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廣告、企業社會責任與公司價值
關聯性之研究-兼論公司治理之
角色
莊雅雪
靜宜大學財務金融學系
5/19/2014
1
研究動機 (1)
層出不窮的負面新聞:
• 2008年：中國毒奶粉含三聚氰胺
• 2009年：麥當勞炸油含砷，超標12倍
• 2011年：美牛被驗出瘦肉精，塑化劑事件
• 2013年：大統棉籽油事件，日月光半導體K7
廠排放廢水，胖達人麵包添加香精
• 2014年： MAC化妝品試用品過期一年
2
研究動機 (2)
• 企業是否落實企業倫理與善盡社會責任？
• 隨著公民社會成熟，民眾對於企業的要求也愈來愈高
• 遠見雜誌：從2005年起頒發「企業社會責任獎」
 資訊管理及利害關係人溝通
 勞資關係
 公益參與
 公平競爭
 環保績效
 財務透明度
=>以上述六大面向查核企業的企業社會責任(Corporate
Social Responsibility, CSR)執行成效
3
研究動機 (3)
• 天下雜誌：自2007年起頒發「天下企業公
民獎」
公司治理
企業承諾
社會參與
環境保護
=>以上述四大面向評選台灣最佳企業公民
4
研究動機 (4)
• 2008年的金融海嘯使得公司治理議題備受
重視，唯有建立良好的內外部治理機制，
才能提升公司價值
• Servaes and Tamayo (2013) 發現廣告能有效
提高顧客對企業社會責任之意識，反應在
公司價值上
=> 未考量公司治理之影響
=> CSR無負面企業社會責任之資料
5
研究目的
• 同時考慮廣告、公司治理及企業社會責任
對公司價值的影響
• 探討企業社會責任履行程度對公司價值是
否有不對稱性之影響
• 探討廣告是否能有效提高顧客對企業社會
責任之意識，反應在公司價值上
• 探討廣告是否能強化公司治理對公司價值
之影響
6
貢獻
• 豐富公司治理與企業社會責任相關文獻
• 發現企業社會責任相對於公司治理和廣告
而言，對公司價值之影響較大
• 發現企業社會責任履行程度對公司價值具
有不對稱性之影響，此為相關文獻的首度
觀察
• 發現公司治理與廣告間具有替代效果，而
獨立董事與廣告間卻具有互補效果
7
文獻回顧－企業社會責任、廣告與
公司價值相關性 (1)
• 顧客在購買產品時會考慮到企業的CSR活
動，有些消費者願意付出更高的代價，購
買企業社會責任參與較高之企業的產品，
企業社會責任可視為一種產品的特性和企
業策略，用來提高公司價值 (Sen and
Bhattacharya, 2001; Bhattacharya and Sen
2004)
8
文獻回顧－企業社會責任、廣告與
公司價值之相關性 (2)
• 廣告是公司與消費者間的資訊媒介，能使
消費者知道公司對社會責任之付出，而消
費者在做產品選擇時會傾向購買參與企業
社會責任的公司之產品 (Servaes and
Tamayo, 2013)
• 一家公司的廣告量及廣告密集度對公司
利潤有顯著正向的影響 (Gisser, 1991;
Vlachvei and Oustapassidis, 1998; Graham
and Frankenberger, 2001)
9
文獻回顧－公司治理與公司價值
之相關性 (1)
• 董事會規模越大意見越多，會使其運作越無
效率 (Fama, 1980)
• 董事會規模較小的公司其營運績效越好
(Yermack, 1996)
• 獨立董事具有超然獨立的地位，較會為股東
權益考量，進而提升公司價值(MacAvoy and
Millstein, 1999)
10
文獻回顧－公司治理與公司價值
之相關性 (2)
• 當股權集中在某些大股東身上時，會提高大股
東監督公司的誘因，進而提升公司價值
(Wiwattanakantang, 2001; Shleifer and Vishny,
1986)
• 當股權愈集中於經理人時，經理人為了鞏固其
職權及私利，可能選擇對股東不利之方案，因
而降低公司價值 (Jensen and Ruback, 1983)
• 控制股東的控制權與其現金流量請求權偏離程
度越大時，控制股東越有動機去侵害小股東之
權益，使公司價值下降 (La Porta et al., 1999)
11
資料來源及樣本選取
•
•
•
•
研究期間：2005年~2012年
研究樣本：台灣上市櫃 公司
資料來源：台灣經濟新報資料庫(TEJ)
選樣標準
1.排除外商、國營事業和金融業
2.任一變數資料有缺漏者，不納入研究樣本內
3.公司在同一年度為獲獎企業又同時被報導為
負面企業社會責任的公司排除在研究樣本外
=> 6,645筆觀察值
12
變數定義: 公司價值(TOBINQ)
•
•
•
•
•
•
MV: 普通股權益市值
PS: 特別股股本
LDEBT: 長期負債帳面價值
TA: 總資產帳面價值
i: 第i家公司
t: 第t年
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變數定義: 企業社會責任(CSR) (1)
