Transcript Výběr diskontní sazby, zahrnutí rizika

• Obecná problematika
• Vlivy diskontní sazby na hodnocení
projektů
• Teoretické školy
• Diskontní sazba jako tržní úroková míra
• Diskontní sazba a hodnocení projektů v
praxi
• Shrnutí
Co je to veřejný projekt?
„Systémový návrh alokace veřejných
zdrojů, který má (zpravidla) charakter
investiční akce.“
František Ochrana
Co je to veřejný projekt?
„Realizace určitých konkrétních cílů, v jejichž
důsledku vznikají buď specifické produkce
(statků a služeb), nebo investiční celky, či
dochází ke korekci nespravedlnosti vůči
určitým skupinám obyvatelstva na základě
stanovených a obecně sdílených kritérií.“
Hodnocení projektu?
• Smyslem hodnocení projektu je výběr
nejvýhodnější investiční varianty =>
nejlepší efekty s omezenými zdroji
• Faktory výkonnosti, likvidity a rizikovosti
Hodnocení projektu?
• Před započetím hodnocení je nejprve nutné:
– odhadnout budoucí užitky z projektu
– stanovit náklady na projekt
– určit náklady na kapitál – tedy stanovit diskontní
sazbu
– zvážit rizikovost projektu.
• CBA
– Porovnává přínosy a náklady projektu v peněžním
vyjádření
Vliv diskontní sazby na hodnocení
projektu
Vliv diskontní sazby na hodnocení
projektu
• Velmi citlivý faktor -> malé změny sazby
vedou k naprosto odlišným výsledkům
analýzy
• Vliv na:
– Přijetí či odmítnutí projektu
– Alokace zdrojů mezi soukromým a veřejným
sektorem
• Rozhodující faktor času: krátkodobý x
dlouhodobý projekt -> viz příklad
• Snadno zmanipulovatelné kritérium
Diskontní sazba vs. čas
• Očekávaný příjem za 1 rok je 100.000,-Kč,
diskontní sazba nejprve 5% poté 10%
a. i=5% -> SH = 95.381,-Kč
b. i=10% -> SH = 90.909,-Kč
• Očekávaný příjem za 15 let je 100.000,-Kč,
diskontní sazba nejprve 5% poté 10%
a. i=5% -> SH = 48.101,-Kč
b. i=10% -> SH = 23.939,-Kč
SH = současná hodnota příjmů
Hodnota diskontní sazby a jeji vliv
• Současná hodnota příjmů: Čím nižší je DS tím
vyšší je SHP
– Při moc nízké DS přijaty neefektivní projekty
– Při moc vysoké DS odmítnuty projekty efektivní
• Současná hodnota nákladů:
– Při vysoké DS je nízká SH budoucích nákladů ->
přesun břemene do budoucna (skutečné náklady
jsou vyšší než předpoklad)
– Citlivost projektů s vysokými náklady na jejich
ukončení
Diskontní sazba na dokonalém
trhu*
• Trhy jsou v rovnováze -> pouze jedna DS
• Deficitní subjekty si jsou ochotni půjčit za cenu, za kterou
jsou přebytkové subjekty ochotni disponibilní prostředky
poskytnout
• Cena = úroková míra = MRTP**
• Deficitní subjekty si určují úrokovou sazbu, za kterou jsou
schopny omezit budoucí spotřeby, aby si mohly zvýšit
současnou spotřebu. Přebytkové subjekty zase určují cenu, za
kterou jsou schopni omezit současnou spotřebu, disponibilní
prostředky ušetřit a půjčit deficitním subjektům
• MRTP = SRTP***
• Ve skutečném světě je informační asymertie proto jsou jiné
úrokové sazby pro deficitní a přebytkové subjekty
*Neoklasická teorie **Mezní míra časové preference ***Společenská mezní míra čas. p
Teoretické školy
• Škola společenského nákladu obětované
příležitosti kapitálu
– K významným zástupcům patří Harberger,
McKean
• Škola společenské míry časové preference
– Společenskou mírou časové preference se
zabýval Feldstein, Marglin a Steiner
Škola společenského nákladu
obětované příležitosti kapitálu
• Společenským nákladem je ušlý výnos, kterého by bylo dosaženo
investicí do projektu soukromého sektoru -> Soukromý sektor
obecně generuje vyšší výnos než veřejný
• Potom - poměřování mezních nákladů kapitálu hodnoceného
projektu k mezním nákladům kapitálu alternativních projektů ve
veřejném sektoru v závislosti na druhu financování projektů
• Financování výběrem daní ->
a.
