Transcript 동부책략

東部策略 2H12
동부 주식전략팀
02)369-3370
www.dongbuhappy.com
하반기 전망 및 대응전략
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
1
매크로전략 장화탁 02)369-3370
매크로 이벤트와 Rock Bottom
Valuation
PBR기준
매크로 이벤트
PBR
KOSPI
현재
1.09
1,782
차이나쇼크
1.08
1,770
Bernanke
1.32
리먼사태
PER기준
PER
KOSPI
8.11
1,782
-0.7
6.20
1,364
-23.5
2,163
21.3
8.92
1,962
10.1
0.87
1,419
-20.4
7.44
1,635
-8.3
남유럽위기
1.19
1,950
9.4
8.30
1,824
2.3
美신용등급강
등
1.07
1,749
-1.9
7.88
1,733
-2.8
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
하락여지
2
매크로전략 장화탁 02)369-3370
하락여지
그리스발 위기, 어떻게 진행될까?
발생
개별적인 지원
 그리스 지원 및 문제에 대한 제한적 솔루션
 Moral Hazard 문제 부각과 문제의 확대
 만기연장, 담보기준 완화
유동성공급 및 신용시장 지원
장기증권 및 국채 직매입
 신규 유동성 공급
 유럽재정안정기금(EFSF)확충
 문제 국가들의 국채매입
 통화스왑을 통한 달러 유동성 공급
글로벌 정책공조 논의
 이머징 국가들의 유로채권 매입
 중국의 경기부양책
금리인하 및 저금리 정책
 ECB 정책금리 인하
 양적완화 진행
성장촉진
범유럽 예금보증제도
해결
부실자산 처리
 유로본드 발행 (국가에 대한 해결)
 부실자산구제 프로그램 (TARP, TALF)진행
EIB
 금융기관 자본금 확충과 부실자산 인수
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
3
매크로전략 장화탁 02)369-3370
지급보증
스페인을 둘러싼 문제와 해결책
Euro Bond
-지방정부 공동채권 발행
지방정부
-(이스파노채권)
IMF
지급
보증
EIB
EFSF, ESM
스페인
Banking Union
은행
자본
확충
ECB
예금보증제도
- Bankia 190억유로 필요, 방크 포룰라르 우려
-은행구조조정기금(FROB) 50~90억 유로 보유
ELA
-현금출자? 채권발행, ECB 동의, 거절?
LTRO
-구제금융을 둘러싼 논란 확산
-부실자산처리, 자본확충, 뱅크런 문제
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
4
매크로전략 장화탁 02)369-3370
그리스가 아니라, 독일이 핵심!
유로존 탈퇴를 둘러싼 그리스문제, 어떻게 진행될까?
(USD십억)
2.0
개별국 경상수지(2002~ 2011)
국가별 누적 경상수지
1.5
1.0
0.5
0.0
-0.5
-1.0
-1.5
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
5
매크로전략 장화탁 02)369-3370
Germany
Netherlands
Finland
Austria
Belgium
Luxembourg
Malta
Slovenia
Estonia
Cyprus
Slovak
Ireland
France
Portugal
Greece
Italy
Spain
-2.0
Re-decoupling Story
역사적인 관점에서의 접근
(%)
Global
North America
12
DM Europe
EM Asia
9
US와의 Decoupling
EU와의
Decoupling
Asia 외환위기
6
3
0
-3
Asia와의 Decoupling
미국 부동산 붕괴
유로존 문제
-6
1990
1992
1994
1996
1998
2002
2000
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
6
2004
2006
매크로전략 장화탁 02)369-3370
2008
2010
2012
1998년 아시아 외환위기
펀더멘탈 Decoupling은 자산가격 Decoupling으로 연결
1998년 지역별 성장률
(%)
5.0
4.0
(96.01=100
North America
DM Euopre
250
Latin America
AC Asia
200
아시아와 Non아시아의 디커플링
3.0
150
2.0
100
1.0
50
0.0
0
Jan-96
-1.0
North America
Europe
Asia
Latin America
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
7
Jan-97
매크로전략 장화탁 02)369-3370
Jan-98
Jan-99
06~07년 미국의 사태
미국의 영향력 축소, 중국을 중심으로 아시아의 부상
(%YoY)
US
Europe
(2005.01=100)
China
14
240
12
220
10
200
8
6
180
4
160
2
140
0
아시아
유럽
120
-2
-4
DM North America
DM Europe
EM Asia
100
미국과 Non US의 디커플링
80
Jan-05
-6
Jan-02 Jan-03 Jan-04 Jan-05 Jan-06 Jan-07
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
북미
8
Jan-06
매크로전략 장화탁 02)369-3370
Jan-07
Jan-08
유럽도 가능할까?
극단적 상황만 가지 않으면, 이제는 유럽과의 차별적 흐름
(%)
미국 ISM제조업지수
65
유로 제조업PMI
중국 제조업PMI
103
OECD Regional CLI
DM North America
DM Europe
EM Asia
60
102
55
101
50
45
100
유럽과 Non 유럽의 디커플링
40
99
35
30
Jan-07
Jan-08
Jan-09
Jan-10
Jan-11
98
Jan-10
Jan-12
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
9
유럽의 대체재는?