1. 正向企業社會責任(Good CSR, GCSR):
以天下雜誌「企業公民」及遠見雜誌「企業社會
責任」上市上櫃之得獎企業為樣本
=> 當CSR=GCSR時，GCSR=1，否則為0
2. 普通企業社會責任(Common CSR, CCSR):
本研究搜尋新聞中提到「企業承諾」、「社會參與」、
「環境保護」、「企業/全球公民」、「企業/商業倫理」、
「企業社會責任」及「捐贈」以上七項關鍵字之上市櫃
公司，扣除在天下雜誌及遠見雜誌「中有得獎的上市櫃
公司，即有參與企業社會責任但無得獎之公司
=> 當CSR=CCSR時，CCSR=1，否則為0
14
變數定義: 企業社會責任(CSR) (2)
3. 負面企業社會責任(Negative CSR, NCSR):
樣本取自「TEJ台灣經濟新報資料庫」裡的台灣上
市櫃公司企業社會責任資料庫， TEJ蒐集之負面
事件主要分為4類：
(1) 環保及安全問題
(2) 資訊公告問題
(3) 勞資關係
(4) 其他違法或違規問題
=> 當CSR=NCSR時，NCSR=1，否則為0
15
變數定義: 企業社會責任(CSR) (3)
4. 企業社會責任得獎企業(CSR_I1):
若為企業社會責任得獎公司 (即GCSR) ，
CSR_I1=1，其他=0
5. 有從事企業社會責任之公司 (包含獲獎公
司， CSR_I2) ：若為有從事企業社會責任
之公司(即GCSR+CCSR)， CSR_I2=1，其他
=0
16
變數定義: 廣告 (ADI)與獨立董事
(I_BOARD)
• 廣告 (ADI):
廣告集中度，即廣告費/營業收入
• 獨立董事 (I_BOARD):
公司有獨立董事=1，否則=0
17
變數定義: 公司治理指數(CG_INDEX)
(1)
變數
董事長雙元性
董事會規模
管理階層持股率
大股東持股率
定義
總經理兼董事長
大規模公司且董事長兼任總經理，公司治理指數=0，其他=1
小規模公司且董事長兼任總經理，公司治理指數=1，其他=0
董事會人數
董事會人數大於法定人數且小於樣本平均董事會人數加上兩
倍標準差，公司治理指數=1，其他=0
前五大股東持股比率
前五大股東持股比率大於 10%，公司治理指數=1，其他=0
個人持股比率大於 5%
大股東持股比率加總大於 25%，公司治理指數=1，其他=0
(年報、公開說明書上持股前 10 名之大股東)
18
變數定義: 公司治理指數
(CG_INDEX) (2)
• 在算出每間公司各構面之分數後，將各構
面之分數加總，即得出介於0到4之間的公
司治理指數，分數愈高代表治理愈好
19
控制變數定義
• 公司規模 (SIZE): 公司總資產取自然對數
• 資產報酬率(ROA): 為稅前息前折舊前淨利
除以平均資產總額
• 研發費用率(RD): 營業費用項下之研究發展
費用/營業收入淨額
• 公司風險(RISK): 公司第t-4年到第t年普通股
年報酬率之標準差取自然對數
• 年度虛擬變數(YEAR)
• 產業虛擬變數(INDUSTRY)
20
實證模型
• TOBINQ：公司價值，即(市值+特別股股本+長期負債)/資產總額
• CSR：企業社會責任，分為企業社會責任得獎企業(CSR_I1)與有做企業社
會責任之公司(包含獲獎之公司；CSR_I2)
• ADI：廣告集中度，即廣告費用/營業收入淨額
• CG_INDEX：公司治理指數(包含董事長雙元性、董事會規模、管理階層
持股率、大股東持股率)
• I_BOARD：獨立董事之虛擬變數，若有獨立董事為1，否則為0
• SIZE：規模，即公司總資產取自然對數
• ROA：資產報酬率，即稅前息前折舊前淨利除以平均資產總額
• RD：研發費用率，即(研究發展 /營業收入淨額) × 100
• RISK：公司風險，即ln(第t-4年到第t年股票報酬率年標準差)
• YEAR：年度虛擬變數
• INDUSTRY：產業類別虛擬變數
21
敘述性統計 (N=6,645)
變數
平均數 標準差
最小值
50%
75%
95%
最大值
TOBINQ
1.0401
0.7154
0.2019
0.8321
1.2599
2.4408
4.2262
ADI
0.5248
1.37563
0
0
0.2807
3.4243
8.0198
CG_INDEX
1.5227
0.8851
0
2
2
3
4
I_BOARD
0.4085
0.4916
0
0
1
1
1
GCSR
0.0209
0.1431
0
0
0
0
1
NCSR
0.1158
0.3201
0
0
0
1
1
CCSR
0.0121
0.1097
0
0
0
0
1
NON_CSR
0.8535
0.3535
0
1
1
1
1
SIZE
1.3478
10.3557
15.0062
15.9103
17.6391
21.1473
ROA
15.149
4
7.2204
11.0632
-94.57
7.11
12.78
24.02
59.85
RD
3.4515
8.6128
0
1.18
3.54
14.02
329.37
RISK
4.0035
0.6650
1.3545
4.0051
4.4263
5.0982
