Transcript Modern Makro Konsensus Nereye?

Yerleşik Büyük Makro
Konsensus, Makro Karmaşa?
S. Sevinç Orhan
Blanchard (2008)
O. Blanchard ‘ a göre (Eylül 2008),
 Lehman Brothers’ın çöküşünden bir ay
önce, “makro ekonomik görünüm iyidir”
(NBER Working Paper, 2008).
Krugman 2009

Krugman’a göre Büyük Konsensus olarak anılan
son otuz yıllık dönemde makro teori hakkında,

“İyimser bir bakışla makro ekonominin son
otuz yılı yararsız, kötümser bakışla
zararlıdır”.
The Economist (p. 70) quotes Paul Krugman’s
LSE Lionel Robbins Lecture of 10 June 2009
Yerleşik Makro Konsensus,YMK
Woodford’a göre (2009),

Konjonktür Teorisine dayalı 1978 sonrası
Modern Makro Teori, Yeni Makro Konsensus
olarak anılmış,

“Dynamic Stochastic Genel Denge Modelleri,
DSGE, yoluyla ekonometrik analizlerde yerini
almıştır.

Gordon’a göre (2009), Büyük Resesyon,
1984-2008 Büyük Dinamik Konsensus dönemini
bitirmiştir.
Yerleşik Makro Konsensus, YMK
Woodford’a göre (2009)Yeni Makro Konsensus,

Yeni Keynezyen “ücret- fiyat yapışkanlığı” ve

Yeni Klasik “temiz piyasalar” varsayımlarının bir
konsensusudur.

Bu konsensus, aynı zamanda bir çatışma zeminidir.

1980 sonrası Yeni Klasik ve Yeni Keynezyen
yakınsamanın görüntüsü YMK dur.


YMK, makro teoride yakınsama:
Keynezyen ve Rasyonel Bekleyişlere Ayarlanmış
Talep Yanlı PC analizine dayandırılır. AD’ ye dayanan
bu modeller arz şoklarını dışsal sayar.
YMK’da Karşı Devrim:
Monetarist, Yeni Klasik İzler
Yeni Klasik İktisatta yaşayan Monetarist
Genetik:
İşsizliğin Doğal Oranı Hipotezi,
Rasyonel Bekleyişler Teorisi (Monetarist
Uyarlayıcı Bek),
 Etkin Piyasalar Hipotezi,
 Parasal değişkenlerin reel etkileri yoktur (Klasik
Dikotomi).


Karşı Devrim: Friedman, Doğal Oran Teorisi

Keynesyen İktisata Karşı Devrim sürecinin
sloganı, piyasaların özellikle finansal piyasaların
etkinliğidir.

1970 sonrası enflasyon ve işsizliğin bir arada
yükselişi “doğal oran teorilerini akademiden
çıkarıp, hızla küresel ekonomi politikalarına
dönüştürmüştür. Para, mal ve iş gücü piyasaları
artık etkindir (Friedman,1968).

Makro trende süper rasyonalite, maksimizasyon
davranışı, temsili ajanlar, teklik ilkesi gibi mikro
temeller eşlik etmiştir.
Yeni Klasik Lucas, Rasyonel Bek. ve
Doğal Oran Teorisi
Kısa dönemde para ve maliye politikalarının reel etkileri
(işsizlik) yoktur, nominal (fiyat) etkisi vardır.
•
Doğal oran düzeyinde genişleyici politikalar dengeyi
bozar. Kamu harcamaları, özel tüketimi ve yatırım
harcamalarını dışlar. Fiyatlar yükselir, ekonomi yeniden
doğal düzeye gelir.
•
Ekonomiyi dengeye getiren mekanizma piyasanın hızla
ayarlanma sürecidir, piyasalar etkindir.
YMK, Yeni Klasik Sentez Yeni Keynezyen İktisat:
DSGE Modelleri
Yeni Konsensus, Yeni Karmaşa
Piyasalar temizdir.
Piyasalar etkindir.
Ücret Fiyat yapışkanlığı vardır.
Para Pol. etkindir.
YMK, Yeni Klasik Sentez Yeni Keynezyen İktisat:
DSGEModelleri
Taylor Kuralı, Fisher Denkliği (Y.Keyn),
Para pol. reel ekonomiye etkisi yansızdır (Y.Klasik),
Ricardian Eşitlik, maliye pol. etkin değildir.
Rasyonel aktörler gelecekte vergi oranlarının
artacağı bekleyişindedir.
Para Pol. etkindir.
DSGE Modelleri
DSGE Modelleri, 6 eşitlik ve 6 değişkenden
oluşur: Çıktı, Enflasyon, Faiz Oranı, Cari Açık,
Nominal Kur ve Reel Kurdur
•
•
•
•
Optimal tüketimi düzleştirecek zamanlar arası fayda
fonksiyonu dikkate alınır, (mikro temeller)
Parasal olmayan bir modeldir ve diğer parasal
değişkenlere yer verilmez, (Yeni Klasik),
Enflasyon parasal bir sorun olarak alınır,
(Monetarist),
Enflasyon doğrudan faiz oranı tarafından kontrol
edilir, (Yeni Keynezyen)
DSGE Modelleri
Bankacılık sistemi, finansal sektör ve piyasa
yapısı göz ardı edilir.
• Ücret ve fiyat yapışkanlığında işleyen kontratlı
ekonomide temiz piyasa varsayımı anlamını
kaybeder.
•