Jul-10
Jan-11
매크로전략 장화탁 02)369-3370
Jul-11
Jan-12
유로존 내에서도 Decoupling
게르만족과 라틴족의 디커플링
(%)
EU 실업률
(%YoY)
13
독일 실업률
40
12
30
11
20
10
10
9
0
8
-10
7
-20
6
Jan-00
-30
Jan-05
Jan-03
Jan-06
Jan-09
Jan-12
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
10
對 non-EU
유로존 역내수출 감소
對 EU
역외수출 증가
Jan-07
매크로전략 장화탁 02)369-3370
Jan-09
Jan-11
유럽의 비중 축소
한국과 중국의 수출이 08년과 다른 이유
(%)
(%)
36
70
10
30
60
8
24
(십조$)
Europe GDP(좌)
12
유럽비중(명목,우)
Global GDP(좌)
50
40
18
6
이머징 수출비중
유럽 수출비중
한국
중국
한국
중국
30
4
12
2
6
10
0
0
0
1990
1995
2000
2005
2010
20
2015(e)
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
2008 2012 2008 2012 2008 2012 2008 2012
11
매크로전략 장화탁 02)369-3370
재정과 통화여력으로 보면?
위기 대응능력이 가장 탁월한 지역은?
(%)
(%)
GDP대비 총부채 비율
210
지역별 금리 정상화비율
45
40
180
35
150
30
120
25
90
20
15
60
10
30
5
0
0
DM AsiaPacific
North
America
DM Europe
Latin
America
EM Asia
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
EM Asia
12
Latin
America
EMEA
매크로전략 장화탁 02)369-3370
DM Asia- North
Pacific America
DM
Europe
아시아가 유럽을 대체
2013년에는 유럽과 아시아의 신용등급 역전 예상
Aaa
아시아 평균
유럽 평균
아시아 중간값
유럽 중간값
(%)
North America
Europe
35
DM Asia-Pacific
EM Asia
EMEA
Latin America
Aa1
30
Aa2
25
Aa3
20
A1
15
A2
10
A3
5
Baa1
-
1Q10 2Q10 3Q10 4Q10 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
2000
13
2003
2006
매크로전략 장화탁 02)369-3370
2009
2012(e) 2015(e)
미국 부동산: 바닥은 나왔다
바닥과 관련된 Data는 많다!
(2000=100)
Case-Shiller 주택가격지수
(%)
지수(좌)
215
20
YoY(우)
15
195
35% 하락
10
175
5
0
155
-5
135
-10
-15
6년째
35% 하락
115
-20
95
-25
00
02
04
06
08
(백만채)
(%)
6.0
5.5
전체 고용 중 건설업 비중
저축대부조합 파산 수준까지
조정된 건설업 고용
(%)
10
기존+신규 주택매매
9
美 건설투자/GDP
7
8
6
7
10년 중반이었던
매매 시장 바닥
5
5.0
3Q10이
바닥
4
4.5
3
4.0
6
5
2
4
3.5
1
3
3.0
0
70 75 80 85 90 95 00 05 10
12
00
70
75
80
85
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
90
14
95
00
05
10
매크로전략 장화탁 02)369-3370
02
04
06
08
10
12
미국 부동산: 회복 모멘텀은?
신생아: 12년 회복
1) 임대사업, 2) 가구수 증가, 3) 부동산 대출증가13년 예년수준 증가
(명)
(%YoY)
가구당 인원수
미국 대출
전체
20
2.75
부동산
2.70
10
2.65
30개월만에 +
2.60
0
2.55
2.50
-10
90
93
96
99
02
05
08
11
(1982~ 1984=100)
(%)
Rent(좌)
268
11.5
Rental Vacancy Rate(우)
266
11.0
264
10.5
262
90
(USD)
Rent
1,400
모기지 지불이자
주택 임대사업수익률
6.3%
1,200
9.5
258
역전폭
확대
800
256
9.0
600
254
8.5
400
08
09
10
11
12
96
99
02
05
08
11
1unit
5 or more unit
(2000=100) 주택착공
160
140
120
100
1,000
10.0
260
93
80
60
40
20
0
99
01
03
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
05
15
07
09
11
00
매크로전략 장화탁 02)369-3370
02
04
06
08
10
12
중국 부동산: 3Q 정책, 4Q 실질 회복
1) 도시화 진행, 2) 가구수 증가, 3) 모기지 대출완화
(%)
1단계
3단계
2단계
연간 도시편입인구
(만명)
60
2,500
50
1,500~2,000만명
40
1,500
30
500
2.5
2.0
1.5
1.0
0
0.5
0.0
1,000
20
0
1970
1976
1982
1988
1994
2000
5.0
4.5
1990
2006 2012(e) 2018(e)
가구수 연간 0.9% 증가
4.0
3.5
3.0
2,000
10
4.1억 가구
(명/가구당)
1996
2002
2008 2014(e)
1953 1964 1982 1990 2000 2010
판매 → 가격 → 투자
(%YoY)
부동산가격상승률(좌)
부동산 판매증가율
(%YoY)
14
60
12
50
10
40
30
8
MoM(좌)
YoY(우)
(%YoY)
2.0
1.5
10
4