7.179522
雙變量檢定
23
雙變量檢定 (續)
24
廣告、公司治理、企業社會責任與公司價
值之關聯性－穩健迴歸
CONSTANT
ADI_1
CG_INDEX_1
Model1
1.2915***
(0.000)
0.0146**
(0.021)
0.0496***
(0.000)
I_BOARD_1
Model2
1.2534***
(0.000)
0.0139**
(0.027)
Model3
1.4808***
(0.000)
0.0154**
(0.014)
0.0992***
(0.000)
CSR_I1
0.3816***
(0.000)
CSR_I2
SIZE_1
ROA_1
RD_1
RISK_1
YEAR
INDUSTRY
F值
(Prob > F)
N
Model4
1.4562***
(0.000)
0.0148**
(0.019)
-0.0522***
(0.000)
0.0239***
(0.0000)
0.0191***
(0.0000)
0.1067***
(0.0000)
CONTROL
CONTROL
70.49
(0.0000)
6,645
-0.0451***
(0.000)
0.0235***
(0.000)
0.0189***
(0.000)
0.1022***
(0.000)
CONTROL
CONTROL
72.05
(0.0000)
6,645
-0.0607***
(0.000)
0.0236***
(0.000)
0.0189***
(0.000)
0.1088***
(0.000)
CONTROL
CONTROL
72.87
(0.0000)
6,645
0.2405***
(0.000)
-0.0585***
(0.000)
0.0237***
(0.000)
0.0190***
(0.000)
0.1072***
(0.000)
CONTROL
CONTROL
72.35
(0.0000)
25
6,645
廣告、公司治理、企業社會責任與公司價值
之關聯性－標準化係數
Model1
係數
標準化係數
Model3
係數
0.0285**
(0.019)
1.3929***
(0.000)
0.0141**
(0.025)
0.0272**
(0.025)
1.4328***
(0.000)
0.0145** 0.0279**
(0.022)
(0.022)
CG_INDEX_1 0.0481***
(0.000)
0.0595***
(0.000)
0.0487***
(0.000)
0.0603***
(0.000)
0.0483*** 0.0598***
(0.000)
(0.000)
CSR_I1
0.0782***
(0.000)
0.2358***
(0.000)
0.0616***
(0.000)
CONSTANT
ADI_1
CSR_I2
1.4177***
(0.000)
0.0148**
(0.019)
0.3742***
(0.000)
Model2
標準化係數 係數
標準化係數
GCSR_1
0.4263*** 0.0852***
(0.000)
(0.000)
NCSR_1
0.0275
(0.191)
0.0123
(0.191)
CCSR_1
-0.0242
(0.600)
-0.0037
(0.600)
26
廣告、公司治理、企業社會責任與公司價值
之關聯性－標準化係數(續)
Model1
係數
Model2
標準化係數 係數
SIZE_1
-0.0629*** -0.1185***
(0.000)
(0.000)
ROA_1
YEAR
0.0236***
(0.000)
0.0189***
(0.000)
0.1138***
(0.000)
CONTROL
0.3657***
(0.000)
0.2277***
(0.000)
0.1058***
(0.000)
CONTROL
0.0608***
(0.000)
0.0237***
(0.000)
0.0190***
(0.000)
0.1122***
(0.000)
CONTROL
INDUSTRY
CONTROL
CONTROL
CONTROL
F值
(Prob > F)
N
70.73
(0.0000)
6,645
RD_1
RISK_1
70.25
(0.0000)
6,645
Model3
標準化係數
係數
標準化係數
-0.1145***
(0.000)
-0.1209***
(0.000)
0.3670***
(0.000)
0.2289***
(0.000)
0.1043***
(0.000)
CONTROL
0.0641***
(0.000)
0.0237***
(0.000)
0.0189***
(0.000)
0.1148***
(0.000)
CONTROL
CONTROL
CONTROL
CONTROL
0.3670***
(0.000)
0.2275***
(0.000)
0.1067***
(0.000)
CONTROL
66.29
(0.0000)
6,645
27
