئة سوق المال‬
‫• جماعة حملة الحصص‬
‫* نظرة على النظام األساسي للصندوق‬
‫كيفية عمل الصندوق‬
‫كيف ّية التوفيق بين الرفع من العائد والتخفيض من المخاطر في إدارة صناديق االستثمار‬
‫(‪(compromis‬‬
‫الخالصـــــــــــــة‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪.1‬‬
‫سياق ظهور صناديق االستثمار‬
‫‪context-contexte‬‬
‫‪‬‬
‫اتسمت نهاية القرن ‪ 19‬وبداية القرن ‪ 20‬بأكثر عدالة في توزيع الثروات‬
‫في المجتمعات الصناعية كردّ فعل لألزمات االجتماعية التي عرفتها تلك‬
‫المجتمعات وخاصة األنقلوسكسونية (‪ (Anglo-saxones‬والتي أفرزتها‬
‫الثورة الصناعية‪.‬‬
‫‪‬‬
‫وكنتيجة لذلك ظهرت طبقة وسطى لها وزن إجتماعي كبير وكذلك وزن‬
‫اقتصادي ال يستهان به‪.‬‬
‫‪‬‬
‫وقد برزت ضمن هذه الطبقة فئة ذات إمكانيات ادخار ولوكانت محدودة‬
‫شخصيا لكن جماعيا فإنها تسيطر على نسبة هامة من الثروات الوطنية‪.‬‬
‫‪‬‬
‫حاولت هذه الفئة الجديدة دخول عالم االستثمار لكن اتضح مع الوقت أنه من‬
‫الصعب تحويل هؤالء المدخرون الجدد إلى مستثمرين مباشرين يتحملون‬
‫مخاطر االستثمار والتعامل المباشر مع البورصة‪.‬‬
‫‪3‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪ .1‬سياق ظهور صناديق االستثمار‬
‫‪context-contexte‬‬
‫وذلك أساسا‪:‬‬
‫• النعدام أو ق ّلة التكوين االقتصادي لتلك الفئة من المدخرين‬
‫• والنعدام أو ق ّلة المعلومة االقتصادية وتشعبها ألخذ قرار‬
‫االستثمار عن دراية تامة‬
‫• ولقلة اإلمكانيات المادية لتنويع االستثمارات ولتوزيع المخاطر‬
‫‪4‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪ .1‬سياق ظهور صناديق االستثمار‬
‫‪context-contexte‬‬
‫‪‬لذلك فانه ومن جراء إفالس الكثير من صغار المدخرين‬
‫نتيجة األزمات المالية المتتالية في نهاية القرن التّاسع عشر‬
‫وبداية القرن العشرين (أزمة سوق األسهم أو حتى إفالس‬
‫بعض الدول والتاريخ يعيد نفسه في األزمة المالية الحالية)‬
‫فقد هاجرت تلك الفئة تمويل االقتصاد المنتج والتجأت إلى‬
‫اقتناء الذهب أوالعقار أوحتى تخزين إمكانيات هائلة من‬
‫األموال وهو ما جعلها عرضة لتآكل مقدرتها الشرائية جراء‬
‫التضخم المالي الذي عاشته الدول الصناعية في تلك الفترة‬
‫وحتى السبعينات من القرن الماضي حيث كانت نسب‬
‫التضخم تناهز ‪.% 20‬‬
‫‪5‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪ .1‬سياق ظهور صناديق االستثمار‬
‫‪context-contexte‬‬
‫‪‬لذلك وبغية إرجاع وجلب هذه المدخرات للدورة االقتصاديّة‬
‫فإن التصرف المشترك (‪ )gestion collective‬لإلدخار‬
‫ظهر كالحل األمثل الستثمار هذه اإلمكانيات الهائلة من‬
‫االدخار‬
‫‪‬ذلك أن التصرف المشترك عن طريق آلية صناديق االستثمار‬
‫و الذي يلعب دور الوسيط (‪ (interface‬بين المدخرين‬
‫وأسواق المال ُي َم ِّكنُّ من التقليل من مخاطر خسارة رؤوس‬
‫االموال المستثمرة مع الترفيع في اآلن نفسه من العائد لمجابهة‬
‫تآكل تلك األموال نتيجة التضخم‪.‬‬
‫‪6‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪ .2‬أهمية صناديق االستثمار‬
‫‪‬‬
‫بالرغم من أن صناعة صناديق االستثمار تمثل صناعة نوعا‬
‫ما قديمة (أكثر من قرن) فإنها ال تزال تحضى بنسبة وبسرعة‬
‫نمو كبيرة خاصة في الساحة المالية الحديثة وأصبحت في‬
‫صدر اهتمامات كل الساحات المالية‪.‬‬
‫‪‬‬
‫في تونس مثال والتي تعتبر ساحة جديدة وصغيرة بالنسبة‬
‫للساحات العالمية وحتى العربية فإن نسبة تطور االدخار في‬
‫تلك الصناديق خالل العشرية الفارطة كانت بحوالي ‪%12‬‬
‫سنويا ويمثل مجمل األموال المدخرة في نهاية ‪ 2009‬حوالي‬
‫‪ 3‬مليار‪ $‬أي ما يقارب ‪ % 7‬من الناتج الداخلي الخام‬
‫(‪ (PIB/GDP‬وحوالي ‪ % 33‬من إجمالي اإلدخار الوطني‪.‬‬
‫ويمكن القياس على هذا المثال بالنسبة للمجتمعات ذات طبقة‬
