Transcript 备兑开仓策略（一）
个股 期 个股期权策略推广月 权 备兑开仓策略 （一） 上海证券交易所 2014年4月 个股 引子 投资者可能会有这样的困惑： 长期看好并持有一只股票或ETF，但最近不温不火，有时有点小 涨，有时干脆一动不动，没有达到投资者的预期价位。 投资者愿意在预期价位卖出，如果没有达到预期价位，投资者想 降低持仓成本，以应对未来的不确定性。 这种情况下，有没有一种办法，可以适当增加投资者的收 入，或者降低持股成本? 答案是：有。给大家推荐一种巧用个股期权的策略，可以 帮助投资者达到上述目的。这就是备兑开仓。 今天就给大家讲讲怎样用好备兑开仓。 Page 2 期 权 目 录 01 02 03 备 兑 开 仓 涵 义 实 例 和 损 益 分 析 盈 亏 平 衡 点 分 析 04 备 兑 开 仓 的 基 本 指 标 05 06 07 备 兑 开 仓 六 要 诀 备 兑 开 仓 的 认 识 误 区 小 结 壹 备兑开仓涵义 Page 4 个股 期 权 个股 一、备兑开仓涵义 期 备兑开仓策略是投资者在拥有或者买入标的证券的同时， 卖出相应数量的认购期权。该策略使用百分之百的现券担保，不需 额外缴纳现金保证金。备兑开仓策略卖出了认购期权，即有义务按 照合约约定的价格卖出股票。 由于有相应等份的现券作担保，可以用于被行权时交付 现券，因而称为“备兑”。 后： 当投资者备兑卖出认购期权（一般是虚值或者平值） 如果标的股票价格上升，并且股票价格达到或者超过行 权价格以上，所卖出的认购期权将被执行，投资者的持仓标的股票 将被卖出。 如果标的股票价格下跌，则所售出的认购期权将会变得 毫无价值，那么投资者卖出期权所获得的权利金，能够降低股票持 仓成本。 Page 5 权 个股 一、备兑开仓涵义 期 备兑开仓风险较小，易于理解掌握，是基本的期权投 资入门策略。可以使投资者熟悉期权市场的基本特点，由易到难， 逐步进入期权市场交易。 备兑开仓属于一级投资者可以使用的投资策略，只要 具备期权投资资格，就可以备兑开仓。从境外成熟市场经验看， 备兑开仓也是应用最为广泛的期权交易策略之一。备兑开仓可以 增强持股收益，降低持股成本 注意：备兑开仓并没有起到完全的套保作用，只是降 低了投资者盈亏平衡点，而没有完全规避股票下跌的风险。 Page 6 权 贰 备兑开仓实例及损益分析 Page 7 个股 期 权 个股 二、备兑开仓实例以及损益分析 （一）背景描述 王先生是一位大学教授，对上汽集团的股票有一定研究。 假设3月31日上午收盘时，上汽集团股票为14元。经过这段时间 的观察和研究，他认为上汽集团在近期会有小幅上涨；如果涨到 15元，他就会卖出。于是，他决定进行备兑开仓,他以14元的价 格买入5000股上汽集团的股票，同时以0.81元的价格卖出一张4 月到期、行权价为15元（这一行权价等于王先生对这只股票的心 理卖出价位）的认购期权，获得权利金为0.81*5000＝4050元。 这里，投资者可能会有几点小疑问： Page 8 期 权 个股 二、备兑开仓实例以及损益分析 1.为什么只卖出一份认购期权呢？ 因为上汽集团的合约单约为5000 2.为什么卖4月份到期而不是5月份到期的期权？ 这是因为王教授只对股票近期股价有相对明确的预期； 3.为什么卖行权价为15元的虚值认购期权，而不卖行权价为14元 的平值认购期权，或者行权价为13元的实值认购期权呢？ 备兑开仓策略一般适用于投资者对于标的证券价格的预期为 小幅上涨或维持不变，因此选用备兑开仓策略时，不会卖出行权价格低 于正股价格的期权；至于选择平值还是虚值，这主要取决于王教授对这 只标的证券的预期。 