pokles soukromé spotřeby -> pokles národohosp. ukazatelů
a.
vysoká výnosová míra -> růst vládních investic -> pokles investic
soukromých
Růst úrokové míry -> růst sazeb u hypotečních úvěrů -> pokles
soukromých investic (bydlení)
• Financování emisí dluhopisů ->
b.
• Stínové ceny = alternativní náklady projektu, ke kterým dojdeme
komparací s alternativním projektem soukromého sektoru
Škola společenské míry časové
preference
• Určení současné hodnoty budoucí spotřeby
• Problém: Jak ohodnotit budoucí užitky
z budoucí spotřeby?
• Teoretik rozhoduje o spotřebě za budoucí
generace, ačkoliv nezná požadavky na kvalitu
i kvantitu statků.
• Určení kladných, ale i záporných užitků
• Hledá cenu budoucí spotřeby projektu
ohodnocené z hlediska společnosti jako celku
Tržní úroková míra jako diskontní
sazba
• Použití tržní úrokové míry nebo průměru
tržních úrokových měr jako diskontní sazby
• Tržní úroková sazba je snadno dosažitelná
pokud má specifikováno, k jakým aktivům je
úroková míra vztažena
• 5 zásadních problému s klíčovým problémem
vyšší tržní úrokové sazby soukromého
sektoru než míra výnosnosti a rizika
veřejného a tím nesprávného stanovení
diskontní sazby projektu – Jackson, Brown
Tržní úroková míra jako diskontní
sazba – 5 problémů
• 1. Problém - časová preference jednotlivce
– Jednotlivec upřednostňuje spotřebu současnou před
budoucí -> odměna v podobě úroku -> úroky
vyplaceny v budoucnu -> selhání jednotlivce při
hodnocení užitečnosti budoucí spotřeby
• 2. Problém - záporné externality do budoucna
– Upřednostňování součas. potřeb -> externalita pro
budoucí generace (podcenění budoucích dopad ->
současný užitek je nadhodnocen oproti dopadům,
kterými bude projekt zatížen na konci své životnosti
– Jedinec objektivně neposoudí budoucí zatížení pro
stanovení spravedlivou diskontní sazbu
Tržní úroková míra jako diskontní
sazba – 5 problémů
• 3. Problém - způsob financování projektu veřejného
sektoru
– Investice veřejného sektoru částečně vytlačují soukromé
investice ->
a. daně snižují soukromou spotřebu -> nižší produkt
b. financování prostřednictvím půjčky -> růst úrokové sazby
na trhu -> růst úspor, pokles investic
•
4. Problém – monopolní cenová tvorba
–
•
Vyšší monopolní cena než cena v dokonalé nebo
monopolistické konkurenci -> vyšší výnosová míra na
trhu nepoužitelná pro porovnání projektu s alternativním
5. Problém – riziková prémie
–
Riziková prémie součástí tržní úrokové sazby -> riziková
prémie je vyšší v soukromém sektoru než ve veřejném
Diskontní sazba v praxi
• Evropská komise stanovila pravidla pro stanovení
referenční a diskontní sazby pro účely hodnocení
projektů
• Diskontní sazba by měla odrážet náklady příležitosti
kapitálu pro investora = ušlý výnos z nejlepšího alt.
