Transcript syoukennkeizairon120425

第1章．金融仲介
• ○金融仲介の方式
• 直接金融：
– 資金不足主体が発行する本源的証券がその
まま資金余剰主体に提供されるという形で資
金が移転（資産変換なし）
• 間接金融：
– 資金余剰主体に対して、本源的証券がそのま
ま提供されるのではなく、間接証券に変換さ
れて提供されるという形で資金が移転（資産
変換あり）
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• 投資信託も間接金融
• ○投資信託の仕組み
投
資
家
資金
投
資
信
収益分配
託
投資
投資収益
証
券
市
場
等
2
投資信託
（
企不
業足
主
体
）
証
券
市
場
有
価
証
券
投
信
受
益
証
券
（
投余
資剰
家主
体
）
・投資信託における資産変換
ある程度大きな金額の証券を発行して資金調達したい企業
のニーズと、小口資金を多くの企業に分散投資したい投資家の
ニーズとのギャップを、資産変換を通じて埋める
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○証券化も間接金融（資産変換が行われている）
・資産変換：個々の企業向ローンをリスク分散され市場で売買可
能なABSに変換
債権譲渡
借入証書
企
業
向
貸
出
負
債
資
本
･
債（
不
務足
者主
企体
業）
銀行・ノン
バンク
企
業
向
貸
出
A
B
S
SPC（特別
目的会社）
（
優
先
債
と
劣
後
債
）
・Special Purpose Company
・Asset Backed Security（資産担保証券）
証
券
市
場
投（
余
資剰
家主
体
）
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○証券化における資産変換
・
・ サブプライム住宅ローンの証券化RMBS（住宅ローン担保証券）
・RMBSを再度証券化した CDO（債務担保証券）：ABSCDO
IMF. Global Financial Stability Report April 2008 p.60
5
• 優先劣後構造：証券化によって発行される複数の
証券に弁済の順序付けが行われること
• 優先劣後構造の数値例
– 格付のランク付けを以下のように仮定する
• 格付：発行される債券のデフォルト（債務不履行）リスクの評
価・ランク付け
• A：1年間のデフォルト確率1%未満
• B：1%～6％
• C：6%以上
– ローンaとローンbをプールして証券化する
• ローンa、ローンb共に返済期限が1年後で、元利返済額が共
に1000万円
• 共にデフォルト確率5%、両者に相関がない（統計的に独立）、
デフォルトした場合返済額はゼロ
• ローンa、ｂ共に格付はB
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・ローンa、bをプールした全体の元利返済状況は、以下の
４つのケースとなる。
ローンa 債務履行
ローンb
デフォルト
債務履行
ケース①
返済額：2000万円
確率=0.95×0.95
=0.9025
ケース②
1000万円
0.05×0.95
=0.0475
デフォルト
ケース③
1000万円
0.95×0.05
=0.0475
ケース④
0円
0.05×0.05
=0.0025
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• ローンa、bをプールして、それを裏付け担
保とする証券化を考える。
– 証券化により優先債と劣後債の2種類の
– 優先債：担保資産からのキャッシュフローを優
先的に1000万円を受け取ることのできる権利
– 劣後債：優先債への支払いが行われた後、
1000万円を受け取ることのできる権利
– 優先債のデフォルトはケース④のみ、デフォル
ト確率：0.25% ⇒
– 劣後債のデフォルトはケース②、③、④で発生、
デフォルト確率9.75% ⇒
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・ローンのプールと優先劣後構造
SPCのB/S
ローンa
・優先債のキャッシュフロー
99.75%の確率で1000万円
0.25%の確率で0円
格付：A
優先債
プールされ
たローン
劣後債
ローンb
・ローンa、b の
キャッシュフロー
95%の確率で1000万円
5%の確率で0円
格付：B
・キャッシュフロー
90.25%の確率で2000万円
9.5%の確率で1000万円
0.25%の確率で0円
・劣後債のキャッシュフロー
90.25%の確率で1000万円
9.75%の確率で0円
格付：C
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• 証券化における資産変換
– 個々の企業の借入証書が証券化SPCを通じ
て、より信用度の高い証券（優先債）とより信
用度の低い証券（劣後債）とに資産変換され
ている：
– 優先債はローリスク・ローリターンを望む銀
行・保険・年金等に販売され、劣後債はハイリ
スク・ハイリターンを望むファンド等に販売され
る：
