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Integrated Risk Management
한국신용정보 Workshop
테크노경영대학원
김 동 석
한국과학기술원 테크노경영대학원
금융공학전공
2
위험 노출의 변화와 의미


위험적 요소 및 환경의 변화
 진화(evolution)의 속도와 크기의 증대
 새로운 형태의 복합적, 옵션적 성격 (complexity and optionality)
 정보의 폭발적 증대
 이해와 대응에 보다 많은 시간과 노력이 필요
 불확실성의 확대와 지속
최근 일련의 사태와 의미
 1997년 아시안 위기 – 국지적
1998년 러시아 사태등과 관련된 금융위기 – 세계적
 차이점과 의미 (Myron Scholes)
 Globalization
 Marking-to-Market
 Use of the same Risk Management Tools
 국지적 쇼크  세계적 충격 (카오스적 행태)
 시스템적 위험화
KAIST Graduate School of Management, Professor Tong Suk Kim
3
기업과 위험


Charles Sanford, ex-Chairman, Bankers Trust
“… not taking risk may be the biggest risk of all.”
Economist, 4/10/93
“… Bankers Trust is a risk manager, not a bank.”
기업과 위험
Evaluating the strategic advantage of bearing risk
Bearing Risk
Source of Risk
Process of identifying the source of risk
Transferring/Selling Risk
Creating financial instruments to transfer risk
Using financial markets to value and shed risk

John Y. Campbell, Harvard University
“… financial markets are about the packaging and trading of risk.”
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4
위험관리를 하는 이유




위험관리: 위험에 대한 감수, 회피, 최소화, 혹은 전이 등의 제반행위
회사의 전반적 목적과 연계하여 검토:
 회사의 근본 목적: 경제적 가치를 창출하거나 증대 시킴
 협의: 주주의 가치 극대화
 위험관리가 가치를 향상시키는가?
위험관리의 근본적 효과 = 변동성의 감소
 당기순이익, 현금흐름, 회사가치 …
 변동성의 감소가 과연 주주의 가치를 극대화 하는가?
학술연구에서 제시되고 있는 위험관리의 이유
Towers Perrin study
• 당기순이익의 안정성이
 세금의 감소 (누진세율의 경우)
주가 변동의 약 25%
내지 33% 정도의 영향
 부도 확률이 낮아짐  비용의 감소
• 성장성과 당기순이익을
고려할 경우 높은
 보다 높은 레버리지를 취할 수 있음 ~ 세금의 감소
안정성을 보이는 회사의
경우 안정성이 낮은
 Debt overhang의 문제와 부적절한 투자
회사 보다 MVA가 약 두
배에 달함.
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위험 관리의 의무?
판례 : Brane v. Roth, The Indiana Court of Appeals in 1992
 곡물의 판매가 전체 수익의 90%를 차지하고 있는 곡물저장협동조합
 상황
 곡물 가격의 하락으로 인하여 협동조합에 막대한 손실이 발생
 헤징을 하였을 경우 손실의 상당부분을 감소시킬 수 있었음
 Business judgment rule:
선의에 의해 수행된, 정보에 근거한 의사결정은 그 결정의 결과가 현명치
못했거나 부적절했다고 하더라도 법적인 검토의 대상이 되지 않는다
“informed decisions made in good faith shall not be judicially reviewed, even if the
results of such decisions indicate that the choices were unwise or inexpedient”


조합의 경영자들은 상기 법칙의 적용을 받지 못하였음
사유: “they failed adequately to inform themselves about the hedging
opportunities that could have prevented their losses”
주의의무(the duty of care)의 불이행 판정은 단순히 잘못된 결과를 가져온
의사결정으로 인한 것이 아니라 정보가 결여된 의사결정 (uninformed
decisions)에 근거한다.
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6
위험관리의 최근 경향

회피(Avoidance), 억제(Containment)  사전적 개념(Proactive Concept)