Projektu
• Doporučení Evr. komise -> použití 5% reálné finanční
diskontní sazby za orientační referenční hodnotu pro
projekty veřejných investic spolufinancovaných z
fondů
• Hodnoty lišící se od 5% odůvodnit
– Specif. makroekon. Podmínky členského státu
– Povahou investora – např. při spolufinancování ze soukr.
sektoru
– Odvětvím
Shrnutí - diskontní sazba
• Diskontní sazba hraje zásadní roli v hodnocení
veřejných projektů
• Faktor, který může být použit ve prospěch současné,
ale může také způsobit dalekosáhlé negativní dopady
na všechny zúčastněné subjekty
• Dvě školy ekonomů, zabývající se principy stanovení
diskontní sazby na základě časové preference nebo
obětované příležitosti kapitálu, na ně volně navazují
pravidla používaná v praxi
• Od roku 2007 platí dokument Evropské komise
Metodické pokyny pro provedení analýzy nákladů a
přínosů, který navazuje na podobné dokumenty platné
předtím
Riziko
• Při rozhodování o přijetí projektu subjekt
poměřuje náklady a užitky, které mu přinese.
• Jedním z rozhodovacích kritérií je i riziko
• Riziko je definováno jako situace, kdy
existuje možnost nepříznivé odchylky od
žádoucího výsledku. (Skutečné výsledky se
liší od předpokládaných)
• Aby se jednalo o riziko :musíme mít alespoň
2 varianty řešení, alespoň 1 výsledek
nežádoucí
• Např. riziko, že daná investice nepřinese
předpokládaný výnos nebo účinek daného
projektu nebude dostatečný
Druhy rizik
• Teritoriální a politická (vlivem sociální politiky
státu, nezákonnou činností, války)
• Ekonomická (tržní, inflační, kurzová,úvěrová)
• Bezpečnostní (zabezpečení proti krádeži)
• Právní rizika a rizika spojená s odpovědností
za škodu
• Předvídatelná a nepředvídatelná
• Specifická ( daném odvětví- pojišťovací,
manažerská, spojená s fin.trhem)
Druhy rizik II.
• Finanční riziko – vyplývající z používání
různých druhů kapitálu, jehož náklady
pořízení jsou relativně fixní v poměru k
dosahovaným výsledkům
• Podnikatelské riziko – nebezpečí, že dosažené
výsledky se budou odlišovat od
předpokládaných (příznivé, nepříznivé odch.)
• Projektové riziko – u špatného řízení projektu
• Rizika ovlivnitelná, neovlivnitelná
• Spekulativní a čisté riziko
Postoj k riziku
• Averzní – negativní postoj, snaží se mu
vyhýbat
• Vyhledávající riziko – vyhledává
riskantnější příležitosti
• Neutrální postoj – je indiferentní mezi
rizikem a jistotou
Rozhodování za rizika z pohledu
mikroekonomie
• Rozhodujeme se podle oček. výsledku
=je vlastně váženým průměrem oček.
výsledků, kdy vahou je pravděpodobnost
• Lidé se však snaží maximalizovat svůj
užitek, proto musíme brát v úvahu oček.
užitek
Vztah k riziku a ochota přijmout
spravedlivou sázku
• Averze k riziku
• Preferuje jistý výsledek před rizikem se
stejným očekávaným výsledkem
Vztah k riziku a ochota přijmout
spravedlivou sázku
• Vyhledávání rizika
• Dá přednost rizikové variantě a tudíž
spravedlivé sázce
Vztah k riziku a ochota přijmout
spravedlivou sázku
• Neutrální postoj k riziku
• Při volbě mezi spravedlivou sázkou a jistou
variantou nerozhodný
Analýza rizik
• Prvním krokem při předcházení rizik správná
analýza
• Chápána jako proces definování hrozeb,
pravděpodobnosti a negativního dopadu rizik
• Zahrnuje:
–
–
–
–
Identifikaci rizik
Stanovení hodnoty aktiv
Identifikaci hrozeb a slabin
Stanovení závažnosti hrozeb a míry zranitelnosti
Měření rizika
• Důležitým prvkem analýzy rizik
• Různá velikost rizika v každé situaci, né vždy
je možné se riziku vyhnout
• Přesněji lze vyjádřit pomocí
pravděpodobnosti – v % vyjádřenou možnost
jeho vzniku (objektivně – z minulých údajů,
Subjektivně – odborný odhad)
• Pokud máme k dispozici varianty peněžních
toků – průměrná očekávaná hodnota příjmů
N
• Vzorec:
P   Pj * p j
j 1
Měření rizika II.