0
2
12
40
10
35
4
2
-10
0
-20
-30
Jul-07
Jul-09
Jul-11
-0.5
-1.0
Jul-05
0
-2
Jul-07
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
Jul-09
16
(%YoY)
45
6
0.0
부동산투자증가율(우)
12
8
0.5
부동산가격상승률(좌)
14
10
1.0
(%YoY)
14
20
6
-2
Jul-05
(%YoY)
30
8
25
6
20
4
15
2
10
0
5
-2
Jul-05
Jul-11
매크로전략 장화탁 02)369-3370
0
Jul-07
Jul-09
Jul-11
배당수익률과 채권수익률 역전
채권만 가지고는, 역마진에 처한 금융기관들
(%)
7
(pt)
배당수익률과 채권수익률 Gap(우)
(%p)
450
MSCI ACWI(좌)
2
MSCI AC World 배당수익률
JPM GABI YTM 채권수익률
6
400
1
5
350
0
4
300
-1
3
250
-2
2
200
-3
1
150
-4
0
Jan-00
100
Jan-00
-5
Jan-04
Jan-08
Jan-12
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
17
Jan-03
Jan-06
매크로전략 장화탁 02)369-3370
Jan-09
Jan-12
위험자산의 모멘텀 바닥 국면
(pt)
80
Economic Surprise Index, GDP Revision Index 바닥 국
면
ESI - G10(좌)
(%p)
(%p)
위험자산의 상대성과(좌)
(%)
위험자산의 상대수익률(우, 3개월대비)
30
30
GDP Revision Index(우)
60
40
15
0
0
-40
-15
-80
-30
-120
Jan-07 Jan-08 Jan-09 Jan-10 Jan-11 Jan-12
-45
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
20
40
10
20
0
0
-10
-20
-20
-40
-30
-60
-40
-80
-50
-100
1H01
18
1H03
1H05
매크로전략 장화탁 02)369-3370
1H07
1H09
1H11
위험자산 Outperform, Overweight!
하반기는 2013년을 반영한다!
(%p)
하반기 위험자산의 상대성과
(%p)
Forward GDP와의 Gap
40
13년 글로벌 GDP 4.1%
30
12년 글로벌 GDP 3.5%
6.0
4.5
20
3.0
10
1.5
0
0.0
-10
-1.5
-20
-3.0
-30
-4.5
-40
-6.0
2H03
2H04
2H05
2H06
2H07
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
2H08
19
2H09
2H10
매크로전략 장화탁 02)369-3370
2H11
2H12(e)
경제지표: 반복되는 패턴의 지속
1) 유가, 2) 경기부양책, 3) 유로존 불확실성
(천명) 미국 비농업부문 신규고용
600
유가 빠르게 $100 돌파
일본지진
QE2 종료前
유가 빠르게 $85까지 상승
그리스문제 부각
QE1 종료前
400
유가 빠르게 $100 돌파
미국 OT 종료前
유로존 문제
재재부각
유로존 문제 재부각
미국 신용등급 하향
200
0
-200
Jan-10
Jul-10
유가 하락
QE2 발표
유로존 불활실성 완화
Jan-11
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
20
유가 하락
6월 17일 주목
Jan-12 경기부양책 발표?
유가하락 LTRO
Jul-11
매크로전략 장화탁 02)369-3370
20% 이상 하락한 유가
(12.03.23=100)
주요 자산군 주요 지수 추이 (최근 10주)
105
100
95
90
85
80
신흥국 주식은
금요일 미국, 유럽 지표부진이
부분적으로 반영되며 강보합 마감
75
국내
주식
글로벌
주식
선진국 신흥국
주식
주식
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
원자재
21
석유
비철
금속
매크로전략 장화탁 02)369-3370
귀금속
농산물
6/8 경제지표 부진과 중국 금리인하
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
22
매크로전략 장화탁 02)369-3370
중국과 유럽의 경기부양 모멘텀
단기 Market Driver: 중국과 유럽의 경기부양 모멘텀 기대
(%YoY)
GDP성장률(좌)
1년대출금리(우)
(%)
(%)
15
9.5
7
14
9.0
6
13
8.5
5
12
8.0
4
11
7.5
3
10
7.0
9
6.5
8
6.0
7
5.5
6
Jan-98
5.0
Jan-01
Jan-04
Jan-07
적정금리
2
1
0
-1
-2
-3
Jan-10
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
기준금리
00
23
02
04
매크로전략 장화탁 02)369-3370
06
08
10
12
6월 17일 이후, 유로존 결정
날짜
이벤트
관전포인트
6일
ECB 통화정책회의
유로존 해법, 경기부양방법
BOK 금통위
기준금리 인하 논쟁
중국 경제지표 집중 발표
2Q GDP 및 부양책 가늠자
한국 선물/옵션만기일
외국인 포지션청산과 기관 자금집행
OPEC 정기총회
유가 급락에 대한 입장 표명
17일
그리스 선거
모든 시선 집중
18일
G20 정상회의
글로벌 불확실성 해결책 모색
20일
미국 FOMC
QE3 논란, 버냉키의 묘책 기대
21일~
유로존 각종회의(재무장관, 정상)
6/17일 결과에 연동
8일
14일
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
24
매크로전략 장화탁 02)369-3370
세가지 조건 #1. 실적장세는 가능한가?
