Transcript La théorie quantitative de la monnaie

La politique monétaire
Bernard Ruffieux
FEE
2005-2006
Plan
• 1. La théorie de la politique monétaire : de
l’analyse classique aux préceptes de Keynes
– A. L’analyse classique
– B. L’analyse keynésienne
• 2. Les politiques monétaires stricts s’imposent
malgré les critiques (TD)
– A. Les conséquences de la mondialisation
– B. La critique des politiques restrictives
Introduction
• Définition.
• La monnaie se définit comme un moyen
de paiement directement utilisable pour
effectuer les règlements sur le marché des
biens et services ou pour régler
définitivement une dette au sein d’un
espace monétaire donné.
Introduction
• Longtemps, la monnaie a fait l’objet d’une
analyse économique séparée de la sphère
réelle.
• La théorie keynésienne établit des liens entre
ces deux sphères