Transcript 第Ⅰ部：通貨・金融システムの基礎第1章：金融とその機能

証券経済論講義
第１章．金融仲介
第２章．情報生産
第３章．リスクの配分・管理
１．株式会社制度と事業リスクの分担
２．資産運用・投資のリスク分散
３．信用リスクと貸出先の分散
４．市場価格変動リスクとデリバティブ
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○株式投資のリスクとリターン：補足説明
・過去のデータ
からの計算
井手・高橋『ビジネス・ゼミナ－ル：証券投資入門』日経p.118
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– ①．
– ②．①は相関係数が０の時のみ成り立つか？
• No! 相関係数がどうであろうと、①が成立（相関
係数とは無関係）
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・市場リスクと個別リスク
• 考え方の順序
– ①投資対象銘柄の分散によって削減できるリスク（分散
可能リスク）だけでなく、どんなに分散しても残るリスク
（分散不能リスク）が存在する。
– ②そのリスクの内容のすべてを正確に特定化すること
はできないが、前者を個別リスク、後者を市場リスクと
呼ぼう。
• 個別リスクの例
– 個々の企業の新製品開発の成功・失敗、事故
• 市場リスクの例
– 経済全体の景気の循環、金利の動き
• 市場リスクの大きさは、国・時代によって異なる。
– 日本とアメリカでは大体20％程度
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日本の1980～99年の実績値
井手・高橋『ビジネス・ゼミナ－ル：証券投資入門』日経p.141
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• 株式投資に伴う市場リスクを減らすことは
できないのか？
– 株式投資先をいくら分散させても、市場リスク
は減らない
– 株式以外（例えば債券）にも投資すれば、リス
クを削減できる
– 国内株だけでなく、海外株にも投資すれば、リ
スクを削減できる（但し、新たに為替リスクを
負う）
– どれだけリスクを削減できるかは、相関係数
に依存する
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・今後の期待リターンを以下のように仮定
・標準偏差と相関係数は、今後も変化せず、過去と同じと仮定
様々なポートフォリオについて、リスクとリターンを計算する。
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• 最適ポートフォリオ：
– 期待リターンが同じであるポートフォリオの中
で標準偏差が最小のもの。標準偏差が同じで
あるポートフォリオの中で期待リターンが最大
のもの。
• 国内株とポートフォリオ４とを比較
– 国内株：リターン7%、リスク19.97%
– ポートフォリオ４：リターン6.81%、リスク8.95%
– 海外の株式・債券にも分散投資することにより、
リターンをほとんど低めず、リスクを削減する
ことができる。
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（３）信用リスクと貸出先の分散
• 信用リスク（デフォルト・リスク） ：
– 貸出相手の経営悪化により貸出金の元利が
回収できなくなるリスク（債権者から見て損失
を被るリスク）
–
で測る：
格付会社による格付の対象
• 株式投資のリスク：
– 株式投資
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○貸出先の分散とリスク
• 多くの企業に貸出を行っている銀行の立
場（or 多くの企業の社債に投資している投
資家の立場）から考える。
• 多くの企業への貸出（or 多くの企業の社債
への投資）を１つのまとまりと考えれば、そ
れはポートフォリオである。
• この貸出ポートフォリオのリスクについて、
どういうリスク概念を使うことが適切か？
– デフォルト確率が適切か？
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• 借手企業の状況（すべての企業について同じ） ：
• 前の講義「株式の価値評価と債券の評価」の数値例
のケース①の状況だと考える：
– ある企業が1年間だけ事業を展開し、1年後に企業を清算
する。事業資金は100億円必要
– 1年後の収入（経費支払い後）予想
• 90％の確率で事業が成功し、収入は150億円
• 10％の確率で事業が失敗し、収入は30億円
– 50億円を株式発行で、50億円を負債（金利20％）で賄う
– 1年後の収入の分配
• 事業成功のケース（確率90％）：貸手60億、株主90億
• 事業失敗のケース（確率10％ ）：貸手30億、株主 0
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・１つの企業に貸出する場合の貸手から見た収益率
期待収益率＝0.9×20%＋0.1×(-40%) ＝14%
収益率の標準偏差σ＝
0 . 9  ( 20 %  14 %)  0 . 1  (  40 %  14 %)
2
2
 17 . 72 %
・100の企業に貸出する場合（デフォルト発生は企業間で
独立と仮定）の貸手から見た収益率
期待収益率＝14%
収益率の標準偏差σ＝17.72%／√100 ＝1.772%
・貸出先企業の数が大きくなると、貸出全体の収益率の
分布は正規分布に近づく。
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σ：標準偏差
野村證券投資情報部編『証券投資の基礎』p.55
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• 貸出全体の収益率rは、
–
–
–
–
68.3%の確率で (14－1.772)%＜ r ＜(14+1.772)%
95.4%の確率で
(14－1.772×2)%＜ r ＜(14+1.772×2)%
100の企業の中で10企業ほどはデフォルトするが、他の企
業からの金利収入で打ち消すことができ、かなりの確実
性で、貸出全体から14%の収益を上げることができる。
• 標準偏差σは、14%の収益確保がどの程度確実かを
示す（貸出ポートフォリオのリスクを示す）
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○預金のリスク・安全性：
安全性の裏付け
• 銀行による借手の審査・モニタリング：情報生産
• 借手・貸出先の分散：
– 銀行にとって貸出先の分散は、デフォルト（不良債
権）の集中的発生、それに伴う銀行の大規模な損失
の可能性を小さくする。
• 銀行の株主資本（自己資本）による損失吸収
– 預金者は銀行の債権者であり、株主より優先的に
収入を受け取ることができる。
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（４）市場価格変動リスクと
デリバティブ
• 市場価格変動リスク（マーケットリスク）：
• デリバティブ：先物、スワップ、オプション
– リスクを専門的に扱う金融商品、資金移転を目的とし
ない
• 現物取引と先物取引：
– 現物（直物）取引：売買契約の成立後直ちに商品
の受け渡しが行なわれる取引
– 先物取引：
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– e.g.３ヶ月後に１ドル＝110円で、１億ドル受渡
しする契約
– ３ヶ月後の直物ドル相場がいくらであれ、それ
とは無関係に１ドル＝110円で受渡しを行う
• ⇒
• e.g.３ヶ月後に原油輸入代金１億ドルを支
払う必要のある日本の石油会社：選択肢
A) ３ヶ月後に直物で購入 or B)現時点で先物で購入
１ドルが何円になるか
不確実で、リスクがある
１ドル＝110円で確定
しており、リスクがない
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○ドルの買コスト
（支払うべき円代金）
ケースA
ケースB
買コスト
110円
3ヶ月後の
直物ドルレート
1ドル＝○○円
3ヶ月後の
直物ドルレート
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・3ヶ月後の直物ドルレートの
予想分布と為替変動リスク
確率
分布の広がりが大きい
ほど、リスクは大きい
通常は、確率分布の
標準偏差で測る
分布の広がり
90 110円 130
3ヶ月先の
直物ドルレート
石油会社はこうした為替変動リスクに直面している
（ 3ヶ月後にドルを調達するケース）
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・先物ドル購入によるリスク・ヘッジ
確率
確実に（確率100％で）、
110円でドルを調達
可能。
不確実性・リスクは
存在しない。
分布の広がり
ゼロ
110円
石油会社は、現在の時点で為替変動リスクに
直面していない。
3ヶ月後の
ドル調達レート
20