‘위기→유동성장세→횡보→실적장세’의 연결고리
2,400
KOSPI(좌)
2,200
KOSPI200 변동성지수(우)
유동성 장세
(리스크 선호도↑ )
100
유동성 장세
(리스크 선호도↑ )
2,000
1,800
3달 횡보
다음은 실적장세?
1,600
1,400
1,200
3달 횡보 후
실적장세
1,000
800
10
08
(조원)
09
영업이익(좌)
증가율(우)
30
143
2H09 플러스 전환과
하반기 증시 랠리
25
10
156
20
11
(%YoY)
(조원)
200
35
150
30
12
13
발표영업이익(억원)
(%YoY)
증가율(우)
44
2H12 영업이익 증가율
플러스 전환
40
30
100
25
38
15
20
9
10
50
20
10
0
0
-26
5
3Q08
1Q09
3Q09
1Q10
10
-30
1Q11
3Q10
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
-15
-20
-100
1Q08
-10
15
-50
0
50
25
2Q11
3Q11
4Q11 1Q12
매크로전략 장화탁 02)369-3370
2Q12
3Q12
4Q12
세가지 조건 #1. 실적장세는 가능한가?
SPS와 EPS의 상관관계: 시차상관 계수 10개월
(%,%p)
SPS와 EPS의 Gap
80
SPS(YoY)
10개월 前
SPS가 본격 증가
EPS(YoY)
60
40
20
0
-20
-40
-60
04
05
06
07
(Corr)
08
09
10
11
(%YoY)
0.9
0.75
KOSPI(YoY,좌)
12
(%p)
순이익률(YoY,우)
80
0.6
60
0.3
40
4
3
2
1
20
0.0
0
-1
0
-0.3
-2
-20
-3
-0.6
-40
-0.9
-4
-60
20
15
10
5
0
-5
-10
-15
-20
-5
04
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
05
26
06
07
08
매크로전략 장화탁 02)369-3370
09
10
11
12
세가지 조건 #1. 실적장세는 가능한가?
박스권 탈출의 공통 Key Word는 ‘원자재가격 하락’이었다.
140
130
Spread(우)
CRB Index(좌)
KOSPI(좌)
10
5
10% 조정
Spread(우)
CRB Index(좌)
KOSPI(좌)
140
130
Spread(우)
CRB Index(좌)
KOSPI(좌)
40
120
30
115
20
110
10
8
10
105
0
100
6
4
0
120
이번에는?
120
-5
110
-10
전고점 돌파
110
-15
100
16
100
2
0
-20
전고점 돌파
90
80
Feb-04
90
-25
하락 후 횡보
-30
Aug-04
95
-10
80
Mar-06
Feb-05
-9% 조정
90
Nov-11
-20
Sep-06
Mar-07
Feb-12
3.4
May-12
2.5
주식의 시대
(80~ 00년)
유가: -23%
주가: 1,093%
상품의 시대
(72~ 80년)
유가: +1,838%
주가: +9%
3.2
3.0
2.8
2.0
1.5
2.6
상품의 시대
(00~ 현재)
유가: 310%
주가: -4%
2.4
2.2
2.0
S&P500(log, 좌)
유가(log, 우)
1.0
0.5
1.8
0.0
72
77
82
87
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
92
27
97
02
14
12
07
매크로전략 장화탁 02)369-3370
12
-2
-4
세가지 조건 #1. 실적장세는 가능한가?
삼성전자를 제외해도 견조한 하반기 영업이익 성장률
(%YoY)
80
60
(%p)
영업이익 증가율
삼성전자 제외(좌)
삼성전자 포함(좌)
10
차이(제외-포함,우)
6
40
(%YoY)
80
4
60
2
40
0
20
-4
0
-20
-8
-10
2Q12
3Q12
15
10
5
0
-5
-16
-9
-10
-15
1Q12
28
25
20
-40
4Q12
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
82
19
-2
-6
-14
1Q12
(%p)
차이(제외-포함,우)
0
18
-6
-20
영업이익 증가율
삼전&완성자 제외(좌)
모두 포함(좌)
100
8
71
20
삼성전자+완성차를 제외해도 견조한 하반기 영업이익 성장률
2Q12
매크로전략 장화탁 02)369-3370
3Q12
4Q12
세가지 조건 #2. 밸류에이션 하락?
한국의 PER/PBR은 역사적으로 낮은 수준이다
(배)
12년 최대
12년 최소
현재 PER
12년 평균
30
25
P
20
E
15
R
10
5
0
4. 0
3. 0
P
B 2. 0
R
1. 0
APXJ
AMER
AMER
LATIN
NOR TH
EUR OPE
이머징
선진국
전세계
매크로전략 장화탁 02)369-3370
FR ANCE
29
TAIWAN
R USSIA
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
INDIA
KONG
HONG
G ER MANY
U. K
BR AZIL
J APAN
CHINA
U. S. A
KOR EA
0. 0
세가지 조건 #3. 수급, 외국인의 매도
(조원)
외국인 누적 순매수
(조원)
환율
1,100
8
1,110
7
10
1,120
6
8
1,130
5
1,140
4
14
-3.4조
12
6
+11.6조
4
1,150
2
1,160
0
1,170
-2
Jan-12
Feb-12
80
Mar-12
Apr-12
May-12
1/2/3/4월
1/2/3/4월
5월 2.7조 순매도의 주체는?