YMK’de, konjonktürel çöküş ile sıkı para
politikaları, tüketim kalıplarındaki değişmeler,
teknolojik gelişme ve finansal çöküş ilişkisi
yoktur.
Kısa Dönem Denge
π
Yt
DASt
πt
DAD ve DAS kısa
dönemde enf. Ve çıktıyı
belirler.
A
A nok. eq’m çıktı
doğal düzeyin
altındadır.
DADt
Yt
Y
Çıktı: Mal ve Hizmet Talebi
çıktı
Doğal
çıktı
düzeyi
Reel faiz
oranı
IS Eğrisi gb. çıktı ve faiz oranı arasında
negatif ilişki.
Çıktı: Mal ve Hizmet Talebi
Talebin faize
duyarlılığı
“doğal faiz oranı” –
talep şokunun
yokluğunda,
ise
Talep şoku,
random ve
ortalama 0
Reel Faiz Oranı: Fisher Eşitliği
Ex ante
(beklenen reel
faiz oranı)
Nominal
faiz oranı
rate
Beklenen
enflasyon
oranı
t to t +1’ e arttığında faiz oranı artar.
Enflasyon: Phillips Eğrisi
Cari
enflasyo
n
Geçmiş
dönem
beklenen
enf.
Çıktı doğal düzeyinden
saptığında enflasyon etkisi
Arz şoku,
random, sıfır
ortalama
Beklenen Enflasyon: Adaptif Bekleyişler
Basitlik amacıyla, beklenen
enflasyonun cari düzeyden
daha yüksek olacağı
varsayılıyor.
Taylor Kuralı: Parasal Kural, FED
MB’nin enf.
hedefi
MB’nin belirlediği
nominal faiz oranı
Doğal faiz
oranı
Nominal faiz Oranı: Parasal Kural
Enf. Hedef başarısına
göre MB’nin ayarladığı
faiz oranı
Çıktı doğal düzeyden
saparsa MB’nin faiz oranı
Yeni Makro Konsensus’a Kritikler,
Ücret ve fiyat yapışkanlığı varsayımında;
Piyasalar temiz değildir. Bu durumda;
İş gücü arzı hızla geriye dönmez. Bu tür bir
eğrinin esnekliği geçersizdir.
 Firmalar hızla emek talebini azaltamaz.
 Mark-up fiyatların pozitif yada negatif olması
geçersizdir.


Yeni Makro Konsensus’a Kritikler,
Taylor Kuralı ve Fisher eşitliği varsa,
Parasal değişkenlerin reel etkileri vardır.
Klasik Dikotomi yoktur,
Maliye Politikalarına yer verilir.
Merkez Bankaları faiz oranı üzerinden fiyat istikrarını
etkiler.
 Ancak, modelde bankacılık sektörü yoktur.
 Faiz oranını etkileyen ulusal faktörler, bankacılık
sektörünün piyasa yoğunluğu yada likidite tercihleri yoktur.
Faiz bu etkilerden arındırılmıştır.




Finansal sektör göz ardı edilir!

Parasal aktarım mekanizmaları ve bankacılık sektörü
bağlantısı yoktur.

Bankalılık sektörünün yer almadığı bir modelde kredi
kanalının etkinliği tartışılır bir konudur.
Banka başarısızlıklarının kredi genişlemesine etkisi göz
ardı edilir.
 Para politikaları arasında bir bağlantısızlık vardır.

