Transcript 資本預算的技術
財務管理原理(三版) 謝劍平 著 第七章 資本預算的技術 ISBN 978-957-41-6516-2 財務管理原理(三版) ISBN 978-957-41-6516-2 謝劍平 著 本章大綱 第一節 資本預算決策的內涵 第二節 決策方法與實例 第三節 互斥型方案的評估 財務管理原理(三版) 謝劍平 著 ISBN 978-957-41-6516-2 資本預算決策的內涵(1/4) 資本投資屬於長期性固定資產的投資，這些資產通常具有實質 的生產力及經營策略上的價值。 資本投資對企業的意義不僅在當下的財務面，對於企業未來的 發展亦有關鍵性的影響，在策略上的價值尤為重要。 資本預算決策的意義與程序 資本預算是指企業為尚未實現的資本投資活動，進行未來 現金流出量與流入量的事前規劃。 資本預算除應呈現投資計畫的具體內容外，也應注意決策 準則所需投入變數（如不同時期的現金流量）的精確度， 故資本預算的編製更是在採用各種決策準則對計畫進行評 估之前的重要步驟。 財務管理原理(三版) 謝劍平 著 ISBN 978-957-41-6516-2 資本預算決策的內涵(2/4) 完成資本預算的編製後，則可利用各種決策準則來評估資本預 算的可行性，即為「資本預算決策」的意義。 在決策程序上，將分成數個主要步驟來說明，如圖7-1所示。 財務管理原理(三版) 謝劍平 著 ISBN 978-957-41-6516-2 圖7-1 資本預算的決策與執行系統 財務管理原理(三版) 謝劍平 著 ISBN 978-957-41-6516-2 資本預算決策的內涵(3/4) 攸關的現金流量 必須是增量現金流量 – 當公司接受或拒絕某投資計畫後，其總現金流量所發生 的變動稱為增量現金流量(Incremental Cash Flow)，其包 含所有來自收入、成本及所得稅等方面的現金流量「變 動額」。 以稅後現金流量為基礎 – 公司所能收到的現金流量必須考慮所得稅的問題，現金 流量對公司價值的實質貢獻，應以「稅後值」作為攸關 現金流量。 – 「邊際稅率」才與企業財務決策攸關，因此影響企業投 資活動或融資活動現金流量者，皆為邊際稅率。 財務管理原理(三版) 謝劍平 著 ISBN 978-957-41-6516-2 資本預算決策的內涵(4/4) 考慮投資計畫的副作用 – 公司在決定採行某計畫時，或多或少會影響到現有的營 運狀況。因此，在進行現金流量估計時，除考量該計畫 所攸關的現金流量外，也應將其對現存營運所產生的影 響列入考慮。 財務管理原理(三版) ISBN 978-957-41-6516-2 謝劍平 著 腦力激盪 老董為公司推動AIDS藥劑研發計畫多年來成效不彰，不過仍 按進度執行；老李問他為何不終止算了，他說：「怎麼可以？ 都已經花了2億元了，現在結束豈不是全部泡湯了？」您覺得 這個理由充分嗎？ 財務管理原理(三版) ISBN 978-957-41-6516-2 謝劍平 著 決策方法與實例(1/10) 評估投資計畫的四種決策準則，包括有： 回收期間法 淨現值法 內部報酬率法 獲利能力指數法 為便於上述四種決策準則之分析，本節的實例說明均在二個假 設下進行： 所有的投資計畫與公司整體的平均風險相同。 所有的現金流量（流出、流入）均為經過評估後得到的 「預期」攸關現金流量，若無特別說明，則假設產生時點 均在投入成本後的每年年底。 財務管理原理(三版) ISBN 978-957-41-6516-2 謝劍平 著 決策方法與實例(2/10) 回收期間法 回收期間法指的是公司在投資計畫進行之初投入成本後， 預期可以回收此成本額所需要的年數。 求算回收期間(T)的方式為： 通常決策者會設定一個標準回收期間（即成本必須在特定 的時間內完全回收），當投資計畫的回收期間小於標準 時，則視為可行的計畫；反之為不可行的計畫。 財務管理原理(三版) ISBN 978-957-41-6516-2 謝劍平 著 決策方法與實例(3/10) 例如：台華公司的擴廠計畫在開始之初需要投入3,000萬 元，但能在連續6年內，每隔1年產生650萬元的增量現金流 入量；又公司財務長小趙所設定的回收期間為4年，試問此 計畫是否具有可行性呢？ – 在應用上，可以逐年累積現金流量來追溯成本在何時可 全額回收，此過程有如表7-1所示。 – 在表7-1中，可知累積現金流量在第5個年度時由負變 正，同時若現金流量是平均在整個年度中的各時點流 入，則表示在第5年內的某一時點，將可回收所有的期 初成本。 財務管理原理(三版) 謝劍平 著 ISBN 978-957-41-6516-2 表7-1 台華公司擴廠計畫之回收期間計算 示例 財務管理原理(三版) ISBN 978-957-41-6516-2 謝劍平 著 決策方法與實例(4/10) – 由表中可知，在第5年時只需再回收400萬元即可攤平， 因此，此擴廠計畫的回收期間可由下式估得： – 因此該計畫的回收期間已超過財務長小趙的標準（4 年），故為不可行的投資計畫。 折現回收期間法的優點在於提供衡量投資計畫變現能力的 指標；缺點則在於主觀性及未考慮回收成本之後的現金流 量。 財務管理原理(三版) ISBN 978-957-41-6516-2 謝劍平 著 牛刀小試 7-1 若數位公司有一個10年投資計畫，期初支出為100萬元，爾後每年的現 金流入為15萬元，則其回收期間需要幾年？ ANS： $100 6.67 （年） $15 財務管理原理(三版) ISBN 978-957-41-6516-2 謝劍平 著 決策方法與實例(5/10) 淨現值法 淨現值法(Net Present Value Method, NPV)是考慮貨幣時間 價值的資本預算決策準則，又稱為現金流量折現法。 其內涵在於所有的現金流量必須以資金成本折現，使其產 生的時間回到決策時點，並在相同的時間基礎上比較各期 淨現金流量與投入成本的大小，作為判斷投資計畫可行性 的依據。 NPV若以數學式表示則如下式： 財務管理原理(三版) ISBN 978-957-41-6516-2 謝劍平 著 決策方法與實例(6/10) 例如：台華公司財務長小趙嘗試以NPV法來評估擴廠計 畫，其NPV如表7-2所示。 由表7-2的結果可知，此擴廠計畫的NPV小於0，即無法為 公司創造價值。 NPV法的優點在於它有考慮到貨幣時間價值及所有的現金 流量、符合價值相加法則，且可在互斥型方案中提供最正 確的決策。 NPV本身具有「可相加」的特性，易於衡量投資計畫的綜 合效果， 如下式所示。 財務管理原理(三版) 謝劍平 著 ISBN 978-957-41-6516-2 表7-2 台華公司擴廠計畫的淨現值計算 示例 財務管理原理(三版) ISBN 978-957-41-6516-2 謝劍平 著 牛刀小試 7-2 若數位公司又有另一個3年的投資計畫，期初支出為1,000萬元， 而每年稅後的現金流入為600萬元，如果折現率為10%，則該計 畫之淨現值為何？是否可行？ ANS： 財務管理原理(三版) ISBN 978-957-41-6516-2 謝劍平 著 決策方法與實例(7/10) 內部報酬率法 所謂內部報酬率(Internal Rate of Return, IRR)，是使投資計 畫所產生之現金流量折現值總和恰巧等於期初投入成本的 「折現率」──即能夠使NPV剛好為0的折現率，如下式： 當投資計畫的IRR大於公司的資金成本時，表示此計畫除 滿足股東的必要報酬率，亦提供必要報酬率以外的剩餘報 酬，故在邏輯上應為一可接受的計畫；反之，當其IRR小 於公司的資金成本時，則應拒絕此計畫。 財務管理原理(三版) ISBN 978-957-41-6516-2 謝劍平 著 決策方法與實例(8/10) IRR的計算方式與YTM類似，可用試誤法反覆推算而得。 以台華公司的擴廠計畫為例，說明推演IRR的過程如表7-3 所示。 由表7-3可見，當折現率為8%時，NPV＝48,200元最接近 0，故IRR極可能在8%附近。由於此計畫之IRR遠較公司之 資金成本12.25%為小，故不應接受此一計畫。 IRR的缺點在於評估互斥方案時可能會產生錯誤的決策、 再投資報酬率假設不合理、存在多重IRR的問題，不符合 價值相加法則。 財務管理原理(三版) 謝劍平 著 ISBN 978-957-41-6516-2 表7-3 台華公司擴廠計畫之IRR計算示例 財務管理原理(三版) ISBN 978-957-41-6516-2 謝劍平 著 牛刀小試 7-3 延續上例，該3年期投資計畫期初支出為1,000萬元，每年稅後現 金流入為600萬元，試求算其內部報酬率？又計畫是否可行？ （資金成本為10%） Ans： 財務管理原理(三版) ISBN 978-957-41-6516-2 謝劍平 著 財務錦囊 修正內部報酬率法 IRR法中不合理地假設投資計畫各期所得的現金流量都必 須以不合理的「內部報酬率」進行再投資，且遇有非正常 現金流量的投資計畫時，將產生多個IRR 修正內部報酬率法(MIRR)將再投資報酬率修正為「資金成 本」，將投資計畫各期所有的現金流出量以資金成本折現 計算現值（通常只有期初一次的現金流出量），也將所有 現金流入量以資金成本複利計算終值到計畫的最後一期， 而使現金流入量終值等於現金流出量現值的那個「折現 率」，即是MIRR。 財務管理原理(三版) ISBN 978-957-41-6516-2 謝劍平 著 決策方法與實例(9/10) 獲利能力指數法 獲利能力指數(Profitability Index, PI)或可稱為成本效益比 率，為將投資計畫在未來所產生之現金流量折現總值，除 以期初投入成本所得到的比率： PI的決策法則如下： – 當投資計畫PI＞1時，應接受此計畫。 – 當投資計畫PI＜1時，應拒絕此計畫。 – 當投資計畫PI＝1時，接受與否與公司價值無關。 財務管理原理(三版) 謝劍平 著 ISBN 978-957-41-6516-2 決策方法與實例(10/10) 以 台 華 公 司 的 擴 廠 計 畫 為 例 （ 見 表 7-5 ） ， 其 PI 應 為 0.8845。由此結果可知，此擴廠計畫的PI小於1，表示其 NPV小於期初投入成本，故可行性有待斟酌。 PI法的優點在於能充分反映成本效益；缺點是無法極大化 公司價值，不能反映投資計畫的直接貢獻。 財務管理原理(三版) 謝劍平 著 ISBN 978-957-41-6516-2 表7-5 台華公司擴廠計畫之PI計算示例 財務管理原理(三版) ISBN 978-957-41-6516-2 謝劍平 著 牛刀小試 7-4 延續上例，該3年投資計畫期初支出為1,000萬元，每年稅後現金 流入為600萬元，如果折現率為10%，則該計畫之獲利能力指數 為何？是否可行？ ANS： 財務管理原理(三版) ISBN 978-957-41-6516-2 謝劍平 著 腦力激盪 本節所介紹的評估準則，或多或少都有一些缺點，您能思考一 下「可能有哪些缺點」嗎？ 財務管理原理(三版) 謝劍平 著 ISBN 978-957-41-6516-2 互斥型方案的評估(1/2) 財務經理人經常同時面臨數個投資機會；若這些機會均具可行 性（如有正的NPV），則在可用資金及相關資源足夠的前提 下，財務經理人應能掌握所有的投資機會，以極大化公司價 值。 由於公司資源有限，常會產生互相排擠的投資計畫，稱為互斥 型方案。 依前述介紹的評估準則來進行互斥計畫的資本預算決策時，在 可選擇的方案均具可行性的前提下，原則上應以表7-6為之。 財務管理原理(三版) 謝劍平 著 ISBN 978-957-41-6516-2 表7-6 互斥型方案下的各種投資決策準則 財務管理原理(三版) 謝劍平 著 ISBN 978-957-41-6516-2 互斥型方案的評估(2/2) 在進行互斥型方案的評估時，除NPV法外的其他準則似乎或多 或少都有其不可避免的缺點；雖然這些缺點可由決策者本身的 經驗（如回收期間標準的設定）及理論上的建議（如互斥時應 採NPV法）等加以改善，但仍不如直接使用NPV法來得簡單省 事。 財務管理原理(三版) ISBN 978-957-41-6516-2 謝劍平 著 腦力激盪 經過這一節的說明，相信您已瞭解在互斥計畫中，相較於PI與 IRR法，NPV法絕對是最佳的資本決策法則。然而，若為「單 獨」評估的獨立型計畫，則NPV法是否仍為最佳的決策法則 呢？