‫وسطى هامة ومعتبرة‪.‬‬
‫‪7‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪:Schéma 1‬‬
‫تطور األصول الصافية لصناديق االستثمار في تونس ‪2009- 2004‬‬
‫‪ 2009‬المعدل‬
‫‪ 3881‬السنوي‬
‫‪12 6.5‬‬
‫‪8‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪ .2‬أهمية صناديق االستثمار‬
‫على المستوى العالمي‬
‫‪‬على المستوى العالمي تطور حجم األموال المستثمرة‬
‫في تلك الصناديق من حوالي ‪ 14.3‬بليون‪ $‬سنة‬
‫‪ 2002‬إلى حوالي ‪ 22.3‬بليون ‪ $‬سنة ‪ 2006‬أي‬
‫حوالي ‪ %39‬من الناتج العالمي أي حوالي ‪57.2‬‬
‫بليون ‪ $‬لسنة ‪ )2009‬أي بمعدل نمو بأكثر من ‪55‬‬
‫‪ %‬على امتداد ‪ 5‬سنوات (حوالي ‪ % 13.8‬سنويا)‪.‬‬
‫‪9‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪ .2‬أهمية صناديق االستثمار‬
‫على المستوى العالمي‬
‫‪ ‬يرجع هذا التطور إلى عدة عوامل منها العوامل الكالسيكية والتي نوردها الحقا‬
‫لكن العامل الجديد هو أساسا الثورة الهائلة في ميدان التقنيات الحديثة لإلتصال‬
‫والمعلوماتية التي مكنت شركات إدارة هذه الصناديق من التصرف في مزيد‬
‫األموال لصالح ماليين المدخرين واستثمار تلك األموال عن بعد في كل أرجاء‬
‫الساحات العالمية لما مكنته االمكانيات الجديدة لالتصال من سرعة تنقل األموال‬
‫واألوراق التي فقدت السند المادي (‪(dématérialisation‬‬
‫‪ ‬هذه الوسائل الحديثة لالتصال دعمت دمج (‪ (intégration‬األسواق ولوجستية‬
‫تلك األسواق (‪ (logistique des marchés‬كشركات التسوية والمقاصة‬
‫والحفظ (‪ )CSDs‬مما مكن مديرو االستثمار في صناديق االستثمار من إمكانيات‬
‫هائلة لإلستثمار في ميادين وساحات متعددة بدون تنقل وبدون حضور فعلي في‬
‫تلك الساحات‪.‬‬
‫‪10‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪ .2‬أهمية صناديق االستثمار‬
‫على المستوى العالمي‬
‫‪‬إلى جانب الدور الذي لعبته وتلعبه الثورة التكنولوجية في تطور صناديق‬
‫االستثمار فإن ازدهار هذه الصناديق يرجع كذلك إلى تطور الطبقة‬
‫الوسطى في المجتمعات الحديثة وتطور المتقاعدين في المجتمعات‬
‫الصناعية واالمكانيات الهائلة المستثمرة من قبل صناديق التقاعد وشركات‬
‫التأمين في صناديق االستثمار بكل أنواعها‪.‬‬
‫‪‬فقد أوضحت التجربة مدى نجاعة هذه الصناديق في تعبئة االدخار‬
‫وتوجيهه نحو استثمارات في ميادين وساحات متعددة بحيث تمكن من‬
‫التقليل من المخاطر واقتناص كل الفرص المتاحة عالميا للرفع من العائد‪.‬‬
‫• الثورة التكنولوجية‬
‫• الطبقة الوسطى ذو امكانيات ادخار هامة‬
‫• كما يرجع تطور هذه الصناديق إلى الخاصيات التي تتمتع بها (والتي‬
‫نوردها فيما يلي)‬
‫‪11‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪ .2‬أهمية صناديق االستثمار‬
‫‪‬قبل التطرق إلى فوائد اإلدخار عن طريق‬
‫صناديق االستثمار وسر شعبية هذا النوع من‬
‫االستثمار نذكر ولو بعجالة بأهم خاصيات هاته‬
‫الصناديق ولماذا كل هذا اإللحاح من قبل كل‬
‫خبراء المال على أهمية هذه اآللية؟‬
‫‪12‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪ .3‬للتذكير ‪:‬‬
‫خاصيات صناديق االستثمار‬
‫التعريف‪:‬‬
‫‪ ‬صندوق االستثمار‪ :‬هو محفظة (أو وعاء) استثمار مشترك‬
‫في األوراق المالية عن طريق استعمال أموال المدخرين‬
‫إلقتناء تلك األوراق مقابل اصدار أوراق مالية (حصص أو‬
‫وثائق) لفائدتهم‪.‬‬
‫‪ ‬يمكن تكوين صندوق استثمار‪:‬‬
‫‪ ‬في صيغة شركة مساهمة عادية متخصصة في إدارة‬
‫المحافظ‪.‬‬
‫‪ ‬أو في صيغة ”وعاء“ أو محفظة فاقدة للشخصية‬
‫المعنوية‪ ،‬وفي هاته الحالة تعهد إدارته إلى شركة‬
‫مساهمة متخصصة في إنشاء وإدارة صناديق‬
‫االستثمار‪.‬‬
‫‪13‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪ .3‬للتذكير‪:‬‬
‫خاصيات صناديق االستثمار‬
‫‪‬‬