廣告、公司治理、企業社會責任與公司價值
之關聯性－交乘項測試
CONSTANT
ADI_1
CSR_I1
ADI*CSR_I1
CSR_I2
ADI*CSR_I2
CG_1
AD*CG_1
I_BOARD_1
ADI*I_BOARDD_1
CG_INDEX_1
ADI*CG_INDEX_1
Model1
1.4712***
(0.000)
0.0148**
(0.019)
0.3438***
(0.000)
8.4131
(0.140)
Model2
1.4593***
(0.000)
0.0154**
(0.017)
Model3
1.4090***
(0.000)
0.0142**
(0.025)
0.3390***
(0.000)
7.8346
(0.169)
Model4
1.4125***
(0.000)
0.0283***
(0.005)
0.3735***
(0.000)
0.0479***
(0.000)
0.0526***
(0.000)
-0.7909*
(0.095)
Model5
1.3710***
(0.000)
0.0045
(0.531)
0.3609***
(0.000)
Model6
1.4333***
(0.000)
0.0209***
(0.002)
0.3678***
(0.000)
0.2525***
(0.000)
-1.9499
(0.387)
0.0792***
(0.000)
2.4047**
(0.040)
0.1511***
(0.000)
-3.3746***
(0.005) 28
廣告、公司治理、企業社會責任與公司價
值之關聯性－交乘項測試(續)
Model1
Model2
Model3
Model4
Model5
Model6
SIZE_1
-0.0601***
(0.000)
-0.0587*** -0.0623*** -0.0632*** -0.0551*** -0.0607***
(0.000)
(0.000)
(0.000)
(0.000)
(0.000)
ROA_1
0.0236***
(0.000)
0.0237***
(0.000)
0.0236***
(0.000)
0.0236***
(0.000)
0.0232***
(0.000)
0.0238***
(0.000)
RD_1
0.0189***
(0.000)
0.0190***
(0.000)
0.0189***
(0.000)
0.0188***
(0.000)
0.0187***
(0.000)
0.0189***
(0.000)
RISK_1
0.1092***
(0.000)
0.1072***
(0.000)
0.1141***
(0.000)
0.1141***
(0.000)
0.1099***
(0.000)
0.1143***
(0.000)
YEAR
CONTROL
CONTROL CONTROL CONTROL CONTROL CONTROL
INDUSTRY
CONTROL
CONTROL CONTROL CONTROL CONTROL CONTROL
F值
(Prob > F)
71.48
(0.0000)
70.35
(0.0000)
69.49
(0.0000)
68.54
(0.0000)
69.69
(0.0000)
68.84
(0.0000)
N
6,645
6,645
6,645
6,645
6,645
6,645
29
廣告、公司治理、企業社會責任與公司價值
之關聯性－加入策略控制變數
CONSTANT
ADI_1
CSR_I1
CG_INDEX_1
I_BOARD_1
Model1
Model2
未加入廣告集中度平方項
1.3863***
1.3584***
(0.000)
(0.000)
0.0161***
0.0153**
(0.008)
(0.011)
0.3713***
0.3601***
(0.000)
(0.000)
0.0480***
(0.000)
0.0894***
(0.000)
ADI_12
SGA_SALES_1
EFFICIENCY_1
CAP_SALES_1
CAPI_1
Model3
Model4
加入廣告集中度平方項
1.4068***
1.3729***
(0.000)
(0.000)
0.0671***
0.0627***
(0.000)
(0.000)
0.3665***
0.3643***
(0.000)
(0.000)
0.0485***
0.0484***
(0.000)
(0.000)
-0.0083***
(0.002)
0.0004**
(0.042)
0.0208***
(0.001)
-0.0003***
(0.004)
0.0000
(0.535)
0.0003**
(0.047)
0.0203***
(0.001)
-0.0003***
(0.005)
0.0000
(0.354)
-0.0074***
(0.004)
0.0003**
(0.047)
0.0002***
(0.000)
-0.0003***
(0.006)
0.0000