종래의 위험관리는 문제가 일어난 후에 관리·제어·감독을
수행하거나 강화하는데 주력해 왔으나,

근래에 들어 위험관리는 전략 프로세스에 결합시켜 문제가 발생되기
전에 관리를 하는 형태로 발전

조기 경보 능력을 갖춘 사업계획 기법
 다양한 변화 및 가능성을 수용한 사전적 시스템
 대응의 시간적 요소
결과적으로 의외성이 줄어 듬

보험 (Insurance)  예방 (Prevention )

방어적/수동적(Defensive/Reactive)  사전적/능동적(Proactive)
상품중심(Product-Oriented), 성과중심(Performance-Based)
 고객중심(Customer-Centric), 위험관리중심(Risk-Management-Based)


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위험관리의 최근 경향

전사적 위험 관리: Holistic (Enterprise-wide, Integrated) Risk Management


기업 = 포트폴리오

모든 기능적 분야가 합쳐져서 경제적 가치를 생산하는 주체
= 기업

복합성 및 상호 관련성
분리된 위험관리 (Fragmented Risk Management)  비효율, 고비용

특정한 위험을 중복하여 헤지하거나 누락되는 경우 발생

위험을 개별적으로 전이 시킬 때의 비용이 포트폴리오의 위험을
전이 시킬 때의 비용보다 더 높음

각 부문간의 역학적 관계가 명확하게 나타나고, 따라서 모든 부문이
공통된 목적에 초점을 맞출 수 있도록 함

매니저의 통제 밖에 있는 요소를 제거하여 주므로 매니저의 활동이
보다 더 집중적이 되게 함
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전사적 위험관리 체계의 구축
“Business risk management is no longer a system,
but simply the way we do business” – John Statzer –


Order within Disorder (Scholes)
 Einstein, “... as simple as possible, but no simpler ...”
 진보(innovation)와 창조(creation)는 정보를 버리는(throwing away
information)데서 비롯된다.
위험관리 체계
회사의 목적 및 위험관리의 목적
Assess
Identification
Dependency
Measurement
Risk
Map
Evaluate
Trends
Prioritization
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Risk
Retention/
Transfer
Strategy
Scenario
Simulation
Contingency Plan
Implementation
Retain
Avoid
Transfer
Stress Testing
Review
Evaluation
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전사적 위험관리 체계의 구축


최고 경영진/이사회의 기능
 “The board is squarely responsible ...” – Turnbull Report –
 Chief Risk Officer (CRO) & Risk Management Champions
 CRO의 역할 (coordinator rather than a technician)
 위험관리·경영에 대한 조직 전체의 인식
 위험에 대한 의사 소통의 경로
 전사적 Risk Map
 위험 측정의 방법
 위험관리·경영의 효율성
 Risk Management Champions
 각 부서의 senior급 인력
Commitment (and confirmation of commitment)
 위험관리기능을 고위 수준으로 올리고 인지도를 높임
 주요 이해관계 이슈에 초점을 맞추는데 도움을 줌
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전사적 위험관리 체계의 구축



과정중심의 위험관리 개념 (process-oriented view of risk management)

위험관리의 진정한 이득은 의사결정을 내리기 이전에 행해지는
분석 자체에 있다.

새로운 변화에 대하여 지속적으로 선별·측정·분석을 행하는 동태적
최적화(dynamic optimization)의 과정

참고: 종래 위험관리의 정태성 (부채비율, 신용한도, BIS, …)
공통의 위험 언어의 개발 (common business risk language)

여러 기능을 망라하는 팀의 구성을 손쉽게 함

의사 소통을 원활하게 함
중앙집중식 시스템

개발, 이행 및 관리가 용이하며 비용이 저렴
(자료중복 회피, 인력의존도 저하, 기능성 증대)

부서간의 장벽을 낮추는 역할

중요 사항: 접근성
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전사적 위험관리 체계의 구축

위험 문화의 정착 (Risk Culture): 전사적 인지 및 예방

특정 개인, 팀 혹은 부서에 의한 것이 아니라 직접적인 상하좌우를
망라하는 의사소통 경로상에 있는 모든 매니저

Peter Drucker:

기업문화에 대한 포커스가 없음은 가장 중요한 기업 실패의
원인이라 할 수 있다.

