Transcript RSM Informerer 5 - 2012 - RSM Hasner Kjelstrup og Wiggen

Informerer
November 2012
Avtaler mellom selskap og aksjeeiere
Hensynet til kreditorer og minoritetsaksjonærer står sentralt i aksjelovgivningen.
Aksjeloven har derfor detaljerte bestemmelser om avtaler mellom selskap og aksjeeiere.
Hvem og hva omfattes?
Oppregningen i aksjelovens § 3-8 er uttømmende, dvs. at paragrafen ikke skal anvendes på avtaler med andre avtaleparter
enn det som loven nevner. Det er i utgangspunktet transaksjoner
mellom selskapet og en aksjeeier som omfattes av bestemmelsen. For å hindre omgåelser av reglene omfattes også avtaler
mellom selskapet og en aksjonærs nærstående, eller andre som
opptrer i forståelse med aksjeeier (stråmenn). Videre omfatter
reglene også avtaler med styremedlemmer og daglig leder.
Aksjelovens § 3-8 gjelder alle avtaler mellom parter som
nevnt ovenfor, der selskapets ytelse utgjør mer enn en tidel av
selskapets aksjekapital.
Unntak
Aksjeloven spesifiserer noen unntak fra hovedregelen om krav til
behandling i generalforsamling. Det viktigste unntaket er forretningsavtaler som inngås som ledd i selskapets vanlige virksomhet,
og som inneholder pris og andre vilkår som er vanlige for slike
avtaler. Avtaler hvor selskapets ytelse har en virkelig verdi som
utgjør mindre enn kroner 50.000, er også unntatt. Her er det likevel en forutsetning at slike avtaler godkjennes av styret. Videre er
overdragelse av noterte verdipapirer til pris i henhold til offentlig
kursnotering, unntatt fordi prisen er udiskutabel. Sist er daglig
leders og styremedlemmers lønn for det ordinære arbeidsforholdet unntatt fordi slike avtaler er regulert i andre bestemmelser.
Gyldighetskriteriet
For at avtalen skal være gyldig og bindende for selskapet, må det
foreligge et konkret, godkjent vedtak fra generalforsamlingen. Det
er imidlertid ikke noe krav om at generalforsamlingens godkjennelse innhentes før avtale inngås. Men dersom generalforsamlingen ikke godkjenner avtalen i ettertid, må avtaleparten betale et
eventuelt mottatt vederlag tilbake til selskapet. I visse tilfeller kan
også utbyttereglene komme til anvendelse («maskert utbytte»).
I praksis kan det være vanskelig å skille mellom meldepliktige
avtaler og unntaket for forretningsavtaler som inngås som ledd
i selskapets vanlige virksomhet. Det kan være hensiktsmessig å
søke råd i vurderingen av om inngåtte avtaler faller inn under
unntakene i § 3-8, eller om hovedregelen må følges for at avtalene skal være gyldig.
Saksbehandling
Aksjeloven krever at styret utarbeider en redegjørelse om avtalen og avgir en uttalelse om at det er rimelig samsvar mellom
verdien av det vederlaget selskapet skal yte og verdien av det
vederlaget selskapet skal motta. Revisor skal avgi en uttalelse
om redegjørelsen og dokumentene skal fremlegges for generalforsamlingen som skal godkjenne avtalen. Transaksjonen skal
så meldes til Foretaksregisteret uten opphold.
Foto: Istockphoto/vgajic
Aksjeloven § 3-8 krever i utgangspunktet at transaksjoner mellom selskap og aksjonær eller selskapets ledelse, skal godkjennes av generalforsamlingen dersom selskapets ytelse utgjør 10
prosent eller mer av aksjekapitalen. Det er verdien på avtaletidspunktet som er avgjørende for denne vurderingen. Formålet
med bestemmelsen er å beskytte kreditorenes og minoritetsaksjonærenes interesser ved å forhindre skjulte utdelinger og
tapping av selskapets ressurser.
Hva er virksomheten verdt?
I en rekke situasjoner er det nødvendig å vite hva en virksomhet er
verdt. I denne artikkelen gir vi deg en enkel og overordnet fremstilling
av forhold som er av betydning ved vurdering av verdien til mindre og
eierstyrte virksomheter.
Årsregnskapet bygger på historisk kost
og forteller ofte lite om hva en virksomhet er verdt. Virksomhetens verdi beror
normalt på fremtidig verdiskapning.