Page 9 期 权 个股 二、备兑开仓实例以及损益分析 （二）备兑开仓损益的图表分析 王教授的这个备兑开仓策略到期日的损益图如下图所示 （为了简单起见，以下分析和计算均忽略了交易成本和期间分红 派息的可能性）。 到期日盈亏图 3.00 1.81 2.00 1.00 13.19 0.00 9 10 11 12 13 14 15 16 -1.00 -2.00 -3.00 -4.00 -5.00 图1：上汽集团备兑开仓到期日盈亏示意图 Page 10 17 18 19 期 权 个股 二、备兑开仓实例以及损益分析 我们还可以通过下述表格，了解期权到期日不同的上汽 集团股票价格，该策略所对应的损益情况。 备兑卖出认购期权的到期损益计算 （以下计算均是每股股票对应的收益） Page 11 到期日上汽 卖出认购期权损益 集团股价 正股损益 损益合计 9 0.81 -5.00 -4.19 10 0.81 -4.00 -3.19 11 0.81 -3.00 -2.19 12 0.81 -2.00 -1.19 13 0.81 -1.00 -0.19 14 0.81 0.00 0.81 15 0.81 1.00 1.81 16 -0.19 2.00 1.81 17 -1.19 3.00 1.81 18 -2.19 4.00 1.81 19 -3.19 5.00 1.81 期 权 个股 二、备兑开仓实例以及损益分析 （三）到期日上汽集团股票不同股价所对应的情况分析 情景一：股票价格上涨，到期日股价达到或者超过行权价格15 元。 如图1或表1所示，当上汽集团股票价格达到或者超过15 元，即期权的行权价格时，王先生均可以获得最大潜在利润，即 1.81元。这个利润是权利金0.81元加上股票所得1元计算出来 的。请记住：无论股票价格涨得如何高，如果备兑卖出的认购期 权被指派，股票就会按照行权价出售。因此，股票所得为认购期 权的行权价（即15元）和股票购买价（即14元）之间的差额。 再次提醒投资者，以上计算均是以每股股票进行的。因 此王教授的总损益均需要乘以合约单约。本例的合约单约为 5000。 Page 12 期 权 个股 二、备兑开仓实例以及损益分析 情景二：股票价格维持不变或者小幅上涨，但到期日股价尚未 达到行权价格15元 在这种情况下，投资者获得卖出期权的权利金0.81元， 同时股票价格小幅上涨，也给投资者带来了一定的账面收益。 由于尚未涨到15元，即期权的行权价，因此该期权到期 时仍为虚值期权，到期日一般不会有人提出行权，投资者仍然将 持有股票，股票的账面盈利在0元至1元之间，具体将取决于股票 的实际涨幅。因此，在这种情况下，投资者收益将为0.81元至 1.81元之间，具体将取决于股票的实际涨幅。 Page 13 期 权 个股 二、备兑开仓实例以及损益分析 情景三：股票价格走低，到期日股价低于14元购买成本。 当到期日股价跌至13.19元时，投资者一方面获得权利金 0.81元，一方面股票损失0.81元，投资者不亏不赚，因此我们把 13.19元称为该策略的盈亏平衡点。 当到期日股价跌至13.19元以下时，投资者一方面获得权 利金0.81元，一方面股票损失将超过0.81元，这时候投资者将出 现亏损，亏损数额将取决于股票的实际跌幅。 Page 14 期 权 个股 二、备兑开仓实例以及损益分析 （四）备兑卖出ETF期权案例分析 再举另一个利用ETF期权进行备兑开仓的例子。李先生对 个股没有太多研究，他比较喜欢研究50ETF。2014年3月31日， 50ETF价格在1.46左右，他认为50ETF可能会小幅上涨，如果涨到 1.5左右，他将卖出。