4월: 8천억 순매도
2
1
0
1
8
외국인 순매수(조원, 우)
60
1/2/3/4월
3
1,180
Jun-12
실질실효환율-실제환율 Gap(좌)
1/2/3/4월
6 유럽(ex영국)
미주
(조원)
순 차익잔고(우)
11
매도차익잔고(좌)
11조세회피+영국 16
기타
매수차익잔고(좌)
3
6
2
10
40
4
20
2
0
0
1
9
0
8
-1
7
-20
-2
-2
-40
6
-4
-60
-6
-80
-8
Jan-11
Apr-11
Jul-11
Oct-11
Jan-12
-3
5
-4
4
Oct-11
Apr-12
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
(조원)
30
-5
Nov-11
Jan-12
Feb-12
매크로전략 장화탁 02)369-3370
Mar-12
Apr-12
하반기 반등 시그널은?
하반기 반등의 신호 세가지
1) 유로존의 경기부양
2) 중국의 경기부양
3) 원자재 가격의 하락
유로존의 부양: EIB 채권금리 & 분야별 대출 현황
(%)
Transport
Networks
15%
EIB 4.5 10/15/2025 Corp
5.0
4.5
Small and
mediumsized
enterprises
18%
4.0
3.5
3.0
2.5
May-09
Funding for
the EU
regions
28%
Knowledge
economy
14%
Nov-09
May-10
Nov-10
May-11
Nov-11
May-12
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
31
매크로전략 장화탁 02)369-3370
climate action
25%
하반기 반등 시그널은?
중국의 부양: 금리 인하와 보조금 발표(領跑者)
(%)
6
CNY IRS(3M SHIBOR) 1YR
(%)
China Household Savings Deposi
13
5
GDP 성장률(좌)
(%)
1년 대출금리(우)
8.0
GDP 발표보다 앞섰던 금리인하 패턴
12
7.5
11
4
7.0
10
9
3
6.5
2Q12: 7.5%
8
6.0
7
2
5.5
6
1
07
08
09
10
11
5
12
5.0
08
09
10
11
12
1차 보조금 정책과 2차 보조금 정책 내용 비교
(단위: 억 위안)
정책
1차 소비 보조금 정책
(08년 금융위기 대응 정책)
2차 소비 보조금 정책
(12년 경기둔화 대응 정책)
실행기간
소비 진작 효과
연간 효과
연간 보조금 금액
가전하향
2007.12 ~ 2012.04
5,350
1,189
150
가전제품 이구환신
2009.06 ~ 2011.12
3,420
1,368
120
자동차 구입세 감면
2009.02 ~ 2010.12
600만대
300만대
135
자동차 이구환신
2009.08 ~ 2010.06
764
382
50
2,500
2,500
265
에너지 절약형 가전제품
2012.06 ~ 2013.06 (예정)
LED조명
"
-
-
22
1,600cc이하 자동차
"
200만대
200만대
60
고효율 모터
"
-
-
16
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
32
매크로전략 장화탁 02)369-3370
KOSPI, 하단은 어디인가?
KOSPI Rock Bottom?

ROE=11%(보수적 적용), g=0%, COE=11% 가정한 적정 PBR은 1.0배 수준, 1,730pt
PBR 장기추이
5.0
2500
4.5
PBR(좌)
KOSPI(우)
4.0
2000
3.5
3.0
1500
2.5
2.0
1000
1.5
1.0
500
0.5
0.0
0
90
91
92
93
94
95
96
97
98
99
00
01
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
02
03
33
04
05
06
07
08
09
10
매크로전략 장화탁 02)369-3370
11
12
KOSPI, 하단은 어디인가?
PBR 기준으로는 삼성전자, 현대차, 기아차 제외 시 11년 저점에 근접
지수로는 2010년 5월 수준까지 하락
Forward PBR
삼전_현차_기차 제외지수(좌)
Trailing PBR
삼전_현차_기차 제외지수(좌)
Forward PBR(우)
Trailing PBR(우)
2,000
1,800
2.5
2,000
1,800
2.5
1,600
1,400
2.0
1,600
1,400
2.0
1,200
1,000
800
1.5
1.5
1.0
1,200
1,000
800
0.5
600
400
0.0
200
0
600
400
200
0
0.97
0.97
0.5
0.95
01 02 03 04
01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
1.0
34
05 06 07 08 09
매크로전략 장화탁 02)369-3370
0.97
10 11 12
0.0
삼성그룹주와 시장바닥
KOSPI(좌)
삼성그룹/KOSPI(우)
2,500
150%
2,000
100%
1,500
50%
1,000
0%
500
0
-50%
00
01
02
03
04
05
06
07
08
09
10
11
12
09
10
11
12
삼성그룹주와 KOSPI 상관관계
1.0
0.9
0.8
0.7
0.6
0.5
00
01
02
03
04
05
06
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
07
35
08
매크로전략 장화탁 02)369-3370
ESM(Earnings Sentiment & Momentum)
ESM 국면분석에서는 매수신호 유지

한국시장은 1사분면, 1분기를 바닥으로 점차 상승할 것으로 예상됨

지난해 위기 때와 달리 지금 시장은 이익순환 사이클로는 매수국면
Quadrant 분석
번스타인의 어닝스 라이프 사이클과 비교
성장
이익 모멘텀
2사 분 면
1사 분 면
부정적 어닝
서프라이즈
고점
2사 분 면
1사 분 면
추정이익 수정
추정이익 수정
가장 적절한 투자 국면
상승
하락
실망
긍정적 어닝
서프라이즈
3사 분 면
3사 분 면
4사 분 면
4사 분 면
저점
역발상투자
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
36
매크로전략 장화탁 02)369-3370
무시
이익 순환 사이클의 정상수준 회복
이익 순환 사이클이 정상수준으로 회복되고 있다.

11년 유럽 재정위기 수준으로 회복

하반기로 가면서 IT, 자동차를 제외한 업종에서도 이익 회복 예상
점진적인 이익개선
GDP 증가율(우)
EPS(좌)
70
60
분기 이익도 정상수준을 회복할 것으로 예상
(십억원)
(%YoY)
15
분기 순이익
35,000
30,000
기업이익의 점진적인 개선 예상
10
50
25,000
20,000
40
5
15,000
30
10,000
20
0
5,000
10
0
0
-5
00 01
02 03
04 05
06
07 08
09 10
1Q.09
11 12
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
37
4Q.09
3Q.10
매크로전략 장화탁 02)369-3370
2Q.11
1Q.12
4Q.12
3Q.13
기업 이익마진 회복
하반기에는 기업이익 마진 개선 가능성 높다
고유가에 대한 적응? => 기업이익 마진의 개선
(%)
15
NP Margin(좌)
평균유가(우)
150
70~ 80달러 수준의 유가
에 적응 했던 시기
이제는 100달러 수준의
유가에 적응
10
100
5
50
0
0
1Q00
1Q01
1Q02
1Q03
1Q04
1Q05
1Q06
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
1Q07
38
1Q08
1Q09
1Q10
1Q11
매크로전략 장화탁 02)369-3370
1Q12
밸류에이션 – PER 밴드
PER 기준 9배에서 10배 중반 정도의 밴드 예상
PER & EPS Growth
하반기 PER 예상 밴드
(PER)
2000~ 2004
2005~ 2007
(%)
20
2008~ 2009
2010~ 현재
60
25
50
20
EPS 증가율(좌)
PER(우)
15
40
15
30
10
10
20
5
5
10
(EPS growth)
0
0
0
10
20
30
40
50
60
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
0
00 01
39
02 03
04 05 06
매크로전략 장화탁 02)369-3370
07 08
09 10
11 12
밸류에이션 – PBR 밴드
PBR 기준 1.1배에서 1.4배 정도의 밴드 예상
PBR & ROE
하반기 PBR 예상 밴드
(%)
(PBR)
2.0
2006~ 2007
2008~ 2009
1.5
1.0
2010~ 현재
ROE(좌)
PBR(우)
20
2.0
15
1.5
10
1.0
5
0.5
2004~ 2005
0.5
(ROE)
0.0
6
8
10
12
14
16
18
0
20
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
0.0
04
40
05
06
07
매크로전략 장화탁 02)369-3370
08
09
10
11
12
한국시장의 위치: 선진국 시장에 근접
변동성은 선진국 수준에 근접, 기대수익률이 높다
이익의 변동성과 질적인 측면에서는 부족, 모멘텀이 보다 중요
선진국 시장에 근접
(return)
글로벌
선진국
이머징
아시아(ex Japan)
모멘텀이 아직은 중요하다
한국
전세계시장 대비
15%
이머징시장 대비
30
20
10
0
10%
-10
-20
-30
(risk)
-40
5%
0%
5%
10%
00
15%
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
41
01
02
03
04
05
매크로전략 장화탁 02)369-3370
06
07
08
09
10
11
12
이익의 질적인 측면은 아직 부족하다
EBITA 마진 비교
2012
2013
ROE 비교
2012
2014
2013
2014
15%
25%
20%
14%
15%
10%
13%
5%
12%
0%
한국
전세계
한국
이머징
이익 상대강도 비교: 선진국 대비
한국/선진국 상대이익
전세계
이머징
이익 상대강도 비교: 이머징 대비
한국/이머징 상대이익
한국/선진국 상대성과
700
300
120
600
250
100
200
80
150
60
100
40
50
20
500
한국/이머징 상대성과
180
160
140
120
400
100
80
300
200
100
0
0
00
01
02
03
04
05
06
07
08
09
10
11
40
20
0
12
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
60
0
00
42
01
02
03
04
05
매크로전략 장화탁 02)369-3370
06
07
08
09
10
11
12
PBR기준 저평가 업종
업종명
반도체
자동차
화학
은행
철강
건설
보험
조선
음식료
에너지
소매
하드웨어
디스플레이
유틸리티
내구소비
전자제품
통신
제약
증권
기계
인터넷
비철금속
호텔,레저
미디어
육운
게임
해운
항공
Current
1.51
1.34
1.12
0.56
0.75
1.13
1.05
0.99
1.27
0.79
0.88
1.53
0.95
0.36
1.87
0.77
0.71
1.74
0.74
1.12
3.89
1.33
2.33
1.61
1.81
3.13
1.05
1.06
PBR
04년 이후
MAX
MIN
2.39
1.01
1.94
0.51
2.32