‫تنشأ صناديق االستثمار التي ال تكون لها الشخصية المعنوية‬
‫بمبادرة من شركة مساهمة تتولى التصرف فيه (أو ما يطلق عليه‬
‫مدير االستثمار) وشركة مساهمة ثانية تتولى حفظ موجودات‬
‫الصندوق ( وما يطلق عليه بأمين الحفظ اللذان يعدان النظام‬
‫األساسي للصندوق أو عقد االستثمار الذي ينظم العالقة بين‬
‫المستثمر وإدارة الصندوق كما يعدان كذلك نشرة االكتتاب)‬
‫مالحظة‪ :‬بعض الساحات المالية تفرق بين أمين الحفظ الذي يختص بحفظ‬
‫األوراق المالية و المودع لديه لحفظ أموال الصندوق وهو عادة ما‬
‫يكون مصرفا أي هناك ‪ 3‬أطراف‪ :‬مدير الصندوق والمودع لديه‬
‫(مصرف) وأمين الحفظ في حين يسمح أحيانا بدمج مهمتي المودع‬
‫وأمانة الحفظ‪.‬‬
‫‪14‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪ .3‬للتذكير‪:‬خاصيات صناديق االستثمار‬
‫‪ 3.1‬صناديق االستثمار نوعان‪ :‬مفتوح ومغلق‬
‫)‪closed (fixe)/open (variable‬‬
‫‪‬صندوق االستثمار المفتوح‪ :‬وهو صندوق استثمار يتم طرح‬
‫وثائقه من خالل االكتتاب العام‪ .‬ويجوز زيادة رأس ماله‬
‫بإصدار وثائق جديدة أو تخفيضه بإسترداد وثائقه المصدرة‬
‫سلفا (إعادة شراء ‪.( rachat, repurchase,‬‬
‫‪‬صندوق االستثمار المغلق (‪ :)closed end‬هو صندوق‬
‫استثمار ذو رأس مال ثابت يتم طرح وثائقه لإلكتتاب العام أو‬
‫من خالل طرح خاص يقتصر على المستثمرين المؤهلين‪.‬‬
‫وال يجوز استرداد وثائقه إال في نهاية مدة الصندوق و يتم‬
‫قيده والتداول على وثائقه بالبورصة‪.‬‬
‫‪15‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪ .3‬للتذكير‪:‬خاصيات صناديق االستثمار‬
‫‪ 3.2‬الخاصية األساسية للصناديق المفتوحة‪:‬‬
‫استرداد وثائق االستثمار و الوفاء بمقابلها‬
‫‪3.2.1‬عمليات إعادة الشراء )‪(purchase, rachat‬‬
‫‪ ‬يلتزم الصندوق المفتوح باسترداد وثائق االستثمار بمجرد الطلب وبما يتفق وأحكام‬
‫النظام األساسي للصندوق‪.‬‬
‫‪ ‬كنتيجة لذلك فإنه يزداد عدد الوثائق باكتتاب وثائق جديدة وينقص باسترداد وثائق من قبل‬
‫الصندوق‪ ،‬فرأس مال الصندوق متغير ومن هنا جاءت التسمية الفرنسية برأس المال‬
‫المتغير )‪(capital variable‬عوضا عن ‪.open end‬‬
‫‪ ‬غير أنه يمكن وقف عمليات االسترداد أو السداد النسبي متى طرأت ظروف إستثنائية‬
‫تبرر هذا الوقف وكانت مصلحة حاملي الوثائق تتطلب ذلك‪ ،‬وذلك وفقا للشروط التي‬
‫يحددها النظام األساسي للصندوق‪ .‬ويجب على مدير االستثمار إبالغ الجهات الرقابية‬
‫للصندوق (مراقب الحسابات وهيئة سوق المال) بقرارها الصادر بالوقف بعد اعتماده من‬
‫مجلس إدارة الصندوق‪.‬‬
‫‪ ‬كما يمكن كذلك وقف عمليات اصدار وثائق جديدة بصفة مؤقتة إذا اقتضت الظروف‬
‫ومصالح المدخرين حسب ما جاء النظام األساسي‪.‬‬
‫‪16‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪ .3‬للتذكير‪:‬خاصيات صناديق االستثمار‬
‫‪ 3.2‬الخاصية األساسية للصناديق المفتوحة‪:‬‬
‫استرداد وثائق االستثمار و الوفاء بمقابلها‬
‫‪ 3.2.2‬تعليق االسترداد‬
‫‪ ‬وتعتبر الحاالت التالية ظروفا استثنائية تبرر وقف عمليات االسترداد‪:‬‬
‫‪ .1‬تزامن طلبات الخروج من الصندوق وبلوغها حدا كبيرا يعجز معها مدير االستثمار عن‬
‫االستجابة لطلبات الخروج‬
‫‪ .2‬عجز شركة اإلدارة عن تحويل األوراق المالية المدرجة في حافظة الصندوق إلى مبالغ‬
‫نقدية (صعوبة تسييل المحفظة) ألسباب خارجة عن إرادتها‪.‬‬
‫‪ .3‬انخفاض قيمة األوراق المالية المكونة لمحفظة الصندوق نتيجة للهبوط الفجئي وغير‬
‫العادي في اسعار هذه األوراق بما يؤدي إلى إنخفاض قيمة أصول الصندوق بصورة‬
‫كبيرة‪.‬‬
‫‪ .4‬حاالت القوة القاهرة (حسب قوانين الساحة المالية)‪.‬‬
‫ويتم الوقف أو السداد النسبي وتقدير هذه الظروف االستثنائية وغيرها تحت‬
‫إشراف هيئة سوق المال بعد الحصول على موافقتها‪ .‬ويكون هذا الوقف مؤقتا إلى أن‬