因此，基于这种判断，李先生决定对50ETF 进行备兑开仓，具体操作上，他以每份1.46元/股价格买入10000 份50ETF，并以0.035元/股的价格卖出4月行权价为1.5元的50ETF 认购期权。 到期日，该策略的损益图表如图2、表2所示。同样的， 为了简单起见，以下分析和计算均忽略了交易成本和期间分红派 息的可能性。 Page 15 期 权 个股 二、备兑开仓实例以及损益分析 到期日盈亏图 0.100 0.075 0.050 1.425 0.000 1.210 1.260 1.310 1.360 1.410 1.460 1.510 1.560 1.610 1.660 1.710 -0.050 -0.100 -0.150 -0.200 -0.250 图2：50ETF备兑开仓到期日盈亏示意图 Page 16 期 权 二、备兑开仓实例以及损益分析 Page 17 期 权 备兑卖出认购期权的到期损益计算 到期日股价 卖出认购期权损益 正股损益 个股 损益合计 1.210 0.035 -0.250 -0.215 1.260 0.035 -0.200 -0.165 1.310 0.035 -0.150 -0.115 1.360 0.035 -0.100 -0.065 1.410 0.035 -0.050 -0.015 1.460 0.035 0.000 0.035 1.510 0.025 0.050 0.075 1.560 -0.025 0.100 0.075 1.610 -0.075 0.150 0.075 1.660 -0.125 0.200 0.075 1.710 -0.175 0.250 0.075 叁 备兑开仓盈亏平衡点分析 Page 18 个股 期 权 个股 三、备兑开仓的盈亏平衡点分析 期 盈亏平衡点是指投资者不亏不赚时的股票价格。 如果不考虑交易成本，直接购买股票的盈亏平衡点就是 购买时的股票价格。 在备兑开仓策略中，盈亏平衡点等于购买股票的价格减 去出售认购期权的权利金金额。 与直接购买股票相比，备兑卖出认购期权的优势在于较 低的盈亏平衡点。 Page 19 权 个股 三、备兑开仓的盈亏平衡点分析 在王教授的案例中，如果王教授只是以14元的价格买入 5000股股票，盈亏平衡点是14元。如果进行备兑开仓操作后，其 盈亏平衡点是13.19元，即股价14元减去认购期权权利金0.81 元。如果在到期日股价低于13.19元，比如13元，投资者做备兑 开仓策略是亏钱的，每股亏损为0.19元。 同样，50ETF例子里，其盈亏平衡点是1.425元（低于当 时50ETF购入价格1.46元），即购买50ETF价格1.46元减去50ETF 认购期权权利金0.035元。如果在到期日ETF价格低于1.425元比 如1.4元，投资者做备兑开仓策略是亏钱的，每股亏损为0.025 元。 Page 20 期 权 肆 备兑开仓策略收益的基本指标 Page 21 个股 期 权 个股 四、备兑开仓策略收益的基本指标 当投资者经过深思熟虑，决定使用备兑开仓策略时，可 能会面临着选择，即挑选什么样的股票、什么样的行权价、哪一 个到期日的期权？毫无疑问，这些都必须基于投资者对于标的股 票或ETF的理性预期，但是如何比较不同备兑开仓策略可能的收 益，也是投资者非常关心的事。 备兑卖出认购期权有两个基准指标，可以帮助投资者进 行对比分析，一个是静态回报率，一个是或有行权回报率。 Page 22 期 权 个股 四、备兑开仓策略收益的基本指标 （一）静态回报率 所谓静态回报率，是指假设在期权到期日时股票的价格 没有发生变化，备兑卖出认购期权的年化收益率。具体计算公式 为：收入/净投资×年化因素 如前所述，投资者使用备兑开仓策略时，一般卖出平值 或虚值期权。