En rekke forutsetninger, estimater og
myke variabler har stor betydning for
hvilken pris som oppnås ved en eventuell virksomhetsoverdragelse.
Avgrensning og begreper
I mange situasjoner kan det være
påkrevet å ha en begrunnet oppfatning av hva en virksomhet er verdt,
f.eks. ved kjøp og salg av aksjer, kapitalutvidelse, fusjon og fisjon. Regnskapsprofesjonen skiller blant annet
mellom virkelig verdi, bokført verdi og
skattemessig verdi. I teorien beskrives
virkelig verdi som det beløp en eiendel kan omsettes for i en transaksjon
på armlengdes avstand mellom velinformerte, frivillige parter. For aksjer
som ikke omsettes i et velfungerende
marked, vil virkelig verdi måtte estimeres. Kjøper og selger har normalt
ulik oppfatning av verdien, og det er
mange faktorer som spiller inn i verdifastsettingen. Se figur 1.
Analyse av balansen
Det er anerkjent praksis å verdsette
egenkapitalen i en virksomhet ved
¬
Verdsettelsesmetoder
Hvilken verdsettelsesmetode som
egner seg avhenger blant annet av
bransje og hvor moden virksomheten
er. Det er vanlig å skille mellom balansebaserte og inntjeningsbaserte metoder. I praksis blir de balansebaserte
metodene benyttet ved verdsettelse
av kapitalintensiv virksomhet som for
eksempel skipseiende selskaper. De
inntjeningsbaserte modellene egner
seg for virksomheter hvor verdier
skapes gjennom et samspill mellom
kapital, organisasjon, kunnskap, forretningsforbindelser etc. For slike
virksomheter finnes verdiene i liten
utstrekning i balansen, og selskapets
verdi beror på nåverdien av fremtidige
kontantstrømmer. Se figur 2.
Balansebaserte metoder
Substansverdimetoden egner seg for
virksomheter som har relativt standardiserte driftsmidler og lett omsettelige eiendeler hvor verdien av disse
kan utledes fra sammenlignbare
transaksjoner. Eiendelens alder, fremtidig vedlikeholdsbehov, eksisterende
kontrakter etc. vil være av betydning
i denne sammenheng. Uten å bli teoretisk, vil vi nevne at substansverdien
tilsvarer ulike markedsaktørers estimerte nåverdi av fremtidige kontantstrømmer som eiendelen forventes å
generere.
Mens substansverdien bygger på en
forutsetning om fortsatt drift, legger
likvidasjonsverdien til grunn at virksomheten skal avvikles. Ved avvikling oppnås normalt lavere pris for eiendelene.
Bruk av multipler er en sammenligning mot andre selskaper med kjent
Figur 1
Figur 2
Ikke driftsrelaterte
eiendeler
Balansebaserte
metoder
Inntjeningsbaserte
metoder
Substansverdi
Fremtidig kontantstrøm
Likvidasjonsverdi
Normalisert resultat eller
kontantstrøm
Balansebaserte multipler
Inntjeningsbaserte multipler
Rentebærende gjeld
Operasjonelle
eiendeler
Finansielle
eiendeler
2
først å fastsette verdien av selskapets samlede eiendeler, for deretter å trekke ut rentebærende gjeld.
I denne vurderingen er det viktig å
gjøre seg opp en mening om hvilke
eiendeler som er av operasjonell art
og som genererer kontantstrømmer
for virksomheten. Ikke driftsrelaterte
og finansielle eiendeler vurderes
separat og kan eksempelvis være en
bedriftshytte, bankinnskudd eller en
aksjepost. Rentebærende gjeld omfatter mellomværende som det direkte
eller indirekte betales rente av, f.eks.
pantelån i bank. Operasjonelle eiendeler innbefatter i tillegg til varige
driftsmidler også arbeidskapital. Forenklet kan en si at arbeidskapital er
nettoverdien av varelager og kundefordringer fratrukket kortsiktig gjeld
knyttet til driften.
Egenkapital
verdi. Eksempelvis vil verdien av et
mindre bulkrederi kunne utledes ved
en sammenligning mot et børsnotert
rederi innenfor samme segment, gitt
kapasitet og kvalitet på flåten.
Inntjeningsbaserte metoder
Kontantstrømmodellen innebærer at
selskapet verdsettes på grunnlag av
nåverdien av de fremtidige kontantstrømmer bedriften antas å generere.