‫تزول أسبابه والظروف التي استلزمته‪.‬‬
‫‪17‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪ .4‬المتدخلونّفيّصناديقّاالستثمار‬
‫‪4‬‬
‫جماعة‬
‫حملة الوثائق‬
‫الدفاعّعن‬
‫المصالح‬
‫‪2‬‬
‫‪18‬‬
‫المستثمرون‬
‫أموال‬
‫‪ 1‬إدارةّالصندوق‬
‫أمينّالحفظ‬
‫و‪/‬أوّ‬
‫المودعّلديه‬
‫إعالم‬
‫‪3‬‬
‫وثائق‬
‫مراقبة‬
‫هيئةّالسوقّالمالية‬
‫(المراقبةّوالمصادقةّ‬
‫وّالحمايةّ‪)Regulator‬‬
‫السوقّالمالية‬
‫أوليةّّّّّ‬
‫البورصة‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪ .4‬المتدخلونّفيّصندوقّاالستثمار‬
‫‪ .1‬إدارة صندوق (مدير االستثمار)‪:‬‬
‫• شركة مساهمة مختصة في إدارة أصول والتزامات‬
‫صناديق االستثمار‬
‫• تعين ضمنها مدير المحفظة وهو الشخص المسؤول‬
‫لدى إدارة الصندوق عن استثمارات الصندوق‬
‫‪19‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫ّ‬
‫المتدخلون في صندوق االستثمار‬
‫‪.4‬‬
‫‪ .2‬أمين الحفظ و‪/‬أو المودع لديه‪:‬‬
‫• تودع موجودات الصندوق (السيولة‪ ،‬أوراق مالية) لدى مؤسسة يطلق‬
‫عليها أمين الحفظ أو المودع لديه (‪(dépositaire‬تكون عادة من‬
‫المصارف ويشترط على أمين الحفظ أن ال يكون مساهما في‬
‫الصندوق أو له ارتباطات أخرى‪.‬‬
‫مالحظة‪:‬كما أشرنا سابقا‪ ،‬يمكن أن يكون أمين الحفظ والمودع لديه جهتين‬
‫مختلفتين بحيث يكون االول بنك أو جهة مرخص لها بالحفظ مسؤوال‬
‫عن حفظ موجودات الصندوق من أوراق مالية حصريا ويكون المودع‬
‫لديه وجوبا بنكا مسؤوال عن حفظ األموال‪.‬‬
‫• يقوم أمين الحفظ بتنفيذ أوامر مدير الصندوق (بيع‪/‬شراء) ويسهر على‬
‫تطبيق عقد االستثمار من قبل مدير االستثمار و يعلم هيئة السوق بكلّ‬
‫ما من شأنه أن يخلّ بالقوانين واللوائح المعمولة بها أو بنظام‬
‫الصندوق ويشارك عادة أمين الحفظ مدير االستثمار في انشاء‬
‫الصندوق ووضع نظامه األساسي‪.‬‬
‫‪20‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪ .4‬المتدخلــــــــون‬
‫‪ ‬يكون المتصرف في الصندوق وأمين الحفظ‬
‫مسؤولين فرادى أو بالتضامن حسب الحالة أمام‬
‫الغير وأمام حاملي الشهادات عن مخالفة األحكام‬
‫التشريعية واللوائح التنفيذية المطبقة على الصندوق‬
‫أو خرق عقده أو ارتكاب أخطاء في حقه‪.‬‬
‫‪21‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪ .4‬المتدخلــــــــون‬
‫‪ .3‬هيئة سوق المال‪:‬‬
‫جهاز إداري مستقل مكلف باإلشراف و الرقابة على سوق المال‬
‫والعاملين فيها (‪ (regulator‬تصادق على إنشاءًّ صندوق‬
‫االستثمار وعلى مدير االستثمار والمودع لديه وعلى النظام‬
‫األساسي للصندوق‪.‬‬
‫‪ .4‬جماعة حاملي الوثائق‪:‬‬
‫تتكون جماعة لحملة وثائق االستثمار للدفاع عن مصالح حاملي‬
‫الوثائق وهي تشابه جمعيات المساهمين في شركات المساهمة‪.‬‬
‫‪22‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫نظرة على‪:‬‬
‫عقد االستثمار(النظام االساسي)‬
‫النظام‬
‫‪.1‬‬
‫‪.2‬‬
‫‪.3‬‬
‫‪.4‬‬
‫‪.5‬‬
‫‪.6‬‬
‫‪.7‬‬
‫‪.8‬‬
‫‪.9‬‬
‫‪.10‬‬
‫‪.11‬‬
‫‪.12‬‬
‫‪.13‬‬
‫‪23‬‬
‫األساسي للصندوق هو عقد يربط مدير االستثمار من ناحية و المستثمرين وتصادق‬
‫عليه هيئة سوق المال و يشمل عادة ‪:‬‬
‫اسم الصندوق ومدته‬
‫رأس مال الصندوق‬
‫إصدار الوثائق‬
‫االكتتاب في وثائق االستثمار‬
‫استرداد الوثائق في الحاالت التي يجوز فيها االسترداد‬
‫حاالت الوقف المؤقت لعملية استرداد الوثائق‬
‫طريقة تقييم أصول الصندوق (عادة‪:‬القيمة الصافية قاسم الوثائق)‬
‫كيفية تصفية الصندوق‬
‫بيان بأسماء أعضاء مجلس إدارة الصندوق وكيفية تعيينهم‬
‫الشركة المتصرفة في الصندوق وأمين الحفظ والمودع لديه ومدير االستثمار وكيفية‬
‫تحديد اتعاب هاته األطراف‬
‫قواعد اإلفصاح‬
‫تعديل النظام األساسي للصندوق‬