YMK, Enflasyon Hedeflemesi

YMK Modellerinde Enflasyonu Hedefleme Pol. EH
Talep şoklarıyla ilgilidir, talep çekişli enf. vardır.

Arz şokları maliyet itişli enf göz ardı edilmiştir.

EH pol. arz şoklarının ortalaması sıfırdır ya da AD’yi
etkilemez, beklenen enflasyonu etkilemez.
YKM, Döviz kuru göz ardı edilir!

YMK’da politika faiz üzerinden diğer değişkenler
etkilenir. Döviz kuru ve etkileri yeterince dikkate
alınmaz.

Oysa güçlü reel kur ekonomik dengesizliklere yol
açarak, ulusal çıktının bileşimini, imalat sanayinde
ve ihracatta daralmayı, cari açığı açıklar. Finansal
istikrar göz ardı edilir.

YMK’de fiyat istikrarı ve finansal istikrarsızlık döviz
kuru dengesizliği tehlikeli bir bileşimdir.
Döviz kuru göz ardı edilir!
Döviz kurunda bir değişmenin ithal mal fiyatları üzerinde
etkisi (pass-through) 1980 sonrasında zayıflamıştır.
 Oysa reel döviz kuru yükseldiğinde ulusal fiyatlar etkilenir.

Faiz oranlarında değişimin etkisi daha belirsiz hale
gelebilir; semaye akımlarının diğer varlıklara göre hisse
senedi üzerinde etkisi daha güçlüdür.
 Doğrudan müdehale biçiminde ikinci enstrüman
zorunludur. Merkez bankaları parasal mekanizma olarak
kendi enstrümanlarını kullanır.


Para politikaları kısa vadeli stabilizasyon amacıyla
kullanılırken, maliye pol. uzun vadeli etkiler taşır.
Dinamik Toplam Arz Eğrisi
π
DASt
DAS artan eğilimli:
yüksek çıktı, yüksek
enflasyon.
DAS doğal çıktı düzeyinde,
geçmiş enflasyon
oranında ki değişmeye ve
arz şoklarına göre değişir.
Y
π
Dinamik Toplam Talep
Eğrisi
DAD aşağı yönlüdür.
Enf. Arttığında MB reel
faizi artırır. DAD azalır.
DAD enflasyonun hedef
değişimine, doğal çıktı
düzeyine ve talep
şoklarına bağlıdır.
DADt
Y
28
Kısa Dönem Denge
π
Yt
DASt
πt
DAD ve DAS kısa
dönemde enf. ve çıktıyı
belirler.
A
A nok. eq’m çıktı
doğal düzeyin
altında.
DADt
Yt
Y
Uzun Dönem
Yt
π
DAD artışı fiyatları
ve geliri artırır. DAS
artar
Yt +1
DASt
DASt +1
πt
= πt
πt + 1
A
B
DADt
Yt
Yt +1
DADt
+1
Uzun dönem
doğal çıktı
düzeyi artar.
Fiyat istikrarı
Y
Klasik, Keynezyen ve Yeni
KeynezyenToplam Arz Eğrileri
e
P P
t
t
P  Pe
t
t
P  Pe
t
t
Klasik Arz



u u  y  y
t
t
N
u u  y  y
t
t
N
u u  y  y
t
t
N
Yeni Keynezyen Arz
PP
e
PP
e
c
b
a
Y  Y n  10 P  P
a1
 Y
n
 10   
Keynezyen Arz
Y = AD
d
PP
e
AD2
e
AD1
0
y y
u  un
yy
u  un
yy
u  un
Çıktı
31
e

Toplam Arz, Enflasyon ve Doğal İşsizlik Teo.
LAS
 
SAS
e
 
 
y  y  10  p  p
 t   te
 t   te

 t   te



y  y  10   
e
e

 t    b u  u n   s
e
e
o
Özet:
e
u u  y  y
t
t
N
u u  y  y
t
t
N
u u  y  y
t
t
N
y  y y  y u  u n 
u  un u  un u  un
y y
32
Phillips Eğrisi ve
Bekleyişlere Ayarlanmış PC (NAIRU)
 t    b u t  u n 
e