Vanligvis estimeres kontantstrømmene for en begrenset tidsperiode
og verdiskapning etter dette tidspunkt
kommer til uttrykk gjennom en såkalt
terminalverdi. Teoretisk innebærer
dette at evigvarende kontantstrømmer diskonteres.
Normalisert resultat eller kontantstrøm er en forenkling av kontantstrømmodellen. I stedet for å
estimere spesifikke kontantstrømmer
for en periode på anslagsvis fem år,
estimeres en normalisert verdi som
kapitaliseres. Dersom virksomheten er
stabil og det ikke foreligger vesentlige
sykliske forhold, kan normalresultatmetoden gi et resultat som ikke avviker vesentlig fra den mer avanserte
kontantstrømmodellen.
Inntjeningsbaserte multippelanalyser innebærer at forholdstall mellom
verdi og resultatmål for en sammenlignbar børsnotert virksomhet eller
virksomhet som nylig har blitt omsatt
utenfor børs, benyttes til å estimere
verdien av virksomheten som vurderes. Eksempler på slike nøkkeltall er
› Virksomhetsverdi/salg
› Virksomhetsverdi/driftsresultat før
avskrivninger
› Egenkapitalverdi/resultat
Avkastningskrav
For de inntjeningsbaserte modellene
er avkastningskravet av stor betyd-
ning. Avkastningskravet skal prise
risikoen ved virksomheten på en adekvat måte. Den såkalte kapitalverdimodellen gir et teoretisk grunnlag for
hvordan avkastningskravet skal fastsettes. I korte trekk legges en risikojustert markedspremie til et risikofritt
avkastningskrav. Videre er det i praksis vanlig å justere avkastningskravet
med en småbedriftspremie. Selskapets finansielle stilling har derved
stor betydning for avkastningskravet.
Se figur 3.
Avkastningskravet vil måtte fastsettes på grunnlag av en konkret
vurdering. I dagens marked antar vi
at avkastningskravet for mindre eierstyrte bedrifter ofte er i intervallet
12–18 prosent. Den inverse av avkastningskravet gir en indikativ multiplikator, f.eks. tilsier et avkastningskrav på
14 prosent en multiplikator på 7.
Sentrale forutsetninger
Å spå om fremtiden er ikke enkelt. De
inntjeningsbaserte modellene tilsier
at man må gjøre seg opp en mening
om bl.a. fremtidig
› vekst
› kostnadsutvikling
› marginbilde
› arbeidskapitalbehov
› investeringsbehov
Myke faktorer
En bedriftsverdsettelse er mer enn talleksersis. Det er også en analyse og
vurdering av en rekke myke faktorer
som er av stor betydning for selskapets evne til fremtidig verdiskapning.
Eksempler på dette er
› rammebetingelser
› markedsposisjon og konkurranse
› kunderelasjoner
› humankapital og kompetanse
Skjønn
Figur 3
Element i
avkastningskravet
Estimat
Risikofri rente
2%
Markedsrisikopremie
5%
Beta
1–2
Småbedriftspremie
3–4 %
Bedriftsverdsettelse er ikke en eksakt
vitenskap og fagfolk snakker oftere
om verdiintervall enn en bestemt
verdi. Profesjonelt skjønn og markedskjennskap skal ikke undervurderes, men fasiten foreligger først i en
bindende avtale mellom uavhengige
parter.
Tjenesteområde
Transaksjonsstøtte
I RSM Hasner Kjelstrup & Wiggen ytes transaksjonsstøtte
av en kjernegruppe bestående av tre partnere og en
dedikert medarbeider, alle
statsautoriserte revisorer.
Tjenestegruppen har lang
erfaring fra revisjon og rådgivning, herunder redegjørelser etter aksjelovgivningen,
Due Diligence, verdsettelser,
fusjon, fisjon mv. Vi har bransjeerfaring fra detaljhandel,
engrosvirksomhet, industri,
shipping, reiseliv, fast eiendom, investeringsvirksomhet
mv. Avhengig av de konkrete
problemstillinger som skal
løses, har RSM Hasner Kjelstrup & Wiggen ressurser med
spesialkompetanse innenfor
skatt, avgift og regnskap.
Gjennom vårt internasjonale
nettverk i RSM vil vi kunne
tilby lokal kompetanse og
kapasitet dersom transaksjoner skal gjennomføres utenfor Norges grenser, eller en
transaksjon involverer flere
land. Vi sørger for at kontakt etableres med de riktige
menneskene og til rett tid.