‫اسماء مراقبي حسابات الصندوق‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪ .5‬نظرة على كيفية عمل الصندوق‪ -‬السياسة‬
‫االستثمارية‬
‫‪‬‬
‫‪24‬‬
‫المبدأ هو وجوب بذل عناية الرجل الحريص‬
‫(‪ )Bon père de famille/Good head of family‬من‬
‫قبل مدير االستثمار عند أخذ قراراته واتباع سياسة توزيع‬
‫االستثمار وعدم التمركز للتقليل من المخاطر مع الرفع‬
‫من العائد‪.‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪ .5‬نظرة على كيفية عمل الصندوق‪ -‬الضوابط‬
‫‪ ‬وبهدف إحاطة إدارة الصندوق بضوابط تحدّ من المخاطر وضعت‬
‫أغلب الساحات المالية سياسة استثمار حذرة وجب اتباعها من قبل‬
‫مدير االستثمار نورد أهمها‪:‬‬
‫• أن ال يزيد االستثمار في شركة واحدة نسبة معينة من أموال الصندوق‬
‫(‪ %10‬في تونس و‪ % 20‬في مصر) ونسبة معينة (‪ % 15‬في‬
‫تونس و ‪ % 20‬في مصر) من أوراق تلك الشركة‪.‬‬
‫‪25‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪ .5‬نظرة على كيفية عمل الصندوق‪ -‬الضوابط‬
‫كما توجد ضوابط اخرى من ذلك أنه‪:‬‬
‫‪ ‬يجوز استثمار اموال الصندوق في شراء وثائق‬
‫االستثمار التي تصدرها صناديق االستثمار‬
‫األخرى بنسبة ال تزيد على ‪ %20‬من إجمالي‬
‫صافي قيمة أصوله في صندوق واحد وبما ال‬
‫يجاوز ‪ % 5‬من قيمة الصندوق المستثمر فيه‪.‬‬
‫‪26‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪ .5‬نظرة عن كيفية عمل الصندوق‬
‫السياسة االستثمارية‬
‫‪27‬‬
‫‪‬‬
‫ال يجوز أن يزيد الحد األقصى لألموال المستثمرة في‬
‫الصندوق عن خمسين ضعف راس ماله الذي يجب أال يقل‬
‫عن مبلغ معين (خمسة ماليين جنيه مدفوعة نقدا في مصر و‬
‫‪ 500‬ألف دينار تونسي أي حوالي ‪ 400‬ألف دوالر في‬
‫تونس علما وأنه ال يوجد في تونس حد أقصى غير أن‬
‫المعمول به هو أنه إذا ما بلغ صندوق حد أقصى فإنه يصبح‬
‫مدرج بالبورصة‪.‬‬
‫‪‬‬
‫ويجب على الصندوق أن يحتفظ بجزء من أمواله في صورة‬
‫سائلة للحفاظ على درجة المخاطر المرتبطة بمحفظته‪.‬ويجوز‬
‫للصندوق استثمار هذه االموال في قنوات استثمارية منخفضة‬
‫المخاطر وقابلة للتحويل إلى نقدية عند الطلب‪.‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪ .5‬نظرة عن كيفية عمل الصندوق‬
‫السياسة االستثمارية‬
‫االقتراض‪ ،‬والمسؤولية عن االلتزامات‬
‫‪‬ال يجوز للصندوق االقتراض إال لمواجهة طلبات االسترداد و بما ال‬
‫يتجاوز ‪ %10‬من قيمة وثائق االستثمار القائمة وبعد الحصول على‬
‫موافقة مجلس إدارة الشركة‪ ،‬على أال تزيد مدة القرض قصير األجل‬
‫عن سنة (في تونس يمنع االقتراض بتاتا)‪.‬‬
‫‪‬ال يسال حملة الوثائق عن ديون الصندوق إال في حدود ما يمتلكونه‬
‫من حصص‪.‬‬
‫‪‬ال يجوز للصندوق امتالك عقارات (ألنها صعبة التسييل) لكن يمكن‬
‫له االستثمار في صناديق استثمار عقارية بنسبة معينة (ال تزيد عن‬
‫‪ % 20‬من صافي أصوله و ‪ % 5‬في قيمة الصندوق المستثمر فيه)‬
‫‪28‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪ .6‬كيف ّية التوفيق )‪ (compromise‬بين الرفع من‬
‫العائد والتخفيض من المخاطر في إدارة ص‪.‬إ‪.‬‬
‫• القاعدة العامة في االستثمار أنه أكثر ما يكون العائد المتوقع ( ‪rendement‬‬
‫‪ )potentiel /potential return‬أعلى تكون المخاطر كذلك وهذا ما يطلق‬
‫عليه بالحل الوسط العائد‪-‬المخاطر ‪compromis Risque-( :‬‬
‫‪)Compromised Risk-Return /Rendement‬‬
‫‪29‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪ .6‬كيفيةّالتوفيقّبينّالرفعّمنّالعائدّوالتخفيض منّ‬
‫المخاطرّفيّإدارةّص‪.‬إ‪.‬‬
‫‪‬المتصرف في ص‪.‬إ من نوع ‪ A‬يتبع سياسة حذرة ويستثمر األموال‬
‫حسب أسفل الخط “العائد – المخاطر” بينما المتصرف في ص‪.‬إ‪B.‬‬
‫يتقبل أكثر مخاطر (‪ )run more risk‬مقابل عائد أعلى يستثمر‬
‫أمواله حسب أعلى الخط “ العائد – المخاطر” و تكون المحفظة‬