긍정적 기업문화란 모든 구성원이 공통의 기업목표에
진력하며 잘 정의된 기업가치관을 공유함을 말한다.

이러한 가치관은 조직의 모든 계층을 통하여 일관적이어야
하고 모든 계층이 이해하고 있어야 한다.
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Risk Map
only after all risks are identified, analyzed and quantified can a company
determine its risk retention/transfer strategy

영향도(Influence Diagram): 위험요소와 위험이 근본목적에 미치는 영향
An Example
Operating
Cash Flow
Currency
Exchange
Rates
Foreign
Interest
Rates


Cost of Capital
Oil
Price
Interest
Rates
Value
Gas
Price
Coal
Price
Inflation
Domestic
Economic
Growth
|S|D|G|
의사결정이 되어야 할 부분을 밝혀내고
그 의사 결정이 이루어 지기 위해 필요한 정보가 무엇인지를
명확히 보일 수 있어야 함
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Risk Map

민감도 도형 (Sensitivity Diagram)
 위험은 도처에 존재하나 거의 모든 경우 그 원천은 예상가능하다.
위험을 초래하는 이벤트 자체는 사업환경의 일부로 모든 기업에
동일하다.
 그러나 그 영향은 모두에게 같지 않다.
예
현재가치의 변화
-100
-80
-60
-40
-20
0
20
40
60
80
100
국내 GNP 성장율
국내 이자율
원/달러 환율
...
|S|D|G|
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Risk Map

리스크 매트릭스 (Risk Matrix)
 상대적 중요성/우선도를 단순명료하게 표출
 예: Likelihood-Cost Matrix
Cost
High
Low
Likelihood
Low

High
예: Risk-Return Matrix
Return
High
Medium
Low
Risk
Low
Medium
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High
- A.T. Kearney -
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Risk Retention/Transfer Strategy




감수/유지 되어야 할 위험
경영자는 궁극적으로 가치를 창출하기위해 비전을 제시하고 리드해
나가야 한다. 즉 이는 경영자 및 회사의 주된 기능이다.
전이되어야 할 위험
 경영자의 통제 하에 있지 않은 이벤트 (매니저의 핵심 역량이 아님)
 이러한 위험에 대한 나은 분석능력 및 이러한 위험을 분산할 수 있는
제삼자와의 제휴  비용의 효율성
위험전이의 정도 (헷지 비율)
 목적에 부합되도록 결정
 예: 위험부담 수준의 결정 (헷지 비율의 결정)
... 
한도관리에 관하여…
 위험이 전사적 관점에서 관리가 되는 경우, 단순한 위험한도를 통한
관리는 비즈니스 활동을 위축시킬 가능성이 있다.
 Silo적 형태를 벗어나지 못함  업무의 연계성 – 공동의 목표
 사전적 프로세스의 강화를 통한 포트폴리오적 접근
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10 Risk Management Warning Signs
- The Economist Intelligence Unit and Arthur Andersen -
Not linking risk to value
-
No effort to anticipate
not keeping pace with ever-changing global business
environment
Ineffective strategic control
rarely evaluated until they become obvious that a strategy
is not working
No business risk policy
no written requirement to periodically assess business risk
and performance of risk controls
Not a priority
management does not make it clear, and employees and
managers do not consider it important
No integrated risk assessment
framework
no systematic approach for identifying, measuring and
monitoring
Fragmentation
operating separated, someone else’s job
Narrow focus
each department focusing only their own risk
Poor risk communications
periodic, sporadic and focus only on damage control
Too little, too late
reactively to put out fires, after-the-fact evaluations by
internal auditors
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테크노경영대학원
김 동 석
한국과학기술원 테크노경영대학원
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Appendix A: Packaging & Trading of Risk