Kontaktdata:
• Arnfinn Osvik, partner,
m. 46 80 10 00,
[email protected]
• Erik Olsen, partner,
m. 90 82 83 80,
[email protected]
• Paul Thomassen, partner,
m. 90 14 45 80,
[email protected]
• Per-Øystein Selnes, senior
associate, m. 92 22 91 48,
[email protected]
Tidligere utgaver av
«RSM Hasner informerer»
ligger på:
www.rsmi.no
TEKST Arnfinn osvik
3
¬
Transaksjonsstøtte
Ved oppkjøp, restruktureringer og egenkapital­transaksjoner kan det være
hensiktsmessig å søke råd. RSM Hasner Kjelstrup & Wiggen har kompetanse og
erfaring fra små og store transaksjoner.
Som revisor for eierstyrte virksom­
heter er RSM Hasner Kjelstrup & Wiggen ofte en sentral samtalepartner når
transaksjoner planlegges. Vår bistand
på dette området kan i grove trekk
beskrives som Due Diligence, verdsettelse og bekreftelse av redegjørelser.
Due Diligence
Due Diligence er en kritisk og uavhengig selskapsgjennomgang som gjennomføres i forbindelse med en rekke
transaksjonstyper, men særlig ved oppkjøp. En Due Diligence gir oppdragsgiver en økt dybdekunnskap som bidrar
til å sikre at transaksjonsbeslutninger
fattes på riktig grunnlag, og at de forutsetninger som ligger til grunn for
eventuelle transaksjoner faktisk er til
stede. En Due Diligence kan i tillegg gi
nyttige innspill til vurderingen av hvordan transaksjonen bør struktureres og
hvordan den bør gjennomføres.
En finansiell og skattemessig Due
Diligence dekker vanligvis følgende
områder, men avtales i det enkelte
tilfellet:
› Analyse og gjennomgang av
eiendeler og gjeld som overtas
› Vurdering av kvaliteten av
resultater og kontantstrømmer
› Identifisere interne kontrollrutiner
og eventuelle svakheter
› Identifisere konsekvenser av
transaksjonen
› Gjennomgang av målvirksomhetens skatte- og avgiftsposisjoner
› Identifisere potensielle risikoområder som krever særskilt beskyttelse i en salgs- og kjøpsavtale
Postadresse:
RSM Hasner Kjelstrup & Wiggen AS
Postboks 1312 Vika
0112 Oslo
Verdsettelser
Verdsettelse er aktuelt i mange situasjoner. Det kan blant annet dreie seg
om kjøp eller salg, fusjoner, fisjoner,
kapitaløkning, nedskrivninger, allokering av oppkjøpspris, transaksjoner med nærstående og forskjellige
tvister. I mange situasjoner er det
hensiktsmessig å innhente en uavhengig verdivurdering som beslutningsgrunnlag.
For selskaper som ikke jevnlig
omsettes i markedet kan det være
interessant å foreta verdivurderinger
med hensyn til aksjonærenes oppfølging og kontroll over investerte
verdier. Verdsettelsesprosessen er
en stegvis prosess som skal sikre at
alle relevante parametere avdekkes
og inkluderes i vurderingene og analysene som gjøres:
› Innhenting og bearbeiding av
informasjon
› Vurdere og analysere informasjonen
› Lage prognoser og estimere
kapitalkostnad
› Beregne verdier og tolke resultatene
Vi gjør oppmerksom på at oppgaven
med verdsettelse ikke lar seg kombinere med rollen som valgt revisor.
Redegjørelser etter aksjeloven
RSM Hasner Kjelstrup & Wiggen har
lang og bred erfaring med å avgi sakkyndige redegjørelser etter aksjelovgivningen ved tingsinnskudd, fusjoner og
konserninterne transaksjoner for store
norske selskaper. Økt fokus på valgt
revisors uavhengighet i store selskaper
kan tilsi at det er ønskelig å benytte en
annen revisor til slike uttalelser.
Per-Øystein Selnes (f.v.), Paul Thomassen, Erik Olsen og Arnfinn Osvik.
Besøksadresse:
Filipstad Brygge 1
0252 Oslo
E-post:
[email protected]
Hjemmesider:
www.rsmi.no
www.rsmi.com
Telefon: +47 23 11 42 00
Fax: +47 23 11 42 01
Revisornr./Org.nr.:
982 316 588 MVA