Transcript تجزیه و تحلیل ارزش افزوده

‫بسم هللا الرحمن الرحیم‬
‫تجزیه و تحلیل ارزش افزوده ‪ ،‬ارزش افزوده اقتصادی و ارزش‬
‫افزوده بازار جهت ارزیابی عملکرد شرک تها‬
‫دک تر فریدون رهنمای رودپشتی‬
‫مهندس شادی شاهوردیانی‬
‫مفهوم ارزش‬
‫مدیریت مبتنی بر ارزش ‪Value Based‬‬
‫‪Management‬‬
‫مدیریت مبتنی بر ارزش به ذهن هر کسی که در سازمان است این موضوع را القاء می‬
‫نماید که بیاموزد تصمیمات خود را مبتنی بر درک خویش از چگونگی کمک این تصمیمات‬
‫به ارزش شرکت ‪ ،‬الویت بندی نماید‪.‬‬
‫این بدین معنی است که همه فرایندها و نظامهای اساسی به سمت ایجاد ارزش بایستی‬
‫جهت گیری شوند‪.‬‬
‫ارزش افرینی‬
‫‪Value Creation‬‬
‫در چهارچوب فرایند و زنجیره ارزش در ادبیات مالی و اقتصادی و بازرگانی مورد توجه‬
‫قرار گرفته است که پایه واساس ان ‪ ،‬مفهوم ارزش است‪.‬‬
‫ارزش‬
‫عبارت است از بار معنای ی خاص که انسان به برخی اعمال ‪ ،‬حالتها و پدیده ها نسبت‬
‫می دهد‪.‬‬
‫ارزش افزوده‬
‫‪Value Added‬‬
‫به مفهوم ما به ازاي ارزشي است كه بر اثر برخي اعمال و پديده ها ايجاد مي شود كه‬
‫درچهارچوب ارزشهاي اقتصاد تببين و طبقه بندي مي گردد ‪.‬‬
‫نشاندهندۀ تفاوت ارزش معامالتی (ارزش فروش) و ارزش کاال و خدمات خریداری شده‬
‫(واسطه ای) است‪.‬‬
‫روشهای محاسبۀ ارزش افزوده‬
‫‪-1‬محاسبه ارزش افزوده بر اساس ارزش معامالت و يا به عبارتي ارزش كاال و خدمات (روش تفریق)‬
‫ارزش معامالت واسطه اي – ارزش معامالت نهاي ي = ارزش افزوده‬
‫يا‬
‫ارزش كاالها و خدمات واسطه اي و مواد اوليه – ارزش كاال و خدمات توليد شده =ارزش افزوده‬
‫‪-2‬محاسبه ارزش افزوده بر اساس دريافتي عوامل توليد (روش جمع)‬
‫استهالك سرمايه ‪ +‬سود ‪ +‬بهره ‪ +‬اجاره ‪ +‬حقوق و دستمزد = ارزش افزوده‬
‫کارکردهای ارزش افزوده‬
‫اهداف و كاربرد ارزش افزوده‬
‫كاربرد ارزش افزوده را مي توان در سه حوزه مورد توجه قرار داد‪:‬‬
‫كاربرد اقتصادي ‪ :‬شناخت توانمنديهاي اقتصادي بنگاهها نظير بهره وري منابع و عوامل توليد‬
‫كاربرد مديريتي ‪ :‬شناخت توانمنديها و كاركردهاي منابع انساني نظير نيروي كار توليد به منظور سنجش‬
‫عملكرد‬
‫كاربرد حسابداري ‪ :‬تحليل مالي منطقي و سودمند از وضعيت و عملكرد مالي بنگاههاي اقتصادي در‬
‫مقايسه با سود حسابداري‬
‫روشهای ارزیابی و سنجش عملکرد‬
‫معیارهای مالی و غیر مالی سنجش عملکرد‬
‫• معیارهای مالی‬
‫– معیار مالی داخلی (سود عملیاتی)‬
‫– معیار مالی خارجی (قیمت سهام)‬
‫• معیارهای غیر مالی‬
‫– معیار غیرمالی داخلی (زمان تحویل کاال)‬
‫– معیار غیر مالی خارجی (رضایت مندی مشتریان)‬
‫معیار سنجش جامع عملکرد‬
‫‪Balanced Scorecard‬‬
‫شرکتها معیارهای مالی و غیر مالی را تحت گزارشی به نام‬