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・優先債：ローリスク・ローリターン
劣後債:ハイリスク・ハイリターン
• ローンa、bそれぞれの元本を900万円、金利を
100万円とする（1年後に元利1000万円を受け
取れる）。
• 優先債、劣後債をそれぞれ10枚に分ける
– 1枚100万円を受け取ることのできる権利
• 優先債1枚＝97万円、劣後債1枚＝83万円で
売出す
– 債券発行総額：97万円×10+83万円×10
=1800万円：ローンの元本総額
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• 優先債：
– 利率=(100－97)／97=0.0309(3.09%)
– 期待収益率=(0.9975×100万円+0.0025×0
円）÷97万円
– =1.0284 （2.84%） ：
• 劣後債:
– 利率=(100－83)／83=0.2048(20.48%)
– 期待収益率=(0.9025×100万円+0.0975×0
円）÷83万円
– =1.0873 （8.73%） ：
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○資産変換の内容
•
•
•
•
①
②
③
④
• ①
– 例： 銀行が満期の長い貸出をし（満期の長い借入証書を
受け取り）、満期の短い預金を提供する（満期の短い預金
に変換して預金者に提供する）
– 問題点：預金の取付けが発生すると、銀行は資金不足で
経営破綻する危険性がある。→第4章流動性の付与
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②
• （資産の）流動性：
–
→第4章
• 流動性変換
–
– 例①： 銀行が貸出をし（流動性の低い資産で
ある借入証書を受け取り）、いつでも現金化で
きる要求払い預金を提供する（流動性の高い
預金に変換して預金者に提供する）
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– 例：②証券化：流動性の低い資産である企業
向貸出や住宅ローンを、証券市場で自由に売
買できるABS（資産担保証券）に変換して投資
家に提供する
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③
• 例①：株式投資信託は、多くの株式に分散投資する
ことにより、個々の株式への直接投資よりリスクを低
めている（リスクの高い個別株式をリスクの低い投資
信託受益証券に変換）→第３章：リスクの配分・管理
• 例②：証券化は、リスクのある貸出をリスクのより低
い優先債に変換
– しかし、同時にリスクのより高い劣後債も生み出される（優
先劣後構造）
• 例③：銀行は、リスクのある貸出を安全な預金に変換
• どうしてそれが可能か？ 証券化の場合はリスクの
高い劣後債が生じるのに？
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○銀行預金の安全性
• ①貸出先を分散して、リスクを分散している。
• ②銀行の自己資本（株主資本）がリスクを吸収し、リスクが
預金に及ばないようにしている。
• ③預金保険
–
預金の元本1000万円とその利子については、預金保険機構に
よって保証されている。
• ②の株式資本によるリスク吸収の仕組みは、本質的に証
券化の優先・劣後構造と同じ。
• 数値例：前の優先・劣後構造の数値例の証券化SPCを銀
行と考える
– 銀行は貸出a、bを提供しており、預金と株式で資金調達している。
– 預金：貸出からのキャッシュフローを優先的に1000万円を受け取
ることのできる権利
– 株式：預金への支払いが行われた後の残額を受け取ることのでき
る権利
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・貸出のプールと銀行の預金・株式
・預金のキャッシュフロー
99.75%の確率で1000万円
0.25%の確率で0円
銀行のB/S
ローンa
預金
プールされ
たローン
株式
ローンb
・ローンa、b の
キャッシュフロー
95%の確率で1000万円
5%の確率で0円
格付：B
・キャッシュフロー
90.25%の確率で2000万円
9.5%の確率で1000万円
0.25%の確率で0円
・株式のキャッシュフロー
90.25%の確率で1000万円
9.75%の確率で0円
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④
• 金額の大きい証券・証書を、資金余剰主体
にとって保有しやすい小口化された証券・証
書に変換する。
• 例①：金額の大きい企業の借入証書を小口
の預金に変換する。
• 例②：金額の大きい不動産投資を、金額の
小さい不動産投資信託の投資口に変換する。
– 不動産投資信託：不動産を投資対象とする投資
信託。通常の投資信託は株式・債券に投資
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・不動産投資信託の銘柄
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