Transcript MVP_17_FEJEZET

Richard A. Brealey
Stewart C. Myers
MODERN
VÁLLALATI
PÉNZÜGYEK
17. fejezet
A vállalati hitelfelvételi
politika jelentősége
Panem, 2005
A diákat készítette:
Matthew Will
McGraw Hill/Irwin
Copyright © 2003 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved
17- 2
Tartalom
 Tőkeáttétel adómentes környezetben
 Hogyan befolyásolja a tőkeáttétel a hozamot?
 A hagyományos elmélet
McGraw Hill/Irwin
Copyright © 2003 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved
17- 3
MM (A hitelfelvételi politika nem számít)
 Modigliani és Miller

Amikor nincsenek adók és a tőkepiacok jól
működnek, akkor nincs különbség a vállalati és az
egyéni hitelfelvétel között. Éppen ezért a vállalat
értéke nem függ a tőkeszerkezettől.
McGraw Hill/Irwin
Copyright © 2003 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved
17- 4
MM (A hitelfelvételi politika nem számít)
Feltevések
 Kettő helyett egy értékpapír kibocsátásával a
vállalat csökkenti a befektetők döntési lehetőségét.
Ez nem csökkenti az értéket, ha:
 A befektetőnek nincs szüksége a lehetőségre
VAGY
 Rendelkezésre áll elégséges egyéb alternatíva
 A tőkeszerkezet nem befolyásolja a pénzáramlást,
vagyis
 Nincsenek adók
 Nincsenek csődköltségek
 Nincs hatással a menedzsment ösztönzésére
McGraw Hill/Irwin
Copyright © 2003 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved
17- 5
MM (A hitelfelvételi politika nem számít)
Példa
Macbeth Folttisztítók – finanszírozás saját tőkével
A d ato k
R észvén yek szám a (d b )
1000
Á rfo lyam ($ )
10
K ap italizáció ($ )
10 000
E red m én yek
A
B
C
D
M ű k ö d ési jö ved elem ($ )
500
1000
1500
2000
E P S ($ )
0 .5 0
1 .0 0
1 .5 0
2 .0 0
H o zam (% )
5
10
15
20
McGraw Hill/Irwin
Várható
eredmény
Copyright © 2003 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved
17- 6
MM (A hitelfelvételi politika nem számít)
Példa (folytatás) 50% hitel
A d ato k
R észvén yek szám a (d b )
500
Á rfo lyam ($ )
10
R észvén yek p iaci érték e ($ )
5000
K ö tvén yek p iaci érték e ($ )
5000
E red m én yek
A
B
C
D
M ű k ö d ési jö ved elem ($ )
500
1000
1500
2000
K am at ($ )
500
500
500
500
S aját tő k ére ju tó n yere ség ($ )
0
500
1000
1500
E P S ($ )
0
1
2
3
R észvén yh o zam (% )
0
10
20
30
McGraw Hill/Irwin
Copyright © 2003 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved
17- 7
MM (A hitelfelvételi politika nem számít)
Példa
Macbeth - Finanszírozás saját tőkéből
- Az adósságot a befektetők vállalják
E redm ények
A
B
C
D
K ét részvény nyeresége ($)
1.00
2.00
3.00
4.00
C sökkentve 10% kam attal ($)
1.00
1.00
1.00
1 .00
A befektetés nettó jövedelm e ($)
0
1.00
2.0 0
3.00
10 $ befektetésen elért hozam (% )
0
10
20
30
McGraw Hill/Irwin
Copyright © 2003 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved
17- 8
Nincs varázslat a tőkeáttételben
MM I. tétele
Ha a tőkepiacok jól működnek,
a vállalatok nem tudják a tőkeszerkezet
bütykölésével növelni az értéküket.
A vállalat értéke független a tőkeáttételi
mutatótól.
EGY MINDENNAPI ANALÓGIA
Többe kerülne egy csirke összerakása, mint egy egész vásárlása.
McGraw Hill/Irwin
Copyright © 2003 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved
17- 9
Az I. tétel és a Macbeth
A Macbeth-példa folytatása
Jelenlegi szerkezet:
Javasolt szerkezet:
100% saját tőke
50-50% részvény és kötvén y
V árható E P S
1.50
2.00
Á rfolyam ($)
10
10
V árható hozam (% )
15
20
McGraw Hill/Irwin
Copyright © 2003 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved
Tőkeáttétel és hozam
17- 10
E szközök várható hozam a  r 
A
V árható m űködési jövedelem
A z értékpapírok piaci értéke
 D
  E