(0.693)
Model5
1.3465***
(0.000)
0.0598***
(0.001)
0.3535***
(0.000)
0.0890***
(0.000)
-0.0071***
(0.006)
0.0003*
(0.052)
0.0002***
(0.001)
-0.0003***
(0.007)
0.0000
(0.482) 30
廣告、公司治理、企業社會責任與公司價
值之關聯性－加入策略控制變數(續)
Model1
Model2
Model3
Model4
Model5
加入廣告集中度平方項
YEAR
未加入廣告集中度平方
項
-0.0621*** -0.0556***
(0.000)
(0.000)
0.0242*** 0.0238***
(0.000)
(0.000)
0.0197*** 0.0195***
(0.000)
(0.000)
0.1147*** 0.1098***
(0.000)
(0.000)
CONTROL CONTROL
INDUSTRY
CONTROL CONTROL CONTROL CONTROL CONTROL
F值
(Prob > F)
N
64.98
(0.0000)
6,645
SIZE_1
ROA_1
RD_1
RISK_1
65.74
(0.0000)
6,645
-0.0633***
(0.000)
0.0236***
(0.000)
0.0188***
(0.000)
0.1138***
(0.000)
CONTROL
68.72
(0.0000)
6,645
-0.0623***
(0.000)
0.0242***
(0.000)
0.0196***
(0.000)
0.1149***
(0.000)
CONTROL
63.31
(0.0000)
6,645
-0.0557***
(0.000)
0.0238***
(0.000)
0.0194***
(0.000)
0.1099***
(0.000)
CONTROL
64.04
(0.0000)
6,645 31
廣告、公司治理、企業社會責任與公司價
值之關聯性－分量迴歸
CONSTANT
ADI_1
ADI_12
CSR_I1
CG_INDEX_1
SIZE_1
ROA_1
RD_1
RISK_1
YEAR
INDUSTRY
Pseudo R2
N
Model1
Q(0.95)
2.4978***
(0.000)
0.0265
(0.709)
-0.0087
(0.377)
0.7034***
(0.000)
0.1085***
(0.001)
-0.0904***
(0.000)
0.0241***
(0.000)
0.0601***
(0.000)
0.2484***
(0.000)
CONTROL
CONTROL
0.2789
6,645
Model2
Q(0.90)
1.8693***
(0.000)
0.0362
(0.358)
-0.0077
(0.182)
0.5792***
(0.000)
0.0915***
(0.000)
-0.0604***
(0.000)
0.0252***
(0.000)
0.0527***
(0.000)
0.1450***
(0.000)
CONTROL
CONTROL
0.2546
6,645
Model3
Q(0.05)
0.5182***
(0.000)
0.0276**
(0.019)
-0.0022
(0.270)
0.0148
(0.668)
-0.0062
(0.223)
-0.0105**
(0.042)
0.0171***
(0.000)
0.0042
(0.102)
0.0031
(0.736)
CONTROL
CONTROL
0.1822
6,645
Model4
Q(0.1)
0.5028***
(0.000)
0.0351***
(0.001)
-0.0030*
(0.061)
0.0182
(0.647)
-0.0010
(0.849)
-0.0079*
(0.051)
0.0177***
(0.000)
0.0101***
(0.000)
0.0146**
(0.047)
CONTROL
CONTROL
0.1856
6,645
32
結論 (1)
• 公司治理、企業社會責任與廣告皆能提升
公司價值，但企業社會責任相對於公司治
理和廣告而言，對公司價值之影響較大
• 企業社會責任履行程度對公司價值有不對
稱性之影響，企業社會責任獲獎之企業相
較於負面或普通企業社會責任之公司，更
能提升公司價值，可能是因為獲獎之企業
家數少，對投資人而言是一個強烈的訊號，
對公司價值之影響較大
33
結論 (2)
• 公司治理與廣告間具有替代效果，而獨立董事
與廣告間卻具有互補效果
• 廣告對公司價值具有邊際效果遞減之影響，即
廣告能提升公司價值，但廣告超過一定水準，
對公司價值之影響反而會降低
• 廣告對公司價值高之企業並無效果，公司價值
高之企業較不需要藉著打廣告來提升其公司價
值。反之，廣告對低公司價值之企業較有顯著
的效果，公司價值低之公司較需要藉著打廣告
來提升其公司價值
34