‫معیار سنجش جامع عملکرد( ‪ )Balanced Scorecard‬بیان‬
‫می کنند‪.‬این گزارشات شامل موارد زیر است‪:‬‬
‫‪ .1‬معیارهای سوداوری‪ :‬سود عملیاتی و رشد درامدی‬
‫‪ .2‬معیارهای رضایتمندی مشتریان ‪ :‬سهم بازار ‪ ،‬پاسخگوی ی به مشتریان ‪ ،‬عملیات به‬
‫موقع‬
‫‪ .3‬معیارهای کارای ی ‪ ،‬کیفیت و زمان ‪ :‬انحراف کارای ی مواد مستقیم ‪ ،‬انحراف سربار‬
‫جذب شده‬
‫‪ .4‬معیارهای نواوری ‪ :‬تعداد اختراعات ‪ ،‬تعداد کاالهای جدید‬
‫روشهای ارزیابی و سنجش عملکرد‬
‫الف‪-‬روشهای سنتی‪:‬‬
‫‪ .1‬بازده سرمایه گذاری)‪(ROI‬‬
‫‪ .2‬سود باقیمانده)‪(RI‬‬
‫‪ .3‬بازده فروش)‪(ROS‬‬
‫‪ .4‬عایدی هر سهم)‪(EPS‬‬
‫‪ .5‬نسبت قیمت بازار سهم به سود هر سهم)‪(P/E‬‬
‫الف‪-‬روشهای سنتی‪:‬‬
‫‪ -1‬بازده سرمایه گذاری=‬
‫)‪(ROI‬‬
‫سود عملیاتی‬
‫متوسط سرمایه گذاری‬
‫الف‪-‬روشهای سنتی‪:‬‬
‫‪-2‬سود باقیمانده)‪ =(RI‬سود منهای بازده مورد انتظار سرمایه گذاری‬
‫(سرمایه گذاری ‪ X‬نرخ بازده مورد انتظار) – سود عملیاتی = سود باقیمانده‬
‫الف‪-‬روشهای سنتی‪:‬‬
‫سود عملیاتی‬
‫‪-3‬بازده فروش)‪=(ROS‬‬
‫درامد‬
‫الف‪-‬روشهای سنتی‪:‬‬
‫سود خالص‬
‫‪-4‬عایدی هر سهم)‪=(EPS‬‬
‫تعداد سهام عادی‬
‫الف‪-‬روشهای سنتی‪:‬‬
‫‪-5‬نسبت قیمت بازار سهم به سود هر سهم)‪=(P/E‬‬
‫قیمت‬
‫سود‬
‫روشهای ارزیابی و سنجش عملکرد‬
‫ب‪-‬روشهای جدید‬
‫‪ .1‬ارزش افزوده اقتصادی)‪(EVA‬‬
‫‪ .2‬ارزش افزوده بازار)‪(MVA‬‬
‫‪-1‬ارزش افزوده اقتصادی)‪(EVA‬‬
‫تعریف ‪:‬‬
‫ارزش افزوده اقتصادی )‪ (EVA‬به عنوان معیار مالی سنجش‬
‫عملکرد ‪ ،‬مبتنی بر ارزش افزوده است‪.‬‬
‫ارزش افزوده اقتصادی شاخصی مبتنی بر ‪ VBM‬است که به‬
‫کنترل کل ارزش ایجاد شده در یک تجارت می پردازد‪.‬‬
‫‪-1‬ارزش افزوده اقتصادی)‪(EVA‬‬
‫تاریخچه ‪:‬‬
‫روش ارزش افزوده اقتصادی اولین بار توسط استرن‪-‬استوارت جهت ارائه خدمات مشاوره‬
‫ای به شرک تهای ی که می خواهند یک سطح جبران خدمت مناسبی را برای مدیرانشان را‬
‫تعیین کنند ‪ ،‬ایجاد و ارائه شد‪.‬‬
‫‪ EVA‬مفهوم جدیدی نیست‪ .‬یکی از معیارهای عملکرد حسابداری ‪ ،‬سود باقیمانده می‬
‫باشد که به عنوان سود عملیاتی پس از کسر مخارج سرمایه تعریف شده و ‪ EVA‬در‬
‫واقع نسخه تغییر یافته ای از سود باقیمانده به همراه تعدیالتی است که بر سود و سرمایه‬
‫انجام می شود‪( .‬اندرسون‪) 2004 ،‬‬
‫طرفداران مفهوم ‪ EVA‬ادعا می کنند که این شاخص برترین معیار عملکرد محسوب‬
‫می شود(اندریاس ویتبنبرگ‪)2003،‬‬
‫زیرا به عنوان یک معیار ارزیابی ‪ ،‬هزینه فرصت صاحبان سهام و ارزش زمانی پول را در‬
‫نظر گرفته و تحریف ناشی از بکارگیری اصول حسابداری را بر طرف می سازد‪.‬‬
‫روش محاسبه‪: EVA‬‬
‫سود عملیاتی پس از کسر مالیات منهای میانگین وزنی هزینه سرمایه )‪(WACC‬‬
‫ضربدر کل داراییها منهای بدهیهای جاری‬
‫روش محاسبۀ ‪: EVA‬‬
‫‪EVA=(ROIC – WACC) x IC‬‬
‫بازده سرمایه سرمایه گذاری شده =‪ROIC‬‬
‫(از تقسیم سود عملیاتی پس از کسر مالیات برسرمایه سرمایه گذاری شده )‪ (IC‬حاصل می شود)‬
‫مبلغ سرمایه سرمایه گذاری شده =‪IC‬‬
‫‪ = IC‬خالص اموال ماشین االت ‪ ،‬تجهیزات ‪ +‬سایر داراییها ‪ +‬داراییهای نامشهود ‪( +‬داراییهای جاری – بدهی های جاری به غیر از تسهیالت مالی) = بدهی های‬
‫بلند مدت ‪ +‬تسهیالت مالی دریافتی ‪ +‬سایر بدهی های بهره دار ‪ +‬سرمایه قانونی ‪ +‬اندوخته ها ‪ +‬سود انباشته ‪ +‬ذخیره بازخرید خدمت کارکنان‬
‫‪k‬‬
‫هزینه منابع =‬
‫وزن منابع = ‪wi‬‬
‫‪i‬‬
‫) ‪WACC  (we * k e)  (ws * k s)  (wd * k d‬‬
‫کاربردهای ارزش افزوده اقتصادی‪:‬‬
‫الف‪-‬کاربردهای داخلی ‪:‬‬
‫ابزار مدیریتی سنجش عملکرد ( چو ‪ .) 1997‬معیار بهره وری جامع (دراکر) ‪ .‬ابزار تبیین رابطه مالکیت با مدیریت شرکت‬
‫( روجرسون ) ‪ .‬ابزار تطابق هزینه ها با درامد (لفکوتیس ‪)1999‬‬
‫ب‪ -‬کاربردهای خارجی ‪:‬‬
‫ابزار برای سرمایه گذاری ( تولی ‪ 1998‬و لفکوتیس ‪ .) 1999‬معیار پیش بینی قیمت سهام (تیتل بام ‪ .) 1997‬ابزار‬
‫سنجش خلق ارزش( استرن – استوارت ‪ .) 2001‬چارچوبی برای مدیریت مالی (مورس ‪ . ) 2001‬تکنیک ارزشیابی و‬
‫تعیین ارزش شرکت ( سلیمانی ‪ ) 1381‬معیار بودجه بندی سرمایه ای ‪ .‬رابطه ‪ EVA‬و ‪MVA‬‬
‫‪ -2‬ارزش افزوده بازار )‪(MVA‬‬
‫تعریف ‪:‬‬
‫مقیاسی برای عملکرد خارجی است‪.‬چگونگی ارزیابی عملکرد شرکت از طرف بازار بر‬
‫حسب ارزش بازار بدهی و ارزش بازار سهام با سرمایه سرمایه گذاری شده در شرکت‬
‫مقایسه می گردد‪.‬‬
‫‪ -2‬ارزش افزوده بازار )‪(MVA‬‬
‫تاریخچه‪:‬‬
‫ارزش بازار یک شرکت برابر است با مجموع ارزش بازار حقوق صاحبان سرمایه و ارزش‬
‫بازار دیون ان ‪ .‬به لحاظ تئوریک ‪ ،‬این مقدار چیزی است که می توان در هر لحظه‬
‫معین از بازار بدست اورد‪ MVA.‬اختالف بین کل ارزش بازار واحد تجاری و سرمایه‬
‫اقتصادی ان است‪( .‬مانوهار و همکاران ‪ ، 1999‬ریلی و برون ‪) 2003‬‬
‫تحقیقات انجام شده در تائید ‪ EVA‬به عنوان محرکه ‪: MVA‬‬
‫استوارت ‪ : 1991‬نتیجه این بود که در شرک تهای با ‪ EVA‬مثبت‪ ،‬همبستگی بسیار‬
‫باالی ی بین مقدار این دو معیار ‪ ،‬میانگین انها و نیز تغییرات ان وجود دارد‪.‬در حالی که‬
‫در شرک تهای با ‪ EVA‬منفی ‪ ،‬همبستگی این دو معیار چندان جالب نبود‪.‬‬
‫فینگان ‪: 1991‬انالیز بحث شده را توسعه داد تا سایر شاخص ها را نیز لحاظ کند‪.‬دریافت‬
‫که ‪ EVA‬برتر از سایر معیارهاست‪.‬‬
‫لیمان ‪ : 1999‬شرکتهای پذیرنده ‪ EVA‬در مقایسه با رقبای صنعتی شان (‬
‫در سطح متوسط ) ‪ ،‬طی چهار سال بازدهی مازادی بالغ بر ‪%8/28‬‬
‫کسب نموده اند‪.‬‬
‫یمورا و همکاران (‪ : )1996‬از اطالعات نمونه ای مشتمل بر ‪ 100‬بانک‬
‫از بزرگترین بانکهای ‪ USA‬طی دوره ای ‪ 10‬ساله از سال ‪1986‬‬
‫لغایت ‪ 1995‬استفاده کردند تا ‪ MVA‬را محاسبه نموده و همبستگی آن‬
‫را با ‪ EVA‬و نیز چهار تا از معیارهای متداول حسابداری نظیر مبلغ‬
‫سود خالص ‪ ROE، EPS ،‬و ‪ ROA‬آزمون نمایند‪ .‬نتیجه این شد که‬
‫ارزش افزوده اقتصادی در مقایسه با سایر معیارها بیشترین همبستگی‬
‫را با ارزش افزوده بازار دارد‪.‬‬
‫جنیزکا زیما ‪ : 2004‬رابطه بین ‪ EVA‬و ‪ MVA‬را به همراه تاثیر اقتصادی بازار بر روی‬
‫‪ 1000‬شرکت استرن استوارت طی سالهای ‪ 1988‬تا ‪ 1997‬ازمود و تالش کرد تا عوامل‬
‫اقتصادی را از عوامل مدیریتی مؤثر بر ارزش بازار واحد تجاری تفکیک کند‪ .‬نتیجه‬
‫تجزیه و تحلیل نشان دادکه ‪ %43‬واریانس بازار توسط مدل توضیح داده می شود که‬
‫در نتیجه ترکیبی از تصمیمات مدیریت )‪ (EVA‬و سطح اقتصاد )‪ (GDP‬می‬
‫باشد‪.‬کازیما به این نتیجه رسید که معیار ‪ GDP‬تنها ‪ %4/1‬واریانس ‪ MVA‬را‬
‫توضیح می دهد ‪ .‬بنابر این اختالف این دو رقم که برابر با ‪ %6/41‬است ‪ ،‬نشانگر‬
‫ارزش افزوده اقتصادی ناشی از تصمیمات مدیریت است‪.‬‬
‫روش محاسبه ‪:MVA‬‬
‫میانگین ارزش دفتری‬
‫حقوق صاحبان سرمایه‬
‫‪-‬‬
‫میانگین ارزش بازار‬
‫حقوق صاحبان سرمایه طی سال‬
‫ارزش دفتری حقوق صاحبان سرمایه ابتدای دوره ‪ /‬ارزش افزوده بازار‬
‫=ارزش افزوده بازار‬
‫=‬
‫‪ ‬میانگین ارزش دفتری حقوق صاحبان سرمایه نیز عبارت است از‬
‫مجموع حقوق صاحبان سرمایه ابتدا و انتهای دوره تقسیم بر دو‬
‫ارزش افزوده بازار‬
‫استاندارد شده‬
‫سنجش آزمون معناداری ارتباط ‪ EVA‬و‬
‫‪ MVA‬با سایر متغیرهای مالی‬
‫نتایج تحقیقات در بازار‬
‫متغیر وابسته متغیر مستقل‬
‫ضریب تعیین‬
‫ارزش افزوده ارزش افزوده‬
‫اقتصادی‬
‫بازار‬
‫استاندارد استاندارد شده‬
‫شده‬
‫‪61/0‬‬
‫‪61/0‬‬
‫نتایج تحقیقات در بازار‬
‫•‬
‫•‬
‫•‬
‫•‬
‫این نظریه که در بورس اوراق بهادار تهران ‪ ،‬ارزش افزوده اقتصادی اتصال قوی و منطقی با‬
‫ارزشهای بازار دارد تایید می گردد‪.‬‬
‫این نظریه که در بورس اوراق بهادار تهران ‪ ،‬بازده حقوق صاحبان سرمایه همبستگی قابل توجهی با‬
‫ارزشهای بازار دارد تایید می شود‪.‬‬
‫این نظریه که در بورس اوراق بهادار تهران ‪ ،‬بازده سرمایه گذاری همبستگی قابل توجهی با ارزشهای‬
‫بازار دارد تایید می شود‪.‬‬
‫این نظریه که در شرک تهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران رابطه خطی معناداری میان‬
‫ارزش افزوده بازار با رشد سود هر سهم وجود دارد ‪ ،‬تایید نشد‪.‬‬
‫نتایج تحقیقات در بازار‬
‫• اتصال منطقی و قوی میان ارزش افزوده اقتصادی و بازده حقوق صاحبان سرمایه نشان می دهد که می‬
‫توان از ارزش افزوده اقتصادی ( بعنوان یک معیار ارزیابی عملکرد مدرن ) به جای بازده حقوق صاحبان‬
‫سرمایه ( بعنوان یک معیار ارزیابی عملکرد مبتنی بر حسابداری سنتی ) جهت ارزیابی عملکرد شرک تهای‬
‫پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران استفاده نمود‪.‬‬
‫• اتصال منطقی و قوی میان ارزش افزوده اقتصادی و بازده سرمایه گذاری نشان می دهد که می توان از‬
‫ارزش افزوده اقتصادی ( بعنوان یک معیار ارزیابی عملکرد مدرن ) به جای بازده سرمایه گذاری ( بعنوان‬
‫یک معیار ارزیابی عملکرد مبتنی بر حسابداری سنتی ) جهت ارزیابی عملکرد شرک تهای پذیرفته شده در‬
‫بورس اوراق بهادار تهران استفاده نمود‪.‬‬
‫نتایج تحقیقات در بازار‬
‫• همبستگی معنادار میان ارزش افزوده اقتصادی و رشد سود هر سهم نشان می دهد که می توان از‬
‫ارزش افزوده اقتصادی ( بعنوان یک معیار ارزیابی عملکرد مدرن ) به جای رشد سود هر سهم (‬
‫بعنوان یک معیار ارزیابی عملکرد مبتنی بر حسابداری سنتی ) جهت ارزیابی عملکرد شرک تهای‬
‫پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران استفاده نمود‪.‬‬
‫نتایج تحقیقات در بازار‬
‫• در مجموع می توان این نظریه را پذیرفت که بین ارزش افزوده بازار با ارزش افزوده اقتصادی و‬
‫معیارهای ارزیابی عملکرد سنتی نظیر ‪ ROI ، ROE‬و رشد ‪ EPS‬درشرک تهای پذیرفته‬
‫شده در بورس اوراق بهادار تهران رابطه معناداری وجود دارد‪.‬‬
‫• این نظریه پذیرفته می شود که درشرک تهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران نیز معیار ارزش‬
‫افزوده اقتصادی بیش از سایر معیارهای مورد بررسی ‪ ،‬متصل به ارزشهای بازار است ‪.‬‬
‫• در نهایت ‪ ،‬نتیجه گیری می شود که ادعای شرکت مشاوره ای استرن استوارت و نیز طرفداران‬
‫مفاهیم ارزش افزوده اقتصادی و ارزش افزوده بازار در مورد بازار بورس اوراق بهادار تهران نیز صدق‬
‫می کند‪.‬‬
‫نتایج تحقیقات در صنعت‬
‫•‬
‫•‬
‫•‬
‫•‬
‫با توجه به نتایج ازمون فرضیه ها ‪ ،‬وجود رابطه بین ‪ EVA‬شرک تهای پذیرفته شده صنعت سیمان در‬
‫بورس اوراق بهادار تهران با متغیرهای ‪ P ، EPS‬و ‪ ROI‬تایید می گردد و در خصوص متغیرهای‬
‫‪ ROS ، DPS ، P/E‬و ‪ RI‬رد می گردد‪.‬‬
‫با توجه به نتایج ضریب تعیین تعدیل شده ‪ ،‬شواهدی به دست امده که ‪ %90‬تغییرات ‪ EVA‬توسط‬
‫‪ P ،EPS‬و ‪ ROI‬تبیین می شود‪.‬‬
‫وجود رابطه بین ‪ MVA‬شرک تهای پذیرفته شده صنعت سیمان در بورس اوراق بهادار تهران با‬
‫متغیرهای ‪ ROS،ROI‬و ‪ RI‬تایید می گردد و در خصوص متغیرهای ‪EPS ، P/E‬‬
‫‪ P ، DPS،‬و‪ EVA‬تأیید نمی شود‪.‬‬
‫تنها وجود رابطه بین دو متغیر ‪ EVA‬و ‪ MVA‬با ‪ ROI‬به صورت‬
‫مشترک تأیید شده است ‪.‬‬
‫با تشکر‬