在这种情况下，收入是指卖出认购期权所得的权利 金和收取的股利之和。在上汽集团例子中，王先生的收入是0.81 元（假如期权存续期间没有股利）。 净投资是股票价格减去权利金价格。上例中，王先生 净投资是13.19元，即股价14元减去0.81元权利金。因此，王先 生备兑卖出认购期权的收益率是0.81/13.19=6.14%； 因为卖出的认购期权离到期日还有23天，因此年化收益 率为6.14%*365/23=97.4%。 Page 23 期 权 个股 四、备兑开仓策略收益的基本指标 （二）或有行权回报率 第二个标准的基准指标是或有行权回报率。所谓或有行 权回报率，是指假设到期日股价达到或者超过了卖出的认购期权 的行权价，并且股票被指派以行权价卖出，备兑卖出认购期权的 年化收益率。具体计算公式为： （收入+股票所得）/净投资×年化因素 在这种情况下，收入跟前述一样是0.81元，股票所得是 行权价与股票购买价格之差，在本例中，股票所得为1元（15元 －14元＝1元）；净投资与静态回报一样都是13.19元，因此，王 先生备兑卖出认购期权的或有行权收益率是 1.81/13.19=13.72%。同样的，或有行权年化收益率为 13.72%*365/23=217.7%。 Page 24 期 权 四、备兑开仓策略收益的基本指标 （三）指标说明 静态和或有行权收益率的计算并不是绝对收益的测量，他们 只是一些客观的计算，能够帮助投资者比较不同的备兑开仓策 略。 再次提醒投资者，本文列出静态和或有行权收益率，并不意味 着投资者进行备兑开仓策略时，一定能够获得这么诱人的收益 率。如果股价并没有出现投资者原先预期的小幅上涨，而是出现 下跌，投资者也将面临亏损。 如果股价大幅上涨，那么投资者使用备兑开仓策略的收益将低 于直接购买股票的收益，因为如果直接购买股票，其收益会随着 正股价格上涨不断提升的，而备兑开仓策略的收益是被锁定了。 Page 25 个股 期 权 伍 备兑开仓六要诀 Page 26 个股 期 权 个股 五、备兑开仓六要诀 要诀一：投资者选取的标的是满意的股票或ETF。 这主要是因为备兑卖出认购期权的投资和风险主要取决 于标的本身，因此，运用备兑卖出认购期权策略的前提是投资者 愿意持有标的，并且看好标的走势。 要诀二：选择波动适中的股票。 最好选波动适中的股票作为备兑期权标的。如果股票波 动太大，虽然收取的期权权利金多，但波动大意味着较大风险： 如果涨幅较高，卖出的认购期权被行权，需按行权价卖出股票， 不能享有股票更多上涨带来的收益；如果下跌，备兑策略仅提供 了有限的保护，将仍有损失。如果股票波动较低，则卖出认购期 权的权利金收入也将较小。 Page 27 期 权 五、备兑开仓六要诀 要诀三：选择平值或轻度价外的期权合约。 深度价内的期权，到期时被行权的可能性大，期权时间 价值相对较小，备兑投资的收益也较小；深度价外期权的权利金 则较小。因而最好选择平值或适度价外的合约。 期权合约的流动性也是需考虑的因素。一般而言，近 月的平值或适度价外的合约流动性相对较好。 要诀四：在给定价位愿意出售股票或ETF，做好被行权的心理准 备。 由于备兑开仓投资者是卖出认购期权，因此在到期日投 资者是有卖出标的的义务，投资者在做备兑开仓时就要意识到自 己是愿意以行权价来卖出标的。事实上，出售股票应该被视为正 面的事件，因为这意味着最大回报已经获得。 Page 28 个股 期 权 五、备兑开仓六要诀 要诀五：备兑卖出认购期权的收益率是投资者可以接受的。 投资者要学会计算出不同备兑开仓策略的静态收益率和或有行 权收益率，然后比较下资金成本或者说机会成本，当回报率被自己所接 受或者认可的时候，则可考虑进行备兑开仓。 要诀六：要及时补券。 当标的股票分红送配等事件发生时，合约单位会发生变化，投 资者应留意相关公告，检查是否仍满足备兑条件，及时补足。 例如，假设期权合约单位为5000，标的股票收盘价为10元，配 股比例为0.2，配股价格为8元，则新的合约单位变为5000×〔10×1.2〕 /[10+8×0.2]=5172,这时，你卖出的每一份备兑合约需增加172股标的股 票，同时要及时进行备兑锁定指令。 Page 29 个股 期 权 陆 备兑开仓四个认识误区 Page 30 个股 期 权 个股 六、备兑开仓的四个认识误区 误区一：期权被行权是糟糕的事情。 投资者进行备兑开仓后，一方面希望看到股票上升，另 一方面又不希望股票涨的过高，因为害怕自己将被要求出售股 票。 从心理学的角度看，主动卖出手里的股票、与被行权而 “被迫”出售手里的股票的体验不同。被动卖出尤其是股票上涨 的时候卖出，很多投资者对此难以接受。 事实上，不管什么样的投资策略，总有一些策略会比 你所做的策略更好。“过早卖出”并不是备兑开仓所造成的，即 使经验老到的投资者依然曾经卖出过让他们后悔的股票。从正面 的角度来看，这意味着这一策略达到了它最大的收益和利润。这 是一件好事，从心理上接受这点将帮助投资者更好的认识、运用 这一策略。 Page 31 期 权 个股 六、备兑开仓的四个认识误区 期 误区二：备兑开仓是一个好策略，大多数期权在到期时一文不值。 投资者不应该从这个角度去认识备兑开仓的优势。这实际 上存在逻辑上的漏洞。如果大多数期权在到期时都一文不值，那么 卖出期权就存在超额收益。如果这样，那么就会有大量的投资者进 行卖出期权，从而使得期权价格下降，直到超额收益不存在。 备兑开仓的优点在于能够增加投资者持股收益，降低持有 股票的盈亏平衡点。 Page 32 权 个股 六、备兑开仓的四个认识误区 期 误区三：备兑开仓是一个坏策略，因为投资者不得不在盈利时卖 出，在股价下跌时承受损失。 这个认识也是不正确的。投资者选择在某一行权价卖出 认购期权，说明投资者愿意在这一价位进行卖出股票，是一种锁 定收益的方式。 与此同时，投资者必须意识到，备兑开仓不能防范股票 下跌的风险，在股票下跌时备兑卖出认购期权所获得的权利金不 能提供足够的保护。因此，投资者必须明确，当准备买入股票并 进行备兑开仓时，投资者必须进行股票基本面的分析，同时加强 期权头寸管理。 Page 33 权 个股 六、备兑开仓的四个认识误区 期 误区四：备兑开仓让投资者感觉无趣。 有些投资者认为，备兑开仓以后不需要对持有仓位做太 多的关注。在期权到期的时候，要么就是卖出的认购期权无价值 的过期，要么就是被行权卖出手中的股票。 实际上，备兑开仓还是很有技巧和乐趣的，比如选择哪 一个行权价，比如存续期间如何合理管理已卖出的期权头寸，比 如期权到期后如何进行善后行动，是新开仓还是分散开不同的行 权价等，这都是需要投资者决策的，都是需要投资者的经验和技 巧的。 Page 34 权 柒 备兑开仓小结 Page 35 个股 期 权 个股 七、小结 备兑开仓是一种较为保守的期权策略，一般在投资者预 期标的股票或ETF将维持不变或者小幅上涨时采用。由于备兑开 仓是在持有股票或ETF的基础上，卖出相应数量该标的的认购期 权，获得权利金收入，因此，备兑开仓也被认为是一种收入策 略。 备兑开仓并不是完全的套保策略，只是会在一定程度上 降低持有股票的盈亏平衡点。 因此，备兑开仓后不能一成不变，要根据自己的投资策 略和对后市的判断，对备兑开仓作适当调整，作向上或向下转 仓、买入合约平仓等相应操作，管理好备兑投资的头寸。 这点，我们将在下一期中为大家详细讲解。 Page 36 期 权 个股 期 权 谢谢