Transcript Part 2. 오스템임플란트 (048260)

ASAM INVESTMENT ADVISORY
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
과거 한국 하락장 분석을 통한
향후 하락장 성격 예측 및 Top-pick 선정
Top-pick : 오스템임플란트(048260)
중국 曰, “내 눈을 바라봐 너는 키가 커지고”
배해승
[email protected]
이명현
[email protected]
이민아
[email protected]
ASAM INVESTMENT ADVISORY
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
CONTENTS
PART 1.
2000년과 2007년 시장 성격 분석
2000년 IT 버블붕괴장
2008년 글로벌 금융위기로 인한 펀더멘탈 붕괴장
향후 시장 성격 전망 및 Top-pick 선정
PART 2.
Top-pick : 오스템임플란트(048260)
Story 1. 현재 상황, 모르면 나빠 보인다.
Story 2. 내수 시장 성장률 둔화에 대한 진단
Story 3. 지분법 턴어라운드로 실적 개선
Valuation
PART 3.
APPENDIX
PART 1. 2000년과 2007년
시장 성격 분석
ASAM INVESTMENT ADVISORY
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
Part 1.
경기 순환 사이클 모형을 통한 시장 성격 분석
경기 침체 시
재고량 증가
설비투자
감소
경기순환
사이클 모형
소비지출
감소
고용 위축
ASAM INVESTMENT ADVISORY
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
경기 순환 사이클 모형을 통한 시장 성격 분석
Part 1.
경기 침체 시 설비투자는 감소, 재고순환지표 또한 하락하며 비농가취업자수가 감소하고 실업률이 증가함.
전 산업 설비투자 실적 추이 및 재고순환표
④⑤
50
40
25000
설비투자
30
20000
15000
재고순환지표
10000
22,000.0
④⑤ 10
비농가취업자수(좌)
21,000.0
20
20,000.0
10
19,000.0
0
18,000.0
-10
17,000.0
-20
16,000.0
-30
15,000.0
2010/01/15
2009/03/31
2008/03/31
2007/03/31
2006/03/31
2005/03/31
2003/03/31
2002/03/31
IT버블
붕괴시기
2001/03/31
2000/03/31
1999/03/31
1998/03/31
1997/03/31
1996/03/31
0
2004/03/31
5000
① ② ③
23,000.0
(천명)
실업률(우)
1996년 1월
1996년 10월
1997년 7월
1998년 4월
1999년 1월
1999년 10월
2000년 7월
2001년 4월
2002년 1월
2002년 10월
2003년 7월
2004년 4월
2005년 1월
2005년 10월
2006년 7월
2007년 4월
2008년 1월
2008년 10월
2009년 7월
① ② ③
30000
비농가취업자수와 실업률 추이
출처: DataGuide Pro
현재 한국 경제는 ⑤의 상태에 있으며, 경기 순환 사이클 모형 상
향후 ③과 같은 현상이 나타날 것으로 예상됨.
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
9
8
7
6
5
4
3
2
1
0
(%)
출처: DataGuide Pro
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
2008년
금융위기
2009/09/01
2009/02/01
2008/07/01
붕괴기
2007/12/01
2007/05/01
2006/10/01
2006/03/01
2005/08/01
2005/01/01
2004/06/01
2003/11/01
2003/04/01
2002/09/01
2002/02/01
1700
2001/07/01
1800
2000/12/01
회복기
2000/05/01
1999/10/01
IMF
1999/03/01
1998/08/01
2200
1998/01/01
Part 1.
경기 순환 사이클 모형을 통한 시장 성격 분석
가계소비지출(실질) 추이 (단위: 천원)
회복기
성장속도의
둔화
붕괴기
2100
2000
1900
반복
1600
1500
출처: DataGuide Pro
-5
-10
500
0
2000년 하락장
2008년 하락장
버블 붕괴장
펀더멘탈 붕괴장
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
출처: DataGuide Pro
향후 하락장의 성격은 2000년 버블 붕괴장과 비슷할 것으로 예상됨
2009년 7월
2009년 1월
2008년 7월
2008년 1월
2007년 7월
2007년 1월
2006년 7월
2006년 1월
2005년 7월
2005년 1월
1,000
2004년 7월
0
2004년 1월
5
2003년 7월
1,500
2003년 1월
10
2002년 7월
2,000
35
2002년 1월
40
2001년 7월
성장속도의
둔화
2001년 1월
국내총생산성장률
2000년 7월
GDP성장률(우측, %)과 종합주가지수 (좌측) 추이
2000년 1월
15
1996년 1Q
1996년 4Q
1997년 3Q
1998년 2Q
1999년 1Q
1999년 4Q
2000년 3Q
2001년 2Q
2002년 1Q
2002년 4Q
2003년 3Q
2004년 2Q
2005년 1Q
2005년 4Q
2006년 3Q
2007년 2Q
2008년 1Q
2008년 4Q
2009년 3Q
2010년 2Q
Part 1.