0.59
1.49
0.39
1.93
0.57
2.74
0.59
3.05
1.04
4.24
0.87
2.44
1.04
3.14
0.66
2.48
0.78
2.32
0.50
1.83
0.61
0.72
0.33
2.53
1.16
2.17
0.67
1.61
0.71
2.91
0.75
2.44
0.36
5.39
0.62
12.37
0.02
2.01
0.31
3.15
1.23
2.78
0.98
3.02
0.46
4.55
0.94
2.83
0.29
1.45
0.29
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
09년 이후
MAX
MIN
1.78
1.06
1.94
0.55
2.32
0.92
1.02
0.42
1.36
0.74
1.69
0.82
2.21
1.05
1.90
0.87
1.45
1.04
1.67
0.79
1.30
0.87
2.32
1.01
1.60
0.78
0.68
0.33
2.31
1.29
1.69
0.67
1.22
0.71
2.42
1.52
1.33
0.59
2.52
1.09
5.26
3.61
2.01
0.53
2.61
1.40
2.00
0.98
2.79
0.84
4.55
1.59
1.42
0.73
1.45
0.70
43
Scoring
04년 이후
36.2
58.0
30.6
15.5
13.2
25.1
0.5
3.6
16.4
5.2
5.9
56.6
27.9
7.7
51.8
6.7
0.0
45.8
18.3
10.5
31.3
60.0
57.3
35.0
52.7
60.7
29.9
66.4
매크로전략 장화탁 02)369-3370
09년 이후
62.5
56.8
14.3
23.3
1.6
35.6
0.0
11.7
56.1
0.0
2.3
39.7
20.7
8.6
56.9
9.8
0.0
24.4
20.3
2.1
17.0
54.1
76.9
61.8
49.7
52.0
46.4
48.0
총수익률 모형 적용
25%
20%
15%
10%
5%
0%
-5%
-10%
-15%
-20%
제약과생물공학
내구소비재와의류
해운사
기술하드웨어와장비
미디어
도로와철도운송
비철금속
식품,음료,담배
호텔,레스토랑,레저등
기계
게임소프트웨어와서비스
건설
인터넷소프트웨어와서비
증권
20%
15%
10%
5%
0%
-5%
-10%
-15%
-20%
디스플레이
화학
조선
소매(유통)
보험
통신서비스
은행
전자와 전기제품
철강
에너지
유틸리티
항공사
자동차와부품
반도체와반도체장비
총수익률(T-모형)
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
44
게임소프트웨어와서비스
통신서비스
기계
제약과생물공학
화학
소매(유통)
유틸리티
철강
전자와 전기제품
미디어
비철금속
건설
디스플레이
해운사
식품,음료,담배
도로와철도운송
증권
에너지
은행
내구소비재와의류
항공사
보험
인터넷소프트웨어와서비
자동차와부품
조선
호텔,레스토랑,레저등
기술하드웨어와장비
반도체와반도체장비
YTD
업종명
반도체와반도체장비
자동차와부품
화학
은행
철강
건설
보험
조선
식품,음료,담배
에너지
소매(유통)
기술하드웨어와장비
디스플레이
유틸리티
내구소비재와의류
전자와 전기제품
통신서비스
제약과생물공학
증권
기계
인터넷소프트웨어와서비스
비철금속
호텔,레스토랑,레저등
미디어
도로와철도운송
게임소프트웨어와서비스
해운사
항공사
매크로전략 장화탁 02)369-3370
Total Return
19.5%
19.6%
9.0%
13.2%
14.4%
6.9%
10.9%
10.9%
3.5%
16.5%
10.5%
-6.9%
7.0%
15.5%
-15.4%
12.6%
11.7%
-15.8%
7.4%
4.9%
6.0%
0.2%
4.7%
-2.8%
-2.9%
4.8%
-8.7%
16.9%
YTD
15.1%
5.1%
-11.8%
0.6%
-7.2%
-4.5%
2.3%
6.2%
-1.1%
0.0%
-10.9%
11.1%
-4.2%
-9.8%
0.1%
-9.4%
-15.7%
-14.4%
-0.5%
-12.6%
4.7%
-5.4%
7.2%
-4.6%
-1.8%
-18.2%
-3.5%
2.3%
차이
4.4%
14.5%
20.8%
12.6%
21.6%
11.4%
8.6%
4.7%
4.7%
16.5%
21.4%
-18.0%
11.3%
25.3%
-15.5%
22.0%
27.4%
-1.3%
7.8%
17.5%
1.3%
5.6%
-2.5%
1.8%
-1.0%
23.1%
-5.2%
14.6%
하반기 섹터 로테이션 전략
글로벌 CLI와 이익순환 사이클을 이용한 섹터 로테이션

2분기: IT, 자동차, 음식료, 은행

유럽위기 재부각, 경기에 대한 우려감으로 이익 가시성이 아직은 중요하다

하반기로 가면서 소재, 산업재 등의 흐름이 좋아질 것으로 예상
분기별 유망업종 및 종목 컨셉
유망업종
유망종목
비고
2분기
3분기
4분기
IT, 자동차, 음식료, 은행
IT, 산업재, 소재
산업재, 소재, 에너지
소재,산업재는 가격적인 측면 반등
IT 이익순환 사이클 정점
밸류/이익가시성
모멘텀/성장
모멘텀/성장
EPS 상향
분기실적호전주, 고EPS 증가율
분기실적호전주, 고EPS 증가율, 고ROE, 고NPM
밸류 트리거 발동
중국 및 글로벌 경기상승
중국 및 글로벌 경기상승
유럽위기, 경기우려 등으로 이익가시성에 초점
이머징 경기부양
이머징 경기부양
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
45
매크로전략 장화탁 02)369-3370
경기 국면별 업종 수익률
I 국면
II국면
III 국면
IV 국면
하반기 예상국면
I 국면
II 국면
III 국면
IV 국면
Trend
Level
Trend
Level
Trend
Level
Trend
Level
down
above
down
below
up
below
up
above
1
경기민감소비재
유틸리티
금융
에너지
2
유틸리티
통신
IT
헬스케어
3
필수소비재
필수소비재
소재
통신
4
산업재
헬스케어
경기민감소비재
산업재
5
헬스케어
IT
필수소비재
소재
6
에너지
소재
에너지
IT
7
소재
산업재
산업재
경기민감소비재
8
IT
금융
유틸리티
필수소비재
9
통신
경기민감소비재
통신
유틸리티
10
금융
에너지
헬스케어
금융
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
46
매크로전략 장화탁 02)369-3370
ESM 국면분석: 이익순환 사이클
소재/산업재는 바닥국면, IT/자동차/금융은 이익 상승국면
Sentiment
Momentum
Sentiment
Revision Ration
2개월전
1개월전
Sector
Up/Down(3m)
Revision Ratio
에너지
0.68
-0.16
-1.68
0.00
소재
0.21
-0.10
-1.14
산업재
0.49
-0.01
경기민감소비재
1.37
필수소비재
Momentum
Quadrant
현재
차이
-0.02
-0.16
-0.15
-1.74
3사분면
-0.30
-0.06
-0.10
0.08
0.12
4사분면
-0.19
-0.17
-0.02
-0.01
0.08
0.18
4사분면
0.07
0.59
0.00
0.04
0.07
0.05
-0.14
1사분면
0.24
-0.14
-1.53
-0.25
-0.03
-0.14
0.00
-0.54
3사분면
헬스케어
0.89
0.00
-0.08
-0.04
0.00
0.00
0.02
-0.37
금융
0.82
0.00
-0.04
-0.10
0.03
0.00
0.04
-0.16
1사분면
IT
1.38
0.16
1.59
0.04
0.02
0.16
0.13
0.59
1사분면
통신서비스
0.25
0.04
0.34
-0.59
0.00
0.04
0.34
2.25
1사분면
유틸리티
0.33
0.00
-0.08
-0.18
0.00
0.00
0.09
0.23
Korea
0.79
0.01
-0.12
0.01
0.01
0.06
Score
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
47
매크로전략 장화탁 02)369-3370
Score
1사분면
업종별 하반기 예상 이익사이클
경기국면에 따른 업종 흐름과 이익 순환사이클 흐름이 비슷할 것으로 예상
IT, 경기민감소비재, 금융, 통신
에너지, 헬스케어, 유틸리티,
소재, 산업재,
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
48
매크로전략 장화탁 02)369-3370
금융위기 이후 소비재 패러다임?
IT와 산업재
IT와 소재
IT/소재 상대이익
IT/산업재 상대성과(좌)
IT/소재 상대성과
IT/산업재 상대이익(우)
250
500
200
400
150
150
300
100
100
200
50
50
100
250
200
0
0
00
01
02
03
04
05
06
07
08
09
10
11
0
00
12
01 02
04
05
06
07 08
09
10
11
12
경기민감소비재와 산업재
경기민감소비재와 소재
500
경기민감소비재/소재 상대성과(좌)
350
03
200
경기민감소비재/소재 상대이익(우)
800
경기민감소비재/산업재 상대성과(좌)
경기민감소비재/산업재 상대이익(우)
400
300
150
250
600
300
400
200
100
200
50
100
150
100
200
50
0
0
0
00
01
02
03
04
05
06
07
08
09
10
11
12
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
0
00
49
01
02
03
04
05
매크로전략 장화탁 02)369-3370
06
07
08
09
10
11
12
IT vs 소재/산업재 이익 사이클 비교
IT가 소재, 산업재 보다 이익 사이클 선행성이 있다(12개월 예상 EPS 기준)

위기 이후 회복국면에서 IT의 움직이 빠르다

IT의 이익사이클 주기는 짧다는 특징이 있다
IT와 소재
70
IT(좌)
IT와 산업재
70
100
소재(우)
90
60
40
70
60
40
20
30
10
40
20
30
20
20
10
0
0
95
97
99
01
03
05
07
09
-10
95
11
동부 리서치센터 _ 주식전략팀
0
10
10
0
30
50
50
30
40
산업재(우)
60
80
50
IT(좌)
50
97
99
01
매크로전략 장화탁 02)369-3370
03
05
07
09
11