Transcript 第3章．リスクの配分・管理 （2）資産運用・投資におけるリスク分散

第3章．リスクの配分・管理
（２）資産運用・投資におけるリスク分散
• 投資分散によってリターンを低めることなく、リス
ク を削減することができる（リスク分散効果）
• 投資分散によって削減できないリスク：
– 市場リスク（分散不能リスク、システマテック・リスク）
– 経済全体の景気の循環、金利の動き
• 投資分散によって削減できるリスク：
– 個別リスク（分散可能リスク、非システマテック・リス
ク）
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• 株式投資に伴う市場リスク（分散不能リス
ク）を減らすことはできないのか？
– 株式投資先をいくら分散させても、市場リスク
は減らない
– 株式以外（例えば債券）にも投資すれば、リス
クを削減できる
– 国内株だけでなく、海外株にも投資すれば、リ
スクを削減できる（但し、新たに為替リスクを
負う）
– どれだけリスクを削減できるかは、相関係数
に依存する
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分散投資のリスク削減効果：投資対象間の相関係数ρ(-1≦ρ ≦1)に依存
相関係数：２つの株式の収益率がどの程度同じような動きをするかを示す係数
相関係数が小さい（大きい）⇒リスク削減効果が大きい（小さい）
野村證券投資情報部編『証券投資の基礎』丸善 p.137
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日本の1980～99年の実績値
井手・高橋『ビジネス・ゼミナ－ル：証券投資入門』日経p.141
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・今後の期待リターンを以下のように仮定
・標準偏差と相関係数は、今後も変化せず、過去と同じと仮定
様々なポートフォリオについて、リスクとリターンを計算する。
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• 最適ポートフォリオ：
– 期待リターンが同じであるポートフォリオの中
で標準偏差が最小のもの。標準偏差が同じで
あるポートフォリオの中で期待リターンが最大
のもの。
• 国内株とポートフォリオ４とを比較
– 国内株：リターン7%、リスク19.97%
– ポートフォリオ４：リターン6.81%、リスク8.95%
– 海外の株式・債券にも分散投資することにより、
リターンをほとんど低めず、リスクを削減する
ことができる。
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（３）市場価格変動リスクとデリバティブ
• ○先物取引：
– 現物（直物）取引：売買契約の成立後直ちに商品の受
け渡しが行なわれる取引
– 先物取引：売買契約は現時点で行なわれるが、商品の
受け渡しは契約で定められた将来のある時点で行なわ
れる取引
• e.g.３ヶ月後に原油輸入代金１億ドルを支払う必要
のある日本の石油会社は、先物取引を使って（３ヶ
月後に１ドル＝110円で、１億ドル購入する契約）将
来の価格変動リスクをヘッジできる（リスクヘッジ）
– ３ヶ月後の直物ドル相場がいくらであれ、それとは無関
係に１ドル＝110円で受渡しを行う
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• リスクヘッジにより将来を確定させるということは、
相場変動による利益獲得の機会も放棄すること
を意味する。
– 結果的にはリスクヘッジ（ドル先物買い）をしなかった
方が得をする（110円以下へのドル安のケース）ことも
ありえる（結果論）。
– ヘッジを行わずに、リスク・エクスポージャーをそのま
まにしている状態＝リスクを負担して、相場変動によ
る利益を狙っている状態（投機の状態）
• 石油会社の選択肢：リスク・ヘッジ
or リスクを負担して利益を狙う
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○デリバティブ取引の動機
• ①
– 直面している価格変動リスク（リスク・エクスポー
ジャー）をデリバティブ取引によって除去する
• ②
– リスクを負担して価格変動により利益を得よう
とすること
• ③
– ２つ以上のマーケットで、割安資産を買い、割
高資産を売ってリスクなしで利益を得ること
– e.g. 現物を買って、先物を売る
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○リスクの仲介業務
ドル先物
（
自 輸 売り
買い
出
動
車業
１ドル
者
会
＝108円
社
）
銀
行
ドル先物
売り
買い
１ドル
＝110円
（
石
油
会
社
）
輸
入
業
者
•
（cf.金融仲介業務）
– 他のデリバティブ取引でも同様の仲介を行なう
• 先物ドルの買値・売値の価格差（鞘）が銀行の利益
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・外国為替市場（直物・先物）の概念図
インターバンク市場
インターバンク・レート
：１ドル＝109円
銀行A 対顧客レート 銀行B
買値：108円
売値：110円
対顧客
市場
顧客：
a
石油
会社
b
c
d
e
f
自動車
会社
・銀行Aの対顧客先物取引で買いが売りを上回れば、Aは
インターバンク市場で先物売りを行って、リスクを調整する。
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○先物レートの決定メカニズム
先物レート、直物レートは、直接的にはそれぞれ先物市場、
直物市場の需給によって決定される。
しかし、両者には密接な関係がある。
現在の為替レート：直物1ドル＝e 円、先物（1年先）1ドル＝f 円
日米の金利：日本 rj 、米国ru で表すと
(f－e)／e =
直先スプレッド
rj － ru : 金利平価式（金利裁定式）
日米金利差
という関係が成立。
・日本rj ＝１％、米国ru ＝５％、直物1ドル＝e 円＝115円
とすると 先物1ドル＝f 円＝110.4円 となる。
・先物レートfは米国の金利が高い（日本の金利が安い）
分だけ、直物レートeに比べてドル安（円高）となる。
参考文献：古川顕『現代の金融』第3章 東洋経済新報社
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○オプションを使ったリスクヘッジ
・オプション：
行使価格
満期日
・満期日のみに権利行使可能：
ヨーロピアン・オプション
・満期日までいつでも権利行使
可能：アメリカン・オプション
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オプションの
売手
権利
買手
• e.g.ドルのコールオプション
– 満期日３ヶ月後、行使価格：１ドル＝110円
– オプション料：２円／ドル
• ○オプション購入による損益：１ドル当り
– 契約時点でのオプション料２円の支払い
– オプション自体の損益
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・オプション自体の損益は、
どうなるか？
損益
・３ヶ月後の直物ドルレート
：１ドル＝S円
・S＞110円の時
、110円
支払い、１ドル受取り、
ドルを直物市場で売却。
０
－２
110
オプション料
S
・S＜110円の時
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損益（オプション
料込み）
０
S
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• e.g. 前の事例の石油会社が、ドルの
コールオプションを１億ドル分購入
– ２億円のオプション料支払い
ドルの買コスト
３ヶ月後：
・S>110円の時
権利行使、110億円支
払い、１億ドル受取り
・S＜110円の時
権利放棄、直物市場から
１億ドル購入、 S億円支払い
S
c.f.先物ドル買いのケースB
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• ドル高のリスクをヘッジ
• かつ、
– c.f. 先物ドル買いのケースでは、この利得は得られない
• 但し、
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○第３章（３）の参考文献
• ボディ＝マートン『現代ファイナンス論』第14、15
章 ピアソン
• ジョン・ハル『フィナンシャルエンジニアリング』第
1章 金融財政事情研究会
• 野口悠紀夫・藤井真理子『金融工学』第9、10章
ダイヤモンド社2000
• 日本証券アナリスト協会編『証券投資論』第7章
日本経済新聞社1999
• 井手正介・高橋文郎『ビジネスゼミナール：証券
投資入門』第11章 日本経済新聞社2001
• 日本証券経済研究所『現代日本の証券市場
2006年版』第7章 日本証券経済研究所
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