‫متكونة أكثرها في األسهم في حين محفظة ص‪.‬إ‪ A.‬تكون أكثرها‬
‫متكونة من أوراق ذات عائد قار (سندات خزينة غالبا أو سندات دين‬
‫ذات تقييم عالي ‪)Rating‬‬
‫‪ ‬في تونس وفي ‪ 2009‬ص‪.‬إ‪ .‬من نوع ‪ A‬تعطي عائد حوالي ‪4‬‬
‫بالمائة صافي مقابل تضخم مالي بحوالي ‪ % 3.5‬في حين أن مؤشر‬
‫البورصة بلغ حوالي ‪ %50‬مع اإلشارة إلى أنه ال توجد في تونس‬
‫ضرائب على الربح في البورصة وال على توزيع األرباح‪.‬‬
‫‪30‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪ .6‬التوفيق (‪(compromise‬‬
‫‪‬صناديق من نوع ‪ B‬تكون أكثر عرضة لتقلبات‬
‫(‪ )Volatility‬نظرا الرتباط موجودات الصندوق‬
‫باألسهم وبالتالي يكون سعر وثيقة االستثمار كثير‬
‫التغيير على عكس وثيقة االستثمار صندوق ‪ A‬التي‬
‫تكون أكثر استقرارا‪.‬‬
‫‪31‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪ .6‬التوفيق (‪(compromise‬‬
‫‪‬بعض الساحات العالمية تفرق بين صناديق‬
‫االستثمار متخصصة حصريا لسندات الدين‬
‫(العمومي أو الخاص ذا تقييم جيد) وبين صناديق‬
‫استثمار مختلطة (أسهم ‪+‬سندات دين) ويتم التوزيع‬
‫بين األسهم وسندات الدين حسب المعادلة بين‬
‫المخاطر والعائد‪.‬‬
‫‪32‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪ .6‬التوفيق (‪(compromise‬‬
‫‪‬يالحظ أنه في الساحات الناشئة أو تلك التي ال تزال الثقافة المالية في بدايتها يحبذ توجيه‬
‫المستثمرين نحو صناديق االستثمار ذا توجه حذر كصناديق سندات الدين ذات الترقيم‬
‫الجيد حتى ولو كان العائد منخفض‪.‬‬
‫‪ ‬المستثمرون المؤهلون يتوجهون نحو الصناديق المختلطة وأحيانا نحو صناديق‬
‫االستثمار األكثر تقلبا (أسهم‪ ،‬سلع‪ ،‬عقارات‪ ،‬عموالت‪ ،‬مؤشرات)‬
‫‪‬في تونس مثال نالحظ على امتداد العشر سنوات الفارطة كانت هناك سيطرة شبه تامة‬
‫للصناديق المستثمرة في سندات الدين بالرغم من أن العائد منخفض (‪ )%4‬كما أشرنا‬
‫سالفا مقابل مؤشر البورصة بـ(‪ )%50‬لكن أكثر المدخرين يحبذون االستثمار )تحت‬
‫الطلب) السائل والمطمئن على كل استثمار آخر مهما كان عائده إذا كانت تشوبه بعض‬
‫المخاطر وخصوصا صعوبة تسييله عند الحاجة نظرا ألن البورصة مرت بأزمات في‬
‫السابق وأكثرها كانت تلك األزمات التي يصعب فيها تسييل األسهم نظرا النعدام صناع‬
‫السوق (‪.(market makers, contre partistes‬‬
‫‪33‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫توزيعّالمحافظّبينّصناديقّسنداتّالدينّ‪shéma2:‬‬
‫والصناديقّالمختلطة‬
‫‪34‬‬
‫• في سنة ‪ :2008‬حصة صناديق سندات الدين ‪% 90 :‬‬
‫• في سنة ‪ :2008‬حصة الصناديق المختلطة ‪% 10 :‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
)‫نظرة على صناديق االستثمار في منطقة األورو (مليون يوو‬
Actif total des fonds d’investissement des pays de la zone euro
)Millions d’euros, encours en fin de période(
Décembre 2009
Total des fonds d’investissement
‫جملة صناديق االستثمار‬
Total actif
‫جملة األموال المستثمرة‬
Fonds d’investissement par
catégorie
‫انواع صناديق االستثمار‬
%29.2
Fonds d’actions
‫صناديق استثمار أسهم‬
1 449.4
Total actif
‫جملة األموال المستثمرة‬
% 31.8
Fonds d’obligations
‫سندات دين‬
1 577.5
Total actif
‫جملة األموال المستثمرة‬
%24.5
Fonds mixtes
‫صناديق استثمار مختلطة‬
1 215.2
Total actif
‫جملة األموال المستثمرة‬
4.7 %
Fonds d’immobilier
‫صناديق استثمار عقارية‬
234.4
Total actif
‫جملة األموال المستثمرة‬
1.7 %
Hedge funds
‫صناديق التح ّوط‬
84.4
Total actif
‫جملة األموال المستثمرة‬
%8.1
Autres fonds
‫صناديق أخرى‬
394.2
Total actif
‫جملة األموال المستثمرة‬
Fonds d’investissement par type
‫أنواع صناديق االستثمار‬
98.5 %
Fonds open-end
‫مفتوح‬