rA  
 rD   
 rE 
D  A
 D  E

McGraw Hill/Irwin
Copyright © 2003 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved
17- 11
MM II. tétele
A Macbeth-példa folytatása
rE  rA 
r  r 
E
A
V
 rA
 rD 
V árható m űködési jövedelem
Ö sszes értékpapír piaci értéke
1500

D
 0.15, vagyis 15%
10 000
McGraw Hill/Irwin
Copyright © 2003 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved
17- 12
MM II. tétele
D
rE  rA 
V
r  r 
E
A

 rA
 rD 
A Macbeth-példa folytatása
V árh ató m ű k ö d ési jö ved elem
Ö sszes érték p ap ír p iaci érték e
1500
 0 .1 5
10 000
rE  0 . 15 
5000
5000
0 . 15  0 . 10 
 0 . 20 vagy 20%
McGraw Hill/Irwin
Copyright © 2003 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved
17- 13
MM II. tétele
r
rE
rA
rD
Kockázatmentes hitel
McGraw Hill/Irwin
Kockázatos hitel
D
E
Copyright © 2003 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved
Tőkeáttétel és kockázat
17- 14
Macbeth-példa folytatása
A tőkeáttétel növekedésével nő a Macbeth részvényeinek kockázata
M űködési
500
C sak saját tőke
50 % hitel:
McGraw Hill/Irwin
EPS($)
jövedelem ($)
1500
0.50
1.50
R észvényhozam (% )
5
15
EPS ($)
0
2
R észvényhozam (% )
0
20
Copyright © 2003 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved
Tőkeáttétel és hozam
17- 15
 D
  E

 
 
 
D A
 DE

A
D
  
E
McGraw Hill/Irwin
A
D
V
E

A

D

Copyright © 2003 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved
17- 16
WACC
 A WACC a tőkeszerkezet a hozam és a
kockázat hagyományos felfogását tükrözi.
D
 E

W ACC  r    r     r 
V
 V

A
McGraw Hill/Irwin
D
E
Copyright © 2003 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved
17- 17
WACC
Várható
hozam
0.20 = rE
Részvény
0.15 = rA
Összes
eszköz
0.10 = rD
Hitel
D
McGraw Hill/Irwin
A
E
Kockázat
Copyright © 2003 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved
17- 18
WACC
Példa
Egy cégnek 2 millió dollár adóssága van és 100 000
darab, egyenként 30 dollár értékű részvénye. Ha 8
százalék a hitelkamat és a részvényesek 15 százalék
hozamot várnak el, akkor mekkora a cég WACC-je?
D = 2 millió $
E = 100 000 darab  30 $ = 3 millió $
V = D + E = 2 + 3 = 5 millió $
McGraw Hill/Irwin
Copyright © 2003 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved
17- 19
WACC
Példa
Egy cégnek 2 millió dollár adóssága van és 100 000
darab, egyenként 30 dollár értékű részvénye. Ha 8
százalék a hitelkamat és a részvényesek 15 százalék
hozamot várnak el, akkor mekkora a cég WACC-je?
D = 2 millió $
E = 100 000 darab  30 $ = 3 millió $
V = D + E = 2 + 3 = 5 millió $
D
 E

W ACC    r     r 
V
 V

D
2

   0.08  
5

E
3


0.15


5

 0.122, vagyis 12.2%
McGraw Hill/Irwin
Copyright © 2003 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved
17- 20
WACC
r
rE
rE = WACC
rD
D
V
McGraw Hill/Irwin
Copyright © 2003 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved
17- 21
WACC (hagyományos nézet)
r
rE
WACC
rD
D
V
McGraw Hill/Irwin
Copyright © 2003 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved
17- 22
WACC (MM szerint)
r
rE
WACC
rD
D
V
McGraw Hill/Irwin
Copyright © 2003 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved