Transcript فصل 6
مدیریت سرمایه گذاری INVESTMENT MANAGEMENT FOR ADVANCED STUDENT بار توسط استيفن راس ( )1976ارائه گرديد. مدل قيمت‌گذاري آربيتر اژ اولين در مدل CAPM محدوديت‌هاي مربوط به فرض هزينه معامالت و اطالعات كامل در مدل CAPMفرض مي‌شود كه همواره با انتقاد شديد جامعه علمي همراه بود . بين ريسك و بازده دارايي رابطه‌اي خطي وجود دارد و همه سرمايه‌گذاران از قاعده ريسك و بازده استفاده مي‌كنند .هنگامي كه د و دارايي ريسك مشابه دارند بازدهي آنها ن يز مشابه در مدل APفرض مي‌شود كه مي‌توان از فرصت‌هاي آربيتراژ (سودجويي) بهره است . باالتر گرفت يعني دارايي داراي بازده پايين‌تر ( و ريسك برابر) را فروخته و دارايي با بازده ي نمود .به اين شرايط فرصت سرمايهگذاري آربيتراژ گويند. را خريدار استيفن راس مدل CAPMرا براساس طبقه‌بندي متفاوتي از ريسك توسعه داد. مشابه با مدل ،CAPMريسك به د و گروه ريسك ويژه شركت و ريسك سبد باز ار در مدل APMريسك ويژه شركت مانند مدل CAPMتابعي از تقسيم مي‌شود . اثرگذار بر فعاليتهاي تجاري ،مالي و استراتژيك است ولي ريسك باز ار د ر مدل شرايط APMمجموعه‌اي از متغيرهاي اقتصادي كه شامل توليد ناخالص ملي )،(ONP تورم نرخ بهره است .مي‌باشد . Arbitrage . Stephen Russ فرض كنيد سه سبد سرمايه گذاري B,Aو Cبراي سرمايهگذاري موجود انتظار آن ،%20بتاي 0/1 Bو بازده مورد مي‌باشد .بتاي سبد 0/2 Aبازده مورد اگر انتظار آن %12و سبد Cداراي بتاي 5/1و بازده مورد انتظار %14است . ديگر آن را در سبد Aو نيم گذار بتواند نيمي از مبلغ سرمايهگذاري خود را سرمايه انتظار آن ي 5/1و بازده مورد ي كند بنابراين بتاي سبد و در سبد Bسرمايه‌گذار گذار سبد Cرا انتخاب در چنين شرايطي فرد سرمايه %16خواهد بود .واضح كه انتظار سبد تركيب ،B,A نمي‌كند.زيرا بتاي جفت سبدها 5/1بوده و بازده مورد انتظار سبد Cخواهد بود .براساس اين مثال ،فرصت افزايش بيش از بازده مورد ابر را فرصت آربيتراژ گويند. در سطح ريسك بر انتظار در بازده مورد مدل R p ( W1R 1 W2R 2 ... E n R n ( W1B1,1 W2B1,2 ... Wn B1,n )F1 ( W2B2,2 W2B2,2 ... Wn B2,n )F2... در اين معادله: = وزن دارايي jدر سبد سرمايهگذاري (سبد داراي nدارايي است) = بازده مورد انتظار دارايي j = بتاي عامل iبراي داراي j استخراج مدل E ( R) R f ] B1[ E ( R1 ) R f ] B2 [ E ( R2 ) R f ] ... Bk [ E ( Rk ) n در اين معادله: = بازده مورد انتظار سبدي از دارايي‌هاي بدون ريسك (بتاي صفر) = بازده مورد انتظار سبد داراي بتايي از 1تا ( jدر حاليكه jمتشكل از 1تا kعامل است). در هر يك از آكوالدهاي معادله فوق صرف ريسك مربوط به هر عامل منظور مي‌شود .مدل CAPMيك مورد خاص از مدل قيمت‌گذاري آربيتراژ است كه تنها عامل اقتصادي مربوط به آن در ريسك سبد بازار خالصه شده است. APMدر عمل مدل قيمت‌گذاري آربيتر اژ نيازمند تخمين تعداد زيادي بتا و صرف ريسك باز ار است. ا هر عامل استفاده معموال از داده‌هاي تاريخي (بازده دارايي‌ها) براي تحليل در عمل، مي‌شود .براي تجزيه وتحليل اين عوامل نيازمند د و نوع از داده‌ها هستيم: اثر دارند. تعدادي از عوامل متداول و رايج كه بر بازده تاريخي دارايي‌ها نظر ارتباط دارد ،سپس برآورد صرف هر سرمايهگذاري كه با عامل مورد بتاي هر عامل. ريسك واقعي براي در مدل قيمت‌گذاري آربيتراژ ،ريسك باز ار از طريق متغيرهاي كالن بطور خالصه اقتصادي (كه خيلي شناخته شده نيستند) بدست آ‌مده و حساسيت سرمايهگذاري معيار بتا برآورد مي شود .تعدادي از عوامل اقتصادي ،بتاي هر عامل از طريق به ي انجامد هر عامل و صرف ريسك آن عامل به برآورد بازده مورد انتظار تحقیقات درباره ریسک در طول زمان رابرت لويي و مارشال علوم ( )1971مطالعاتي را دربارة شدت ثبات بتا انجام دادند .نتايج آنها نشان مي‌دهد كه: هر سهم نمي‌تواند تخمين مناسبي از ريسك آتي بدست دهد. الف – بتاي منفرد ب – بتاي سهام‌هاي داراي بيش از 10سهم ،امكان تخمين ريسك را فراهم مي‌كند. در مطالعات خود طي سال‌هاي 1935-1965و 1991 -1966منطقي نيز فيشر بالك در دوره او ل نتايج مدل CAPM بودن ريسك و بازده را مورد بررس ي قر ار داد . در سال‌هاي دوره دوم رابطه‌اي بين بتاي سهام و صرف ريسك باز ار منطقي بود ولي حاصل نشد. با توجه به اين پديده فاما و فرنچ ( 1971و )1991براي آزمون سودمندي بتا ،از متغير اندازه شركت ،نسبت قيمت به سود و نسبت ارز‌ش سبد سهام براساس ق صاحبان سهام استفاده كردند .نتايج بررس ي آنها نشان مي‌دهد ي به حقو دفتر كه مدل CAPMبازده شركت را از طريق بتا با دقت پايين پيش‌بيني مي‌كند مدلهای عاملی مدلهای شاخصی مدل CAPM مفروضات هزينههمعاده و اعالعات نه اعنفه يتعوههبدعا ههاعالع ه وع اندازه‌گيري‌ريسك‌بازار ت يعوادايتعادي دع نجشعدي كع وع زادعا ا اتنههالنتعازعوادايتعه ه عبههمعب ه يمع ه وع ه زادعا ههاعاتعتالان هوع دي بتع دا دع عدي كع زادعوابتمع بو دي كع زادع معدي كعاليژهعبدباعاض فمعاتعبالوع= دي كع زاد APM هنگه اتعبههمعبههدايتعع ههدايع ههبتمع ه زيعفههداه عاتعبههالوع اتعتالانعازعانتق لع دا يمعگذاديع همع زادهه يعويگهدع ه زوهع اض فتع و اعآالدو. ت عضدي تعا اعادببعازعچنوينعاتغيدعتدديفعنبوهعبمعودعاق ي مع ه عدي هكع زادعقدادعوادو. دي كعهدعوادايتع معتن بعدي كع زادعآن= دي كع زاد اولعن الت فدضعاتعبالوعبمعفدواعآد يتداژعالجالوعنوادو. )(MFM فدضعنو عآد يتهداژعالجهالوعنهوادوعالعنالااهلعاقتوه وي دي كع زادعقدادعوادو. ها تمع عدي كع زادعودعتخاينع ت علح ظعاتعبالو اولعب خص )(PM هنگ اتعبمع زادعب داع بوعع ه زوهع لنواهواعوادايهت ه ع زوهع لنواواع زادعاتب الاعا ا. اتغيده يتعالجالوعوادوعبمع نه عتبه الاعدي هكعبهدباع ت عضدي تعا اعادببعازعاتغيده يعتدديفعبوهعاقتو ويعبهمعودعاق ي همع ه ع دي كعهدعوادايتع معتن بعنالاالعب نعاقتو ويع= دي كع زاد ته يعهههدعوادايههتعته دتعازعاتغيدهه يعا ههتقلعا ههاع(اثههلعانههوازهعبههدباعبهمع تالدعغيدا تقي عدي كعبدباعداعتحاعتأثيدعقدادعاتعوهو). ت دتعازعب خصعه يعغيدا تقي عاؤثدع دعبدباع= دي كع زاد الع زادعاتعگدوو. [1]. Market Portfolio Unspecified Market Factors [3]. Specified Macro Economic Factors [4]. Proxy Variable [2].