f
LPC
g
d
e
b
c
PC4

PC3
PC2
a
PC1
un
u
Natural rate of unemployment and a
vertical Phillip’s curves
Un
Short run Phillip’s curve
PC
t 
e
 b u t  u n 
33
Enflasyonu Hızlandırmayan İşsizlik Oranı
(NAIRU) veya Doğal İşsizlik Oranı
LPC
Enf ve İşsizlik İkilemi var
mı?
 -e = 4
 -e
 -e = 2
PC2
PC1
 -e = 0
a
u=4
u -un
u = un,6
PC0
İşsizlik doğal oranın altında sıkı iş gücü piyasaları anlamına gelir.
Sıkı iş gücü piyasası yüksek ücret ve yüksek fiyattır.
34
Kısa Dönemde dalgalanmalar: 5 N ?
LAS
Deflasyon
nasıl durdu?
P1
AS0
AS1
b
P0
Neden AD a dan b
ye düşer?
Ne tür para ve maliye
pol. Ekonomiyi b den
a ya taşır?
a
d
c
AD1
Politika müdahalesi yoksa
AS, AS1 e nasıl gelir?
Y1
Yn
AD0
natural rate of output
Çıktı da yavaşlama nasıl durdu?.
35
Modern Finans Teorisi

Etkin Piyasalar Hipotezi, EPH

Sermaye Varlıklarının Fiyatlanma Modeli

Modigliani-Miller Teoremi

Black- Merton Yaklaşımı
Etkin Piyasalar Hipotezi

Borsada olduğu gibi varlık fiyatları tüm bilgiyi
yansıtır.

Dengede beklenen kar yada getiri eşittir. (Fama,
10970,384)
Etkin Piyasalar Hipotezi

Piyasa aktörlerinin teknoloji, mevcut donanım ve
tercihlerdeki değişmeleri, rassal şokları
öngörme olasılığı yoktur.

Yatırımcıların piyasada mevcut işlemler
hakkında bilgi sızdırmaları yada bu bilgiye
ulaşmaları olanaksızdır.

EPH mutlak başarı öyküsüdür.
Sermaye varlıklarının
Fiyatlandırılması

Neo klasik Finans teorisi faizi beklenen getiri ve
risk arasında risk primiyle açıklar.

Harry Markowitz’in Ortalama-Varyans Portföy
Modeli
Markowitz’in Ortalama-Varyans
Portföy Modeli
Aktörler riskten kaçınır.
 Portföyünü veri risk altında beklenen getiri ve
maksimum beklenen getiri arasında bir ölçü olan
getirinin ortalama ve varyansına göre düzenler
(Fama and French, 2003).
 CAMP Modelinde aktörlerin optimizasyonu
fiyatları dengeye yöneltir. Varlıkların getirilerinin
dağılımı optimaldir.

Modigliani-Miller Modeli

Finansal piyasalarda vergiler, iflaslar yoktur.

Firmaların finansman davranışında varlık ve borç
yapıları sermayenin maliyetini etkilemez,

Varlık ve borç yapıları kendi piyasa değerleri
üzerinde yada üretimleri üzerinde etkili değildir.

Diğer aktörlerin üretim ve tüketim kararları üzerinde
etkili değildir(Hoover, 1988).
Modigliani-Miller Modeli

Modigliani’ye göre (1980,13),

Yatırım kararları finanstan bağımsızdır, Finans
yatırım kararlarıyla ilgili değildir.

Hoover’a göre (1988, 107),

Firmanın ortalama sermaye maliyeti sermayenin
reel getiri oranına eşittir.

Firmanın sermaye yapısı bağımsızdır.
Yerleşik İktisatta Etkinlik
•
Klasik İktisatta Smith, Ricardo ve Marks’a göre etkinlik,
ekonominin daha dinamik hale gelmesi, ve sermaye birikiminin
artışıdır.
•
Neoklasik iktisatta “tahsis etkinliği” rasyonel piyasa işleyişi
anlamına gelir.
•
DSGM göre, genel dengede her fiyat düzeyi,
faktör donanımı, aktörlerin tercihleri ve mükemmel bilgiye
dayanır,
•
Piyasa fiyatları uzun dönem denge fiyatı etrafında dalgalanmaz,
•
Aktörler tüm bilgiye sahipse, kısa dönemde fiyat, denge
fiyatıdır.
Arrow-Debreu Etkinlik
Modelde etkinlik raslantısal bir durum değildir.
Tüm varlıklar, türev araçlar ve opsiyonlar belli bir getiri
ve fiyatla trade edilir. Böyle bir piyasada arbitraj fırsatı
yoktur.
Fiyatlar varlıkların beklenen ana para
ödemelerinin iskoto edilmiş şimdiki değerini yansıtır
(EPH).
Faiz riski her varlık için varlıkların nasıl finanse
edildiğinden bağımsızdır, sistematik risk tarafından
belirlenir (MM).
Hedge finansmanda tüm varlıkların sistematik
riski azalır CAMP).
Neoklasik Finans Teorisine Eleştiriler

Davranışçı finansın temel eleştirisi aktörler
tamamıyle rasyonel değildir.