4 834.4
Total actif
‫جملة األموال المستثمرة‬
1.5 %
Fonds closed-end
‫مغلق‬
70.3
Total actif
‫جملة األموال المستثمرة‬
4 955.2
13/04/2015
35
‫‪ .6‬التوفيق (‪(compromise‬‬
‫‪‬زيادة على ما سبق فإنه سعيا وراء التقليل من المخاطر مع بلوغ أكبر عائد‬
‫فإن صناديق اإلستثمار تلتجأ إلى جانب االستثمار في عديد القطاعات فإنها‬
‫ربما تستثمر في ساحات مالية متعددة لما تمكنه اليوم وسائل االتصال الحديثة‬
‫كما أشرنا سابقا‬
‫‪ ‬إذ أثبتت التجارب أن األزمات اإلقتصادية ال تكون بنفس الحدة في كل‬
‫القطاعات والمناطق وربما يمكن للبعض منها االنتفاع من هذه األزمات‪.‬‬
‫‪‬بالنسبة لصغار المستثمرين الجدد فإنه ينصح عادة باالستثمارات في صناديق‬
‫استثمار تتكون من خليط من‪:‬‬
‫• أوراق السوق النقدية والخزينة‬
‫الهدف‪ :‬تأمينّرأسّالمال‬
‫‪ +‬ضمانّعائدّأدنى‬
‫• سندات دين قطاع خاص ذات تقييم جديد‬
‫الهدف‪:‬اقتناصّإمكانياتّالنموّفيّالبورصة‬
‫• أوراق صناديق عقارية‬
‫‪Potential of growth,‬‬
‫• أسهم‬
‫‪potentiel de croissance‬‬
‫‪36‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪ .6‬التوفيق (‪(compromise‬‬
‫في الواقع وعلى المدى الطويل(‪ 15-10‬سنة) فإنّ كل االستثمارات‬
‫تتجه نحو نفس الخط أي تتق ارب فقد أضهرت التجارب أنّه حتى‬
‫االستمارات األكثر تحفظ كأوراق الخزينة يمكن أن تعرف نوع من‬
‫التقلبات كما هو الحال اآلن مع األزمة العالمية الحالية‪.‬‬
‫رقاعّالخزينة‬
‫‪37‬‬
‫مؤشرّسندات‬
‫الدينّالعالمي‬
‫مؤشر ‪S&P‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪ .7‬الخالصـــــــــــة ‪:‬‬
‫بماذا يفسر نجاح اإلقبال على صناديق االستثمار؟‬
‫اصبحت اليوم صناديق االستثمار في قلب اهتمامات الساحات العالمية‬
‫‪‬‬
‫الناشئة و المتطورة ويمكن تفسير هذا النجاح بعاملين أساسيين‪:‬‬
‫أوال‪ :‬حجم الضمانات الممنوحة للمستثمرين إلدخال الطمأنينة‬
‫ إشراف هيئة سوق المال (في تونس يتجاوز هذا اإلشراف إلى الوالية‬‫‪ Tutelle‬نفس الشئ في فرنسا) التي تصادق على انشاء الصناديق‬
‫وعلى مدير االستثمار وعلى النظام األساسي‪.‬‬
‫ المراقبة اللصيقة لمدير االستثمار من قبل أمين الحفظ والمودع لديه‬‫وإلزام األمين والمودع لديه بضرورة إعالم (‪)dénonciation‬‬
‫الجهات الرقابية في صورة إخالل مدير االستثمار بالقوانين واللوائح‬
‫والنظام األساسي للصندوق مع تحميلهم جميعا وأحيانا بالتضامن‬
‫المسؤولية ‪.‬‬
‫ يمكن لحاملي الوثائق الدفاع عن حقوقهم بتكوين جماعة حاملي‬‫الوثائق‬
‫‪ - 38‬وأخيرا الدور العادي لمراقبي الحسابات في المراقبة‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪ .7‬الخالصـــــــــــة ‪:‬‬
‫بماذا يفسر نجاح اإلقبال على صناديق االستثمار‬
‫ثانيا‪ :‬سياسة االستثمار‬
‫ مدير االستثمار من ذوي الكفاءة العالية في إدارة الصناديق‪ ،‬النزاهة‬‫(الرجل الحريص)‪ ،‬عدم تضارب المصالح مع وجوب مصادقة هيئة‬
‫سوق المال عليه‪.‬‬
‫ سياسة االستثمار مؤطرة بضوابط قصد تالفي التمركز وضرورة‬‫توزيع االستثمارات للحد من المخاطر و رفع العائد‪.‬‬
‫ السيولة العالية (االسترداد بمجرد الطلب بالنسبة للصناديق المفتوحة)‬‫والتي تفسر شعبية هذه الصناديق لدى الطبقات المتوسطة والتي‬
‫تجعلها في ذهن تلك الفئات قريبة للودائع لدى البنوك‪.‬‬
‫‪39‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪ .7‬الخالصـــــــــــة‬
‫‪ ‬هذان العامالن يفسران أن الصناديق استطاعت جمع مبالغ هامة من االدخار (ما يقارب‬
‫‪ % 39‬من الناتج العالمي) واستثمارها في االقتصاد بصفة ناجعة ومربحة لكل األطراف‬
‫وهو ما يعبر عن نجاعتها في حماية االدخار و الرفع من االستثمار‪.‬‬
‫‪ ‬لقد سيطرت هذه الصناديق على أسواق االصدارات و األسواق الثانوية (البورصة)‬
‫‪ ‬في بعض الساحات المالية ال يمكن اآلن‪ ،‬بل ال يخطر عل بال مستثمر فردي أن يجازف‬
‫بنفسه ومباشرة في اقتناء سندات الدين لما يتطلبه ذلك من دراية في ميدان التقييم‬
‫(‪ )Rating‬من ناحية ومن ناحية أخرى فإن أغلب االصدارات تكون مكتتبة سلفا من قبل‬
‫الصناديق قبل فتح االكتتاب‪.‬‬
‫‪ ‬وهذا شيئ جيد بالنسبة‪:‬‬
‫ للمصدر الذي أصبح يتحصل على االموال خالل فترة قصيرة (اإلغالق يتم يوم فتح‬‫االكتتاب مهما كان مبلغ اإلصدار)‬
‫ للمستثمرين‪ :‬إذ أن مدراء االستثمار لهم من الدراية وقوة المفاوضة‬‫(‪ (pouvoir de négociation,baraining power‬مع المصدر بحيث‬
‫يضمنون اقفال االكتتاب ونجاح اإلصدار مقابل نسبة عائد وضمانات معتبرة ال‬
‫يمكن أن يتحصل عليها المستثمر الفردي‪.‬‬
‫‪40‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪ .7‬الخالصـــــــــــة‬
‫‪ ‬بفضل صناديق االستثمار اصبحت سوق اإلصدارات أكثر تنظيما بحيث مكنت من‬
‫تخطيط تلك اإلصدارات عبر وضع أجندة ‪ Agenda‬مكنت الصناديق من رفع األموال‬
‫مسبقا ومكنت المدخرين من تخطيط استثماراتهم على المدى القصير و المتوسط وهذا من‬
‫شأنه تدعيم االدخار والحد من التقلبات االعتباطية التي مردها احيانا نقص أو زيادة غير‬
‫مرتقبة للسيولة‪.‬‬
‫‪ ‬كما سيطرت أحيانا على البورصات و أصبحت تمثل المعدل (‪ )regulator‬لهذه‬
‫البورصات من ذلك أنها لعبت دور الطرف المقابل‬
‫(‪ )contrepartiste, market maker‬الذي عادة ما تفتقده السوق زمن األزمات إذ‬
‫أنه يحد أو يخفض من التقلبات غير المبررة للسوق‪.‬‬
‫‪ ‬كمثال على ذلك تم في تونس إنشاء صندوقي استثمار‪ ،‬من قبل المصارف وشركات‬
‫التأمين‪ ،‬مع بداية األزمة المالية تحسبا لبيع األجانب الذين يسيطرون على حوالي ‪% 25‬‬
‫من رسملة السوق وقد قام هذان الصندوقان بدور كبير لمواجهة بيع األجانب الذين إلتجأو‬
‫إلى مغادرة السوق نظرا للحاجة األكيدة للسيولة بغض النظر عن حالة الشركات التي‬
‫كانوا مساهمين فيها‪.‬‬
‫‪41‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪ .7‬الخالصـــــــــــة‬
‫‪‬تمكن الصندوقان من الحد بشكل كبير من التقلبات غير‬
‫االقتصادية وهو ما يفسر إلى حد كبير أن البورصة التونسية‬
‫لم تعرف االنهيار الذي عرفته أكثر البورصات بل بالعكس‬
‫فإن ثقة المدخرين المحليين ازدادت مما جعل هذه البورصة‬
‫تسجل ارتفاعا سنة ‪ 2008‬بحوالي ‪ % 12‬و بحوالي‬
‫‪ % 50‬سنة ‪ 2009‬وأكثر من ‪ %10‬منذ بداية سنة‬
‫‪.2010‬‬
‫‪42‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪ .7‬الخالصـــــــــــة‬
‫‪‬لم تتطرق المداخلة (لضيق الوقت) لصناديق االستثمار السيادية‬
‫(‪ )fonds souverains, sovereign funds‬والتي‬
‫تستعمل عادة فوائض الخزينة أو فوائض ميزان الدفوعات إما ‪:‬‬
‫‪‬إلقتناء أسهم وطنية لمواجهة سيطرة األجانب على شركات‬
‫إستراتيجية (مثل فرنسا أخيرا)‪.‬‬
‫‪‬أو القتناء أسهم اجنبية عن طريق فوائض ميزان الدفوعات‬
‫واقتناص الفرص التي تتيحها الساحات األجنبية‪.‬‬
‫‪43‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫‪ .7‬الخالصـــــــــــة‬
‫‪‬كما ال نتطرق إلى كيفية عمل كل أنواع صناديق االستثمار ‪:‬‬
‫•‬
‫كالصناديق المتخصصة ‪ fonds dédiés‬وهي صناديق موجهة‬
‫للمستثمرين المؤهلين (صناديق الملكية الخاصة)‬
‫صناديق الديون المتخصصة في اقتناء الديون خاصة ديون البنوك‬
‫وتوريقها‬
‫صناديق السوق النقدية‪:‬استثمارات قصيرة المدى أوراق الخزينة او‬
‫أدوات الدين القصيرة الصادرة عن البنوك والشركات)‬
‫الصناديق العقارية ‪ :‬استثمارات عقارية وهي صناديق مغلقة‬
‫صناديق المؤشرات‪ :‬اصدار وثائق مقابل محفظة تتبع أغلبية االوراق‬
‫المكونة ألحد مؤشرات البورصة‪.‬‬
‫‪44‬‬
‫‪13/04/2015‬‬
‫•‬
‫•‬
‫•‬
‫•‬
‫و إلـى فرصــة أخرى‬
‫والســـــــالم‬
‫‪45‬‬
‫‪13/04/2015‬‬