Transcript 金融投資實務/周建志

合併與收購
管理學院--金融投資實務
2013/12/12
(資料來源:徐俊明&李榮謙)
1
課程大綱
1.
2.
3.
4.
5.
6.
7.
合併與收購之意義
購併之型態
購併之動機
購併之程序
影響購併成敗的因素
台灣企業購併概況
購併的防禦措施
2
1.合併與收購之意義
(1)合併 (Mergers)
 吸收合併 (Mergers)

 設立合併 (Consolidation)
A+B=C
A + B = A
3
1.合併與收購之意義
(2)收購 (Acquisitions)
 購買資產 (Purchase of Assets)

 購買股權 (Purchase of Stocks)
4
2.購併之型態
(1)依產業結構分類之購併型：
水平式購併
垂直式購併
同源式購併

複合式購併
5
2.購併之型態

水平式合併 (Horizontal Merger)
同產業中兩家從事相同業務公司的合併。
例如:台聚收購亞聚
兩者的主力產品同為低密度的聚乙烯。
此種合併方式的好處:
1. 生產上的規模經濟
2. 藉增加市場占有率來提升市場之壟斷力
6
2.購併之型態
水平式合併的例子：
1.日本富士通以七億四千多萬英鎊買下英國最大的國際
電腦公司(ICL)80%的股權，使其市場占有率超過迪吉
多，而僅次於IBM。
2.美國通用汽車公司以股權收購的方式擴張規模
 希望透過共同研發、集中採購原料、整合行銷
 形成規模經濟，降低製車成本，提高競爭力
7
2.購併之型態

垂直式合併 (Vertical Merger)
在同一個產業中，上游和下游之間的合併，而
兩家公司也可以視情況需要，利用移轉價格的
制訂，規劃利潤的去向。
例如: 為控制貨源而往上游收購公司，
收購後目標公司在管理上因客戶穩定，
成本可以有效的降低
8
2.購併之型態
垂直式合併又可分為下列兩種：
向前整合(Forward Integration)
下游購併上游；
下游的公司可因而掌握上游的原料，獲得穩定
而便宜的供貨來源。
向後整合(Backward Integration)
上游購併下游；
上游公司的產品可因此而取得固定的銷售管道，
降低行銷風險。
例如1996年永豐餘造紙合併中華印刷廠。
9
2.購併之型態

同源式合併 (Congeneric Merger)
同一產業中，兩家業務性質不大一樣，且沒有業
務往來的公司之結合。
為追求在某個領域的全面領導地位，
例如生產電腦顯示器的公司，購併專業生產投影
機或幻燈機的廠商，以建立其在視訊影像方面的
專家地位。
同源式合併是企業尋求新的收益和利潤的最好途
徑，比內部發展及複合式合併的風險來得小。
10
2.購併之型態

複合式合併 (Conglomerate Merger)
兩家公司居於不同產業，且沒有什麼業務上的
往來，例如國內太平洋電線電纜公司到香港買
銀行
由於目標公司之業務性質與收購公司完全不同，
其經營風險會比同源式合併要大得多，需注意：
1.跨入的產業應是成長快的產業。
2.避免到稅法、會計原則不瞭解的國外投資。
3.新事業的財務控制及管理方法最好與本身相似。
11
2.購併之型態
水平式：
Exxon 與 Mobil 1998年 合併。
垂直式 ：
台灣中橡公司於 1995 年買下美國大陸
碳煙廠。
12
2.購併之型態
同源式：迪士尼 (Disney)1995年買下
Capital Cities/ABC 公司
(ABC與ESPN 電視頻道) 。
複合式：美國鋼鐵公司 (US Steel) 1982 年買下
馬拉松石油公司 (Marathon Oil) 。
13
2.購併之型態
(2) 依購併雙方意願之分類型態:



善意購併 (Friendly M&As)
惡意購併 (Hostile M&As)
善意購併：買賣雙方同意購併。
惡意購併：賣方並不願意出售，而買方卻想
盡辦法進行購併。
美國及英國有許多「惡意購併」的案例， 歐
洲內陸與遠東國家則較少發生。
14
中信金控插旗兆豐金控 (1/3)

中信金控為了爭取兆豐金控的經營權
1. 2005 年3月以中信香港銀行對外發行金融
債券 (5億美元)
2. 將資金於2005/10和2005/12向外商買進
連結股權的結構債(衍生性金融商品)
3. 指示券商買進兆豐金控股票，股份達兆豐
金控總發行股份的3.9%。
15
中信金控插旗兆豐金控 (2/3)
中信金控遲至2006/1/27始向金管會申請
轉投資兆豐金控5%~10% 啟動惡意購併，
但未向監理當局揭露公司已假借外資及利用
衍生性金融商品取得兆豐金控3.9%的股權 。
16
中信金控插旗兆豐金控 (3/3)

金管會採取措施:
1. 於2006/6/27修正法規
--商銀投資個別公股票須將衍生性商品
連結的股票算入
2. 於2006/7/20要求一年內出售金控3.9%
持股，並質疑辜仲諒的適格性
(辜仲諒去職)
17
3.購併之動機
 追求「綜效 (Synergy)」
財務綜效：購併後降低資本募集成本、增加現
金流量、分散財務風險。
管理綜效：主併公司可以移轉管理能力至目標
公司，提升管理效能。
營運綜效：購併後可共享資源、相互移轉技
術、整合產品線或分擔固定成本。
追求時效：迅速擴展市場，節省時間。
18
3.購併之動機
規模經濟與市場佔有率：
水平式購併會提高市場佔有率，具有「規模
經濟 」之效益。
平均成本
規模經濟
規模不經濟
0
最適規模
合併
公司規模
分割
19
3.購併之動機
目標公司股價被低估：
當主併者認為目標公司股價被低估，
因潛在利益進行購併；
這種情況被暱稱為「坐在金礦上 」。
(Sitting on the gold mine)
20
3.購併之動機
稅負考慮：
目標公司處於虧損，盈虧互抵可減少稅額。
購併後辦理資產重估，提高折舊費，減少
稅額。
購併後增加舉債，享有「稅盾」。
不發放現金股利 (股東須繳所得稅)，從事
購併。
21
3.購併之動機
經理人自利動機：
公司在購併後規模擴大，人員及營業額迅速增
加，經理 人將可增加權力及報酬，累積本身
的經驗與資歷，以滿足個人慾望。
22
3.購併之動機
為達到上市 (櫃) 標準：
公司上市(櫃)後的股價通常會大幅上漲，本
益比大幅上升；因此，一些未上市 (櫃) 公
司會以購併為手段，擴大規模達到標準，謀
求上市(櫃)。
23
4. 購併之程序
購併前之規劃
‧要求參與人員保密
‧評估公司本身之條件
‧確認增加價值的方法
篩選目標公司
‧確認對象之標準
‧選擇投資銀行
‧目標公司之排序
評估目標公司
‧計算可支付的購併溢
酬
‧確認可產生的綜效
‧決定改造計劃
協商談判
購併後之整合與管理
‧決定購併最高價格
‧瞭解其他購併者可能的標價
‧建立協商策略
‧執行審核工作
‧迅速接管並釐訂目標
‧謹慎處理過程
24
4. 購併之程序
(1)購併前之規劃
 取代現有產品
 取得新客源

 建立進入障礙
 供應商

 改善競爭結構
(2)篩選目標公司
目標公司的規模、地點、營業額、業務
與市場的互補性等，剔除不合格的公司，
然後將候選的目標公司加以排序。
25
4. 購併之程序
(3)評估目標公司
審查評鑑 (Due Diligence) ：
組成查核小組(財務、法務、工程人員與產業專家)
審查目標公司的業務與財務狀況。
查核內容：
1. 公司章程與附則。
2. 財務報告。
3. 營業額與客戶明細。
4. 信用狀況。
5. 機器設備、維護費用與廠房之價值。
26
4. 購併之程序
(4)協商談判
 協商之態度與準備
進行購併之談判時，重點不在於談判者的口才，而是
要充分瞭解目標公司的優缺點，包括：
 股權結構。
 董事會成員的背景與態度。
 是否有其他潛在的購併者。
 可能出現的反抗與反購併條款。
 付款方式
「現金 」或換股 。
27
5.影響購併成敗的因素
Business Week (1990) 從八○年代最成功與失敗的
十大購併交易中，歸納出成功購併的關鍵因素在於：
 符合(買方)策略目的。
 瞭解(賣方)產業。
 徹底調查(賣方)。
 假設要切合實際。
 不要買貴了。
 不要借太多錢。
 妥善且迅速整合。
28
5.影響購併成敗的因素
Bradley和Korn(1979)在其規劃過的一百多個購併案
件中亦發現，大部份成功的購併案都具有下列特徵：
 高階管理人員的參與與授權。
 具有明確的購併目標及合理的購併理由。
 購併目標篩選準則富彈性且明確。
 持續性的購併程序。
 樂意接受顯著的風險。
 有利的產業趨勢。
 可獲得適當的財務及管理資源。
 購併後適當的整合連結。
29
5.影響購併成敗的因素
Burgman(1986)
在研究過六百多個購併個案之後，對於購併成敗的特徵：
市場價格溢酬越高，購併失敗的機會越大。
買方對賣方的業務越熟悉，購併成功的機會
就越大。
若買方管理階層可以留任時，會有相當高的成
功機會。
交易規模越大，成功的機會就越大。
30
6.台灣企業購併概況
國際購併案例:
 1981年
台塑購併美國塑化廠
 1987年 宏碁電腦購併美國康點公司
 1989年 全友電腦購併美國滑鼠系統公司
 1990年 統一企業購併美國威登食品公司
31
6. 台灣企業購併概況
國內購併案如下：

1996年 台聚向英商 BTR 買下華塑三寶（台達化、亞聚
與華夏）。

1999年 聯電與關係企業（合泰、聯誠、聯嘉與聯瑞）
五合一。

2000年 台積電合併德碁半導體與世大積體電路公司。

2001年 友聯光電與達碁公司合併為友達光電。
32
6. 台灣企業購併概況
國內購併案：
 2002年
光寶與關係企業四合一。
 2005年
鴻海購併普立爾、華碩購併研華、明
碁購併德國西門子手機廠。
 2006年
美國捷普科技宣布購併綠點新高公司
(手機廠）。
 2011年
群創購併奇美電子。
33
7.購併的防禦措施
避免成為購併目標
事前防禦:
 鯊魚條款(Shark Repellent)
於章程中訂立限制條款，增加購併者之困難度。
 毒藥丸(Poison Pills)
給予股東特定權利，藉此防止併購者取得公司一
定 持股之策略。
 黃金降落傘(Golden Parachutes)
指大型金融機構執行長肆意擴張業務，留下爛攤
子後，還享有巨額離職金。
 員工持股計畫
34
7.購併的防禦措施
事後措施:
 重組防禦(Restructuring Defense)
利用重組資產、負債及權益方式，降低敵意併購者
之併購意願。
 白馬騎士(White Knight)
被併購公司尋求其他投資者，以較高價格或較優惠
條件收購股票，使併購者提高收購價格或知難而退。
 綠色郵件(Green Mail)
當一公司大部份股份被一不友善的公司所持有時，
目標公司主動與襲擊者談判，同意以高於市場的價格
作為溢價，將襲擊者手中股票買回，此種高於市價的
溢價稱為綠色郵件。
 反向收購(Counter Tender Offer)
35