Piyasayı etkinlikten uzaklaştıran nedenler yayılır,
balonlar oluşur ve çöküş. Bu ekonominin genel
özelliğidir (Shefrin,2000).

Davranışçı finans yaklaşımında psikolojik
gerçekçilik neoklasik teoriden daha belirgindir.

Toplamda etkinlik olmayabilir.
Davranışçı Finans
•
Yerleşik iktisatta finansal teorinin eleştirisi davranışçı
iktisat tarafından yapılır.
•
İktisat tarihi E. Fama’nın bulgularını
doğrulamamıştır.
•
Profesyonel yatırımcı piyasa hakkında bilgi
sızdırabilir yada edinebilir.
•
Neoklasik teori hisse senedi fiyatlarının beklenen
kar paylarının bu günkü değeri gösterdiğini
belirtmesine rağmen, gerçek bulgular önceki
değerlerin daha sonra oluşan değerlerden daha
oynak olduğunu gösterir.
Davranışçı Finans
Davranışçı finans EPH’nin bazı bulgularını
zayıflatır.
Davranışçılar da rasyonelitenin zayıf olduğu
piyasalarda yatırımcının piyasaya bilgi
sızdırmasını olanaksız görür.
Bürokratların riski piyasadan daha iyi
değerlendirebileceği ve regüle edebileceği
seçeneğini kabul etmez,
Karışmama politikası devam eder.
YMK Eleştiriler

Yerleşik İktisada dönük eleştiriler, ya bilimsel
bulunmamış yada EPH’nin yeterince
anlaşılamadığında, “tatlı su iktisatçıları” olarak
alınmıştır (Krugman, 2009).

Küresel politik kurumlar yeni trend “yeni makro
ekonomik modelleri” tercih etmiştir.
Yerleşik İktisatta Metodoloji
•
Lionel Robbins’a göre (1940,99-100), ekonomik analiz
evrensel gerçeklerden doğan aksiyomların tümden
gelim yöntemiyle gelişmesiyle ilerler.
•
Friedman’a göre teori (1953), öngörü işlevi yürütür.
•
Lucas’a göre teori (1980,697), analojik bir sistem
inşasında talimatlar yönergeler setidir. Mekanik ekonomi
kurgusu.
YMK, Heterodoks Eleştiri
•
Colander’a göre (2009), teorinin daha iyi matematiksel
modellere ihtiyacı yoktur, karmaşık gerçeği daha iyi
açıklayacak metodolojik yaklaşımlara ihtiyacı var.
•
Lawson’a göre (2009) teori reel ekonominin kurumsal ve
tarihsel özelliklerini daha iyi açıklamalıdır.
•
Yerleşik ekonomi kurumsal kompleksiteyi açıklayabilecek
donanımda değildir.
•
Sorun matematiksel modellerin derinleşmesi değildir. Sorun
daha derin bir metodolojinin kullanılmasıdır.
Makro Konsensus’un Analitik
Kolaycılığı
Ben Bernanke (2000):
Hyman Minsky (1977) ve Charles
Kindleberger’in (1978) irrasyonalite
varsayımının öneminin göz ardı edilemeyeceğini
belirtir. Ancak, finansal sistemin istikrarsızlığını
rasyonelite varsayımından saparak ortaya
koymanın doğru olmadığını düşünür.
Bernanke’ye göre en iyi araştırma stratejisi
rasyonaliteye dayandırır.
Bernake (2000), Essays on Great Depression,
Princeton, p. 43
Roubini, 2009

H. Minsky ekolü “Büyük Konsensus”u
konsensusun aksine finansal istikrarsızlık,
varlık, kredi balonları ve finansal krizlere yol
açtığını düşünür (Roubini, 2009).

Benzeri görüşler O. Blanchard tarafından da
paylaşılmıştır (2009, p. 4).