Směrodatná odchylka

N
 (P
j 1
j
 P) 2 * p j
• Vyjadřuje absolutní míru
rizika
• Porovnává odchylky PP
od průměrné očekávané
hodnoty PP
• Čím vyšší hodnoty, tím
riskantnější
Variační koeficient
V=σ/
P
• Vyjadřuje relativní míru
rizika
• U projektů, které mají
odlišné průměrné
očekávané hodnoty PP
• Čím vyšší, tím vyšší riziko
projektu
Řízení rizika
• Je proces, kdy se subjekt snaží zamezit
působení existujících i budoucích rizik a
navrhuje řešení, která pomáhají eliminovat
jejich negativní účinek.
• Pomocí Cost benefit analysis zhodnotit
ekonomické náklady a přínosy variantních
řešení pro snížení rizik, a vybrat optimální
variantu řešení
• Hlavní oblasti : havárie, přír.katastrofy,
finanční a projektová rizika, obchodní,
technická a organizační r.
Snižování rizika
• Odstranění příčin rizika x snížení nepříznivých
důsledků
• Transfer rizika (přesunutí na jiné subjekty –
leasing, bankovní záruka)
• Diverzifikace (rozšíření na co nejširší základnu,
např. volba právní formy podnikání)
• Pojištění (směna velké ztráty za malou jistou
ztrátu ve výši pojistného)
• Etapová realizace projektu
• Rezervy
Rozhodování za nejistoty
• Je širší pojem než riziko, definována jako
náhodnost , neurčitost podmínek či výsledků
nějakých jevů či procesů.
• Na rozdíl od rizika neznáme pravděpodobnost
výsledků
• Metody rozhodování za nejistoty:
–
–
–
–
Kritérium maximin a maximax
Laplaceovo pravidlo
Hurwitzovo pravidlo
Savangeovo pravidlo
Kritérium maximax
• Rozhodující subjekty jsou optimističtí z
hlediska budoucích výnosů projektu,
předpokládá nejpříznivější situace světa
• Nejprve se stanoví maxima hodnot daného
kritéria a rizikové varianty, pak je zvolena
ta varianta, která dosahuje nejvyšší
hodnoty daného kritéria hodnocení.
• Problém : neuvažuje nepříznivý vývoj
světa
Kritérium maximin
• Rozhodovatelé jsou pesimističtí,
předpokládají, že nastane ta nejhorší
situace
• Pro rizikové varianty se stanoví nejnižší
hodnoty kritérií pro jednotlivé rizikové
situace.
• Vybrána je ta varianta, která má
z minimálních hodnot tu nejvyšší.
Laplaceovo pravidlo
• Rozhodovatel nemá informace o
pravděpodobnostech rizikových situací.
• Různým situacím přiřazuje stejné
pravděpodobnosti, ty pak slouží jako váha
k výpočtu očekávaného výnosu
• Pak se vybere nejvyšší hodnota oček.
výnosu
Hurwiczovo pravidlo
• rozhodovatel uvažuje pro každou rizikovou
variantu jí příslušející nejvyšší a nejnižší hodnotu
kritéria hodnocení.
• Pro každou veličinu se také stanoví tzv. koeficient
optimismu, nabývá hodnoty od 0 do 1.
• Dané kritérium a koeficient optimismu se
navzájem vynásobí a varianty se opět uspořádají.
• V případě hodnocení výnosového typu bude
vybrána nejvyšší hodnota, v případě nákladového
ta nejnižší.
Savangeovo pravidlo
• Rozhodovatel určí ztráty, které mohou
vzniknout špatnou volbou rizikové varianty
vzhledem k situaci, která nastala po volbě.
• Ztráty se určí jako rozdíl optimální hodnoty
kriteria varianty a hodnot dalších variant.
• Vznikne tzv. matice ztrát. Optimální
varianta je s nejnižší hodnotou ztráty.