경기 순환 사이클 모형을 통한 시장 성격 분석
코스피 200 PER 추이
종합주가지수(1980년1월4일기준)
IT버블
붕괴시기
30
25
20
15
10
5
0
출처: DataGuide Pro
Part 1.
2000.01.01~2000.12.31
2000년 30% 이상 수익률을 기록한 제약업종은 14개에 달함
14개 제약종목의 2000년 연간 수익률
수익률(12개월) 20001231(%)
450
400
350
300
수익률 키 맞추기가 진행됨
250
200
150
의약분업 정책으로 인한 주가 상승 모멘텀 존재
100
50
0
유
한
양
행
유
유
제
약
삼
일
제
약
근
화
제
약
국
제
약
품
슈
넬
생
명
과
학
일
성
신
약
알
앤
엘
바
이
오
대
원
제
약
영
진
약
품
우
리
들
제
약
태
평
양
제
약
환
인
제
약
신
풍
제
약
견실한 실적이 뒷받침 됨
출처: DataGuide Pro
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
Part 1.
2000.01.01~2000.12.31
수익률 키 맞추기가 진행됨
IT버블 시기의 업종별 수익률
IT버블 붕괴기의 업종별 수익률
종합주가지수 236% 상승
500%
400%
300%
200%
종합주가지수 52% 하락
100%
0%
0%
-20%
증권
유통업
운수창고
건설업
화학
보험
제조업
운수장비
섬유,의복
의약품
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
-40%
-60%
-80%
Part 1.
2000.01.01~2000.12.31
의약분업 정책으로 인한 주가 상승 모멘텀
2000년 의약분업 정책의 실시
견실한 실적이 뒷받침 됨
유한양행 매출액 추이
300000
250000
고품질의 다빈도 처방 의약품에 대한 수요 증가
200000
150000
상위점유율 업체
다수의 오리지널 제품 보유
수요 증가로 실적 개선
하위점유율 업체
100000
50000
신약 개발에 주력
0
신약 허가 시
주가 상승 모멘텀
70000
199512 199612 199712 199812 199912 200012 200112 200212
60000
유유제약 매출액 추이
50000
의약분업 정책적 이슈로 인해
산업 판도 변화
40000
30000
20000
향후 산업의 성장성, 수익성에 대한 시장의 기대감이
주가 상승에 기여
10000
0
199703 199803 199903 200003 200103 200203 200303 200403 200503
출처: 각 사 사업보고서
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
Part 1.
2007.11.01~2008.10.31
2007년 하반기에서 2008년 하반기까지 이어진 하락장은 펀더멘탈 붕괴장
동기간 주가상승률 20% 이상 종목은 22개의 종목에 불과
실적 개선주
한샘, 동우, 아트라스BX, 세방전지, 성우전자, 진양산업 6개 종목
특징: 실적 상승 폭이 매우 큼
2007년 3분기 대비 2008년 3분기 당기순이익 성장률
신사업 진출
500% 이상
5개 기업
300% 이상
17개 기업
100% 이상
81개 기업
50% 이상
119개 기업
출처: DataGuide Pro
그 외 개별 기업 이슈
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
Part 1.
2007.11.01~2008.10.31
2007년 하반기에서 2008년 하반기까지 이어진 하락장은 펀더멘탈 붕괴장
동기간 주가상승률 20% 이상 종목은 22개의 종목에 불과
실적 개선주
신사업 진출
코닉글로리, 조광ILI, 신성홀딩스, 두올산업, 예림당, 테라리소스 등 12개 기업
특징: 대부분이 자원 개발, 태양광, 2차 전지 등 대체에너지 관련 주
그 외 개별 기업 이슈
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
Part 1.
2007.11.01~2008.10.31
2007년 하반기에서 2008년 하반기까지 이어진 하락장은 펀더멘탈 붕괴장
동기간 주가상승률 20% 이상 종목은 22개의 종목에 불과
실적 개선주
신사업 진출
그 외 개별 기업 이슈
유진데이타, 한국사이버결제, 모헨즈, 로엔 등
특징: 경영권 분쟁, 정책 수혜주, 적대적 M&A 등 개별 기업 별로 다양한 이슈
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
ASAM INVESTMENT ADVISORY
코스피 200의 PER 추이
ASSUMPTION
1. 향후 도래할 하락장의 성격은 2008년보다는
2000년과 닮아 있을 것이다.
40
35
30
주가 상승률 스크리닝
BUBBLE
25
현재 버블장에서 수익률 하위 랭킹을 기록하고 있는
20
업종이 향후 상위 랭킹에 기록될 확률이 높다.
15
10
5
2009년 7월
2009년 1월
2008년 7월
2008년 1월
2007년 7월
2007년 1월
2006년 7월
2006년 1월
2005년 7월
2005년 1월
2004년 7월
2004년 1월
2003년 7월
2003년 1월
2002년 7월
2002년 1월
2001년 7월
2001년 1월
2000년 7월
2000년 1월
0
2. 개선되거나 좋은 실적을 조명해 줄 수 있는
모멘텀적 요소가 필요하다.
3. 향후 도래할 하락장의 화두는 성장성이다.
출처: DataGuide Pro
현재 한국 주식시장은 2008년 글로벌 금융위기로 인한
하락장 이후 급격한 유동성의 증가로 버블이 형성된 상태에 있음
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
ASAM INVESTMENT ADVISORY
1. 향후 도래할 하락장의 성격은 2008년보다는
2000년과 닮아 있을 것이다.
2. 개선되거나 좋은 실적을 조명해 줄 수 있는
모멘텀적 요소가 필요하다.
주가 상승률 스크리닝
3. 향후 도래할 하락장의 화두는 성장성이다.
현재 버블장에서 수익률 하위 랭킹을 기록하고 있는
업종이 향후 상위 랭킹에 기록될 확률이 높다.
: 중국
140%
120%
2008년 금융위기 이후 버블장(2008. 11. 03 ~ 현재) 코스닥 업종별 상대 수익률
100%
(2008. 11. 03 = 100), 동기간 코스닥 상승률 58.93%
80%
60%
40%
20%
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
섬유,의류
통신서비스
비금속
정보기기
오락, 문화
통신방송서비스
운송
유통
금융
종이,목재
의료,정밀기기
금속
기계,장비
통신장비
방송서비스
건설
음식료,담배
화학
제조
컴퓨터서비스
운송장비,부품
가구
출판,매체복제
IT S/W & SVC
IT종합
인터넷
제약
벤처
소프트웨어
IT H/W
일반전기,전자
IT벤처
디지탈컨텐츠
IT부품
반도체
0%
PART 2.
오스템임플란트(048260)
ASAM INVESTMENT ADVISORY
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
ASAM INVESTMENT ADVISORY
TOP-PICK 선정
오스템임플란트 (048260)
목표주가 22,550원, 상승여력 100%로 매수의견 제시
주가
11,250원(▼300)
52주 최고
17,000원
6개월 목표주가
22,550원
52주 최저
7,840원
상승여력
100%
외국인 비율
6.71%
종합주가지수
1,602.03p (▼40.00)
대주주 지분율
25.5%
코스닥지수
496.57p (▼20.83)
베타(12M, 일간)
1.26
시가총액
1597억 원
유동주식비율
74.5%
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
ASAM INVESTMENT ADVISORY
STORY 1.
현재 상황, 모르면 나빠 보인다.
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
ASAM INVESTMENT ADVISORY
Part 2. 오스템임플란트 (048260)
현재 상황, 모르면 나빠 보인다.
1
2
성장률 둔화
오스템임플란트 연간 수출, 내수 매출 추이
수익성 악화
오스템임플란트 연간 매출원가율 및 마진율 추이
1600
70%
1400
60%
1200
50%
1000
GP마진
매출원가율
40%
수출
800
내수
600
30%
OP마진
20%
400
10%
200
NI마진
0%
0
2004
2005
2006
2007
2008
2009E
-10%
2001
출처: 사업보고서
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
출처: 사업보고서
ASAM INVESTMENT ADVISORY
Part 2. 오스템임플란트 (048260)
현재 상황, 모르면 나빠 보인다.
3
현금흐름 악화, 매출채권회전율 감소
오스템임플란트 연간 현금흐름 추이
60,000
오스템임플란트 분기 매출채권회전율 추이
5
단위: 백만원
단위: 회
4
40,000
3
20,000
2
0
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
-20,000
-40,000
-60,000
1
0
2007 2007 2007 2007 2008 2008 2008 2008 2009 2009 2009
재무활동으로 인한 현금흐름(*)
1Q
투자활동으로 인한 현금흐름(*)
2Q
3Q
4Q
1Q
2Q
3Q
4Q
1Q
2Q
3Q
매출채권회전율
영업활동으로 인한 현금흐름(*)
출처: 사업보고서
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
출처: 사업보고서
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
2010/01/07
2009/12/07
2009/11/07
2009/10/07
2009/09/07
2009/08/07
2009/07/07
2009/06/07
2009/05/07
2009/04/07
2009/03/07
2009/02/07
2009/01/07
2008/12/07
2008/11/07
2008/10/07
2008/09/07
2008/08/07
2008/07/07
2008/06/07
2008/05/07
2008/04/07
2008/03/07
2008/02/07
2008/01/07
2007/12/07
2007/11/07
2007/10/07
2007/09/07
2007/08/07
2007/07/07
2007/06/07
2007/05/07
2007/04/07
2007/03/07
2007/02/07
ASAM INVESTMENT ADVISORY
Part 2. 오스템임플란트 (048260)
주가 등락 원인 진단
오스템임플란트 주가 추이
60,000
50,000
40,000
30,000
20,000
10,000
출처: FnGuide
ASAM INVESTMENT ADVISORY
STORY 2.
내수 시장 성장률 둔화?
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
ASAM INVESTMENT ADVISORY
Part 2. 오스템임플란트 (048260)
과거 AIC교육으로 시장을 개척한 오스템임플란트
AIC교육이란? 임플란트 시술 능력이 없는 치과의사들을 대상으로 하는 오스템임플란트의 교육 프로그램
연간 교육 누적매출액과 비교해 본 임플란트 매출액
120,000
100,000
80,000
연간 AIC 교육 매출액과 매출원가율 추이
10,000
2,500
8,000
2,000
6,000
1,500
400%
(단위: 백만원)
350%
300%
적자사업
250%
60,000
40,000
200%
(단위: 백만원)
20,000
0
4,000
1,000
2,000
500
0
2002
2003
2004
임플란트 매출액(좌)
2005
2006
2007
2008
교육 누적 매출액(우)
150%
100%
50%
0
0%
2002
2003
2004
교육 매출액(좌)
출처: 사업보고서
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
2005
2006
2007
2008
교육 매출원가율(우)
출처: 사업보고서
ASAM INVESTMENT ADVISORY
Part 2. 오스템임플란트 (048260)
성장성이 둔화된 국내 임플란트 시장
내수시장 경쟁사 임플란트 관련 매출액 추이(단위: 백만원)
25,000
160000
120000
오스템임플란트 임플란트 분기 매출액 추이(단위: 백만원)
경기침체로
인한 수요 감소
20,000
오스템임플란트
덴티움
디오
메가젠
15,000
10,000
5,000
0
2007 2007 2007 2007 2008 2008 2008 2008 2009 2009 2009
1Q
80000
2Q
3Q
4Q
1Q
2Q
3Q
4Q
1Q
2Q
3Q
디오 임플란트 분기 매출액 추이(단위: 백만원)
4,000
40000
3,000
2,000
1,000
0
2004
2005
2006
2007
2008
0
2007 2007 2007 2007 2008 2008 2008 2008 2009 2009 2009
1Q
2Q
출처: 각 사 사업보고서
09년 3분기 기준 오스템임플란트
내수 점유율 45.7%
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
3Q
4Q
1Q
2Q
3Q
4Q
1Q
2Q
3Q
출처: 각 사 사업보고서
ASAM INVESTMENT ADVISORY
Part 2. 오스템임플란트 (048260)
향후 국내 임플란트 시장의 판도 변화: 수가고지제의 시행
수가
고지제란?
비급여 의료항목에 대한 고지를 의무화함으로써, 환자로 하여금
의료 서비스 비의 구체적인 항목을 알 수 있게 하는 제도
가격 고지
가격 비교
제품 대비
가격경쟁력 비교
수입/국산
이분법
개별 임플란트별
수가 비교
브랜드 경쟁력
부각
점유율 1위, 브랜드인지도
있는 오스템임플란트
수혜 받을 것
임플란트 제품 최종 결정 영향자
2006년
2010년`
9.50%
13.40%
의사
의사
본인선택
본인선택
기타
43.30%
43.30%
90.50%
출처: 오스템임플란트, 리서치 앤 리서치
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
ASAM INVESTMENT ADVISORY
Part 2. 오스템임플란트 (048260)
향후 국내 임플란트 시장의 판도 변화: 수가고지제의 시행
임플란트 인지 경로
2010년`
2006년
9.8
뉴스, 신문, 잡지 기사를 통해
85.8
67
주변 사람을 통해
8.2
광고를 통해
60.7
단위: 명
6
0
200
38
인터넷 검색을 통해
30.5
치과 스탭을 통해
오스템임플란트 유저 전국 895명 치과의사를 대상으로 한 설문조사 결과
400
10
오스템임플란트와 디오 분기별 광고선전비 추이
600
2,500
단위: 백만원
디오
2,000
49(5%)
오스템임플란트
1,500
수가가 낮아질…
474(53%)
변함 없을 것이다
모르겠다
42.5
치과에 비치 홍보물을 통해
0
수가가 높아질…
49.5
치과 의사를 통해
45.9
단위: 명
58.5
258(29%)
113(13%)
1,000
500
최종 소비자의
선택이 중요
출처: 디지털세미나리뷰
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
0
2008
2008
2008
2008
2009
2009
2009
1Q
2Q
3Q
4Q
1Q
2Q
3Q
출처: 각 사 사업보고서
ASAM INVESTMENT ADVISORY
STORY 3.
지분법 턴어라운드로 실적 개선
수익성 악화는 회계적 수치에 불과하다.
현금흐름 개선의 기미가 보인다.
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
ASAM INVESTMENT ADVISORY
Part 2. 오스템임플란트 (048260)
오스템임플란트, 수익성 악화는 회계적 수치에 불과하다
수익률 비교 분석
실제 매출원가와 수출부문 조정 매출원가의 비교
100%
60%
80%
50%
수출 매출 비중 커지면서
영업이익률 감소
60%
10%
40%
30%
40%
20%
20%
10%
0%
2007 2007 2007 2007 2008 2008 2008 2008 2009 2009 2009
1Q
2Q
3Q
4Q
1Q
2Q
3Q
오스템임플란트 영업이익률(%)
4Q
1Q
2Q
3Q
디오 영업이익률(%)
0%
2005
2006
실제 매출원가
2007
2008
수출부문 조정 매출원가
출처: 사업보고서, 자체 추정
출처: 각 사 사업보고서
4.5%에 해당하는 연구개발비 회계처리 방식이 다름
오스템임플란트의 경우 자회사로 수출 시
제품 단가의 60% 할인하여 판매
광고선전비 5% 차이
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
ASAM INVESTMENT ADVISORY
Part 2. 오스템임플란트 (048260)
해외 자회사 턴어라운드
오스템임플란트 분기별 자회사 당기순이익 추이(단위: 천원)
700000
오스템대만법인
오스템러시아법인
500000
오스템인도법인
300000
오스템싱가폴법인
오스템일본법인
100000
오스템홍콩법인
-100000
08.1Q
08.2Q
08.3Q
08.4Q
09.1Q
09.2Q
09.3Q
오스템중국법인
오스템영국법인
-300000
오스템말련법인
오스템태국법인
-500000
오스템호주법인
-700000
출처: 사업보고서
2006년~2009년 해외법인 총 매출액 및 교육 매출액의 합 비교
해외 각국에서의 AIC 교육 사업으로 해외 자회사
마진 악화, 당기순손실을 기록해 왔음
해외법인 총매출액
적자사업, 매출액의 16% 차지
해외법인교육매…
0
500
1000
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
국내 사례로 추정한
AIC 교육 프로그램의 BEP는 3년
ASAM INVESTMENT ADVISORY
Part 2. 오스템임플란트 (048260)
해외 자회사 턴어라운드
AIC 교육 손익분기점 돌파 후 해외 자회사 실적 개선이 기대됨
AIC 교육을 통해 산출한 향후 해외 자회사 매출액
연간 해외 자회사 투자 금액 추이(단위: 천원)
1,000,000
2005
2006
2007
2008
대만법인
165,966
301,469
0
0
독일법인
244,572
481,606
249,892
0
러시아법인
10,447
379,478
463,113
123,588
인도법인
0
193,900
276,314
686,350
미국법인
0
2,361,526
1,837,800
19,413,120
싱가폴법인
0
183,493
93,433
1,362,980
일본법인
0
166,800
154,800
173,216
홍콩법인
0
186,008
0
68,6350
중국법인
0
192,800
463,250
0
영국법인
0
0
247,050
0
말련법인
0
0
141,181
93,730
태국법인
0
0
141,006
865,410
-4,000,000
호주법인
0
0
91,760
441,980
-6,000,000
800
단위: 백만원, 건
600
500,000
400
200
0
0
2008
2009E
2010E
2011E
AIC 교육에 따라 산출된 매출액
2,000,000
2012E
2013E
AIC 누적 교육 횟수
지분법손익 추이
0
-2,000,000
2008
2008
2008
2008
2009
2009
2009
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3Q
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3Q
-8,000,000
: 각국 진출 시기
출처: 사업보고서
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
출처: 자체 가공 자료, 사업보고서
ASAM INVESTMENT ADVISORY
Part 2. 오스템임플란트 (048260)
해외 자회사 턴어라운드
중국 임플란트 시장 성장성
중국 임플란트 시술가능 의사 수와 비율 추이 및 전망
의사 수
단위: 명
비율
180
16000
25%
20%
12000
120
100
10000
15%
80
60
2009년 중국 임플란트
시장 규모는 250억 규모
10%
인구 10,000명 당
4명에 불과
40
20
2009
2010E 2011E 2012E 2013E 2014E
출처: CMRC, 동양종합금융증권
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
중국
인도
러시아
브라질
영국
캐나다
일본
호주
프랑스
미국
독일
0%
2008
스페인
0
0
스웨덴
2000
스위스
5%
이탈리아
4000
한국
6000
160
140
14000
8000
인구 10,000명 당 임플란트 시술 인구 수 (per year)
출처: 2008 data-iDATA, MRG, OECD
ASAM INVESTMENT ADVISORY
Part 2. 오스템임플란트 (048260)
해외 자회사 턴어라운드
중국 자회사
OSSTEM CHINA
중국 시장 경쟁사 점유율 및 마진 분석
판매가
400
매출원가
중국 내 임플란트 회사 영업조직 및 직원 수 비교
마진
점유율
단위: 명
60
45%
단위: 달러, %
40%
350
35%
300
30%
영업조직수
41
33
40
60
영업직원수
35
18
20
0
Straumann
250
Friadent
Nobel
Bego
OSSSTEM
25%
중국 자회사 당기순이익 추이
200
20%
150
15%
100
10%
50
5%
0
0%
OSSSTEM
ITI(Straumann)
Branemark(Nobel)
600000
400000
단위: 천원
200000
0
-200000
08.1Q
08.2Q
08.3Q
08.4Q
09.1Q
09.2Q
09.3Q
-400000
-600000
출처: 각 사 IR자료, 자체 추정
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
출처: 사업보고서
ASAM INVESTMENT ADVISORY
Part 2. 오스템임플란트 (048260)
해외 자회사 턴어라운드
미국 시장
HIOSSEN
미국 시장 내 AIC 교육시설 개수 및 교육횟수 추이 및 전망
60
미국은 세계 최대의 임플란트 시장
49
50
2009년 기준 북미 시장 규모는 약 1조 1500억원
미국 자회사는 생산법인
40
교육시설개수
28
30
24
AIC교육횟수
2008년 4월 GS 3세대 임플란트 생산 시작
2008년 12월 미국 시장에 런칭
한국에도 역수출되어 판매되고 있음
20
BUT
감가상각비 발생 등으로 적자 지속
9
10
3
매출원가율 40%
0
2006
2007
2008
2009
매출원가율 20%
2010E
출처: 오스템임플란트, 자체 추정 자료
일본 시장
자체 생산 시작
2011년 정상궤도 진입, 수익 발생할 것으로 전망됨
OSSTEM JAPAN
한국 임플란트사 최초로 2009년 12월 후생성 인증 획득, 5년 내 점유율 20% 목표
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
ASAM INVESTMENT ADVISORY
Part 2. 오스템임플란트 (048260)
현금흐름 개선의 기미가 보인다.
해외 자회사 턴어라운드와 함께 개선될 것
병원 매출채권회전율과 자회사 매출채권회전율 추이
1.6
분기별 매출채권처분손실 추이
단위: 회
1.4
3,500,000
3,000,000
1.2
2,500,000
1
2,000,000
0.8
1,500,000
0.6
1,000,000
0.4
500,000
0.2
0
단위: 천원
0
2007 2007 2007 2007 2008 2008 2008 2008 2009 2009 2009
1Q
2Q
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1Q
병원매출채권회전율
2Q
3Q
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1Q
2Q
3Q
자회사매출채권회전율
출처: 사업보고서, 자체 가공 자료
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
매출채권처분손실
출처: 사업보고서
ASAM INVESTMENT ADVISORY
Part 2. 오스템임플란트 (048260)
VALUATION
목표주가 22,550원, 상승여력 100%로 매수의견 제시
DCF Valuation
매출액 성장률 가정
내수시장 매출액
수가고지제의 시행으로 오스템임플란트 점유율 확대, 향후 3년간 7%의 매출 성장률 적용
중국시장 매출액
향후 2년간 60% 성장, 이후 성장률 감소할 것으로 가정
미국시장 매출액
자체 생산 실시하는 미국 자회사 수익은 영업외손익에 반영, 2011년에 턴어라운드 가정
영업외손익에 반영
매출원가율
판관비율
설비투자비율
수출 매출이 늘어남에 따라 매출원가율 증가하는 추세 반영
영구성장률
1%
2009년 수준을 유지할 것으로 판단
BETA
1.26
향후 무리한 확장 계획은 없는 것으로 판단되어 2009년 수준에서 반영
할인율
10.5%
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
2009/12/07
2009/10/07
2009/08/07
2009/06/07
2009/04/07
2009/02/07
2008/12/07
2008/10/07
2008/08/07
2008/06/07
2008/04/07
2008/02/07
2007/12/07
2007/10/07
2007/08/07
2007/06/07
2007/04/07
2007/02/07
ASAM INVESTMENT ADVISORY
Part 2. 오스템임플란트 (048260)
주가 등락 원인 진단
오스템임플란트 주가 추이
60,000
50,000
40,000
30,000
Target
Price
20,000
10,000
출처: FnGuide
DCF 22,550원
ASAM INVESTMENT ADVISORY
Q&A
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
PART 3.
APPENDIX
ASAM INVESTMENT ADVISORY
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
ASAM INVESTMENT ADVISORY
APPENDIX
1. 오스템임플란트 매출 비중, 해외 자회사 현황
2. 2007. 11. 01 ~ 2008. 10. 31 동 기간 주가 상승률 20% 이상 기업
3. 자회사 실적 추정
4. Global peers 마진율 추이
5. 수가고지제 시행 후 수입/국내 임플란트 예상 가격 변동
6. 오스템임플란트 제품 가격 및 원재료 단가 추이
7. 임플란트 세계 시장 점유율
8. 세계 지역별 이 없는 인구 수 규모 및 한국 연령대별 인구 수 추이 및 전망
9. 국내/세계 임플란트 시장 규모 추이 및 전망
10. VALUATION
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
Part 3.
오스템임플란트는 아시아 태평양 지역 6개 국가 M/S 1위의 임플란트 제조 업체
09년 3분기 기준 내수 83%, 수출 17%
오스템임플란트 연간 매출 비중 추이
100%
90%
80%
70%
60%
50%
40%
30%
20%
출처: 오스템임플란트
10%
해외 자회사 12개 설립
0%
2004
임플란트
2005
2006
의료기기
2007
교육(AIC)
2008
기타
출처: 사업보고서
대만
독일
러시아
홍콩
중국
영국
미국(생산법인)
싱가폴
태국
인도
말레이시아
호주
출처: 오스템임플란트
Part 3.
2007.11.01~2008.10.31 동 기간 주가상승률 20% 이상 기업
실적개선
새로운
사업영위
경영권
분쟁
정책
수혜주
유진데이타
X
X
O
X
개인투자자 지분 확보로 경영권획득
한국사이버결제
O
X
O
X
적대적M&A로 주식 가격 급등
코닉글로리
X
O
X
X
태양광 산업 및 우즈벡 규소 광산 투자
한샘
O
X
X
X
당기순이익 YOY 58% 성장
바이오스페이스
O
O
X
X
체성분 분석기 제품 개발 및 실적 개선
모헨즈
X
X
X
O
대운하 프로젝트와 새만금 개발 프로젝트 관련주
조광ILI
O
O
X
X
실적개선 및 헤파호프 지분 보유로 수혜 예상
로엔
X
X
X
X
연예비리 수사에 따른 연예관련주 추락후 회복
에프씨비투웰브
X
O
X
X
신기술 도입 통한 사업 다각화 및 재무구조 개선
동우
O
X
X
X
순이익 YOY 대비 11배 성장
신성홀딩스
O
O
X
X
태양광 공장 신설
지앤알
O
O
X
X
체성분 분석기 제품 개발 및 실적 개선
두올산업
X
O
X
X
카자흐스탄 광산 지분 인수 참여
세방전지
O
X
X
X
순이익 YOY 대비 4배 성장
아트라스BX
O
X
X
X
순이익 YOY 대비 12.5배 성장
엘앤에프
X
O
X
X
2차 전지와 LED관련 녹색 성장 수혜주
셀트리온
X
O
X
X
바이오시밀러 신사업
예림당
X
O
X
X
사업구조변화(우회상장)
성우전자
O
X
X
X
순이익 YOY 대비 2.1배 증가
테라리소스
X
O
X
X
러시아 유전 개발 기대감
백광산업
O
O
X
X
라이신 본격생산, 반도체세정사업진출
진양산업
O
X
X
X
순이익 YOY 대비 3.44배 성장
비고
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
출처: 각종 언론 보도 자료
Part 3.
자회사 실적 추정 (단위: 천원, 건)
임플란트매출액
2010E
2011E
2012E
2013E
255
400
500
600
119,000,000
231,500,000
526,400,000
814,800,000
8,700,000
6,000,000
6,000,000
6,000,000
127,700,000
237,500,000
532,400,000
820,800,000
임플란트매출원가
47,600,000
92,600,000
210,560,000
325,920,000
교육매출원가
21,750,000
9,000,000
9,000,000
9,000,000
총매출원가
69,350,000
101,600,000
219,560,000
334,920,000
매출총이익
58,350,000
135,900,000
312,840,000
485,880,000
영업이익
23,871,000
71,775,000
169,092,000
264,264,000
당기순이익
23,871,000
71,775,000
169,092,000
264,264,000
교육매출액
총매출액
출처: 자체 추정
ASSUMPTION
임플란트 매출원가
교육 매출원가
수출가는 60% 할인된 가격으로 본사의 40% 정도일 것으로 가정
교육 매출원가는 250%로 가정
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
Part 3.
Global peers 마진율 추이
Straumann (Switzerland)
Nobel Biocare (Sweden)
100
100
80
80
60
60
40
40
20
20
0
0
2004
%
2005
GP Margin
2006
OP Margin
2007
2008
NI Margin
2004
2005
2006
Operating (EBIT) margin(%)
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
2008
Profit margin(%)
출처: 각 사 IR 자료
출처: 각 사 IR 자료
지역별 매출: 유럽 64%, 북미 21%, 아시아 12%
2007
북미 시장 선두 업체
Part 3.
수입제품 가격 비교
<현재 수가>
평균 229만원
0
100만원 미만
0
0
100만 이상~130만 미만
0
11
<가격고지 후 예상 수가>
평균 214만원(-6.5%)
130만 이상~160만 미만
46
31
160만 이상~200만 미만
183
87
200만 이상~250만 미만
83
173
250만 이상~300만 미만
4
48
300만원 이상
5
100만원 미만
2
국산제품 가격 비교
0
35
100만 이상~130만 미만
154
130만 이상~160만 미만
73
131
160만 이상~200만 미만
6
<현재 수가>
평균 152만원
68
38
200만 이상~250만 미만
5
0 250만 이상~300만 미만
0
300만원 이상
0
0
<가격고지 후 예상 수가>
평균 143만원(-5.9%)
출처: 디지털세미나리뷰
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
Part 3.
오스템임플란트 제품 가격 추이
450,000
오스템임플란트 원재료 단가 추이
250,000
단위: 원
Titanium Gr-5 ￠5(kg)
TRIMRITE ￠6.35(kg)
SUS303 ￠12(g)
Gold 합금(g)
Platinum(g)
단위: 원
400,000
200,000
350,000
300,000
150,000
250,000
200,000
100,000
150,000
50,000
100,000
50,000
0
0
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2007 2007 2007 2007 2008 2008 2008 2008 2009 2009 2009
1Q
2Q
3Q
4Q
1Q
2Q
3Q
4Q
1Q
2Q
3Q
오스템임플란트시스템(Set)
출처: 사업보고서
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
출처: 사업보고서
Part 3.
세계 임플란트 시장 점유율(2009년 기준)
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
35%
Nobel Biocare
Straumann
Zimmer
Biomet/3i
Dentsply
Osstem Implant
Others
출처: Straumann IR 자료
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
Part 3.
세계 지역별 이 없는 인구 수 규모
지역
이가 없는 인구수
(나이>65)
임플란드 시장규모
2011P
USA & Canada
22mil
1764 mil(USD )
Western Europe
& Russia
28mil
2029 mil(USD)
Asia Pacific
36mil
909* mil(USD)
Rest of the World
15mil
* Australia, Japan, South Korea, China, India
출처: MRG (Europe as defined by MRG)
한국 연령대별 인구 수 추이 및 전망
40
35
단위: 백만명
30
25
65세 이상
20
15-64세
15
0-14세
10
5
0
1960
1965
1970
1975
1980
1985
1990
1995
2000
2005
2010(P)
2015(P)
2020(P)
출처: 통계청, 국회도서관
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
Part 3.
국내 임플란트 시장 규모 추이 및 전망
3000
세계 임플란트 시장 규모 추이 및 전망
70000
단위: 억원
단위: 억원
60000
2500
50000
2000
40000
1500
30000
1000
20000
500
10000
0
0
2006
2007
2008
2010E
2012E
2006
출처: 오스템임플란트 IR 자료
고려대학교 가치투자연구회 R.I.S.K
2007
2008
2009
2010E
2011E
2012E
출처: 오스템임플란트 IR 자료
Part 3.
VALUATION
1년 성장
2년 성장
3년성장
4년 성장
5년성장
6년 성장
7년성장
8년 성장
9년성장
10년 성장
10년 이후
323.0%
매출원가율
(t+1)
65%
112.6%
매출원가율
(t+2)
65%
114.3%
매출원가율
(t+3)
63%
116.5%
매출원가율
(t+4)
61%
117.6%
매출원가율
(t+5)
59%
120.8%
매출원가율
(t+6)
57%
105.9%
매출원가율
(t+7)
57%
103.2%
매출원가율
(t+8)
57%
103.3%
매출원가율
(t+9)
57%
103.4%
매출원가율
(t+10)
57%
101.0%
판관비율(t+1) 판관비율(t+2) 판관비율(t+3) 판관비율(t+4) 판관비율(t+5) 판관비율(t+6) 판관비율(t+7) 판관비율(t+8) 판관비율(t+9) 판관비율(t+10)
33%
설비투자액
(t+1)
19%
순운전자본
(t+1)
51%
33%
설비투자액
t+2)
19%
순운전자본
(t+2)
51%
감가상각비율
순운전자본
11%
59%
베타계수
(Hamada)
베타계수
33%
33%
설비투자액
설비투자액
(t+3)
(t+4)
19%
19%
순운전자본
순운전자본
t+3)
(t+4)
51%
51%
설비투자비율(5 설비투자비율
년)
(10년)
19%
19%
33%
설비투자액
(t+5)
19%
순운전자본
(t+5)
51%
33%
설비투자액
(t+6)
19%
순운전자본
(t+6)
51%
33%
설비투자액
(t+7)
19%
순운전자본
(t+7)
51%
33%
설비투자액
(t+8)
19%
순운전자본
(t+8)
51%
33%
설비투자액
(t+9)
19%
순운전자본
(t+9)
51%
33%
설비투자액
(t+10)
19%
순운전자본
(t+10)
51%
영업외수익
사내유보율
장기 ROIC
세율
이자수익율
이자비용율
-8304
100%
0.130
0.22
3%
시장위험프리
미엄
5%
비영업이익
세율
0.25
목표수익률
배당세율
사채
할인율(국채)
ROE
WACC
CAPM
COE
1.26
1.26
0.068
1.042
12.77%
0.089
0.105
0.089
0.075
0.2
0.15
영업이익
당기순이익
주주수익
EPS
BPS
PER
시장PER
PBR
PERG
주가
매수가
759
5942
14.8
1.89
0.6
우선주
실질주
0.00
0.00
14.20
11250
감자로인한주가
상승
0
11250
자사주수
13.29
감자(주식수/매
수액)
0
26403
주식수
14.20
10777
(42)
미상장 유증/무
전환가능
증 물량
CB/BW 물량
0.00
0.00
EVA
EV
EV/EBITDA
시가 총액
6886
215120
6.79
159773
주당매수액
0
배당성향
0
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