Rhône-Poulenc




프랑스의 생명공학/화학 회사
공기업의 사유화 과정에서 종업원의 참여가 회사의 장기적 발전상
중요하다고 판단하여 종업원의 우리사주 구매 장려
(종업원의 인센티브 제도 ~ Employee Stock Ownership)
 정부: 시장가의 10% 할인
회사: 추가 15% 할인, 12개월 분할 납부
 약 20%의 참여에 그침
전통적 방법인 할인율의 추가 확대, 무상 제공, 무이자 대출 등 고려
 과도한 비용 문제
 주식 보유에 대한 높은 위험인식도 문제
Bankers Trust의 해결책
 4년 반의 기간동안 25%의 수익 보장
 동일 기간동안 주가가 오를 경우 오른 부분의 2/3 지급
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Packaging & Trading of Risk

Bankers Trust의 Package 내역
收支
위험의 전이:
고객  Bankers Trust
위험 감수에 대한 보상
고객  Bankers Trust
콜옵션 매수
20
2/3
40
풋옵션 매도
125
50
0
75
100 125
현재의 주가
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185
25% 보장
주가
20
More on Packaging and Trading of Risk

MW Petroleum Corporation



Amoco Corporation (정유 화학 회사)는 장기 전략 검토 결과 회사의
일부 유전 및 시설을 판매하기로 결정하고 이 시설을 관장하는
MW Petroleum Corporation을 설립하여 회사 매각을 추진
Apache Corporation(정유 화학 회사)이 강한 구매의사 보였으나
미래의 유가에 대한 의견차이(Amoco는 optimistic, Apache는
pessimistic)로 회사 매각 난항 (당시 이라크의 쿠웨이트 침공
등으로 유가 폭등 등 불안정 상황)
해결책
 향후 2년간 오일·가스 가격이 정해진 가격수준(price-support
level) 이하로 하락할 경우 Amoco는 Apache에 보상금 지급
 향후 5 ~ 8년간 오일·가스 가격이 정해진 가격수준 (price
sharing)을 상회할 경우 Apache는 Amoco에 보상금 지급
 win-win solution (risk-sharing)
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More on Packaging and Trading of Risk

Collar: 콜옵션과 풋옵션의 조합
위험의 전이:
Apache  Amoco
Amoco: 풋옵션의 매도
위험의 전이:
Amoco  Apache
Apache : 콜옵션의 매도
Support
Level
Sharing
Level
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More on Packaging and Trading of Risk

위험 채권
 만기 1년의 할인채 한 종류만 발행한 회사의 경우 (이자율 변동 없음)
 신용위험(부도위험): 만기 시 회사의 가치가 채권 원금보다 낮을 경우
 만기 시 현금 흐름
회사가치(V) > 채권원금 (F) : 원금 상환 (F)
회사가치(V) < 채권원금 (F) : 부도 (V)
채권의 현금흐름
풋옵션 (위험)
주식의 현금흐름
= 콜옵션
채권원금 (F)
채권원금 (F)
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회사가치 (V)
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More on Packaging and Trading of Risk

위험 채권의 스프레드
10.0 Million
Risky Debt = $100 million
Risk-free Rate of Interest = 10%
Volatility of the Firm Value = 40%
Term-to-Maturity = 1 year
9.0 Million
8.0 Million
7.0 Million
6.0 Million
5.0 Million
4.480 million (75.8%, D/E = 313%)
4.0 Million
3.0 Million
2.529 million (66.7%, D/E = 200%)
2.0 Million
1.0 Million
0.0 Million
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
부채비율 (Debt-to-Asset Ratio)
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80%
90%
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Appendix B: 최적 헷지

위험과 수익과의 관계  목적함수를 최적화하는 헷지규모의 결정
수익
단위 위험에 대한
기회 비용
현재의 수익 수준
최적 수익 수준


헷지 비용
최적
위험 수준
현재의
위험 수준
헷지효과 > 기회비용
 헷지규모 증가
헷지효과 < 기회비용
 헷지규모 축소
위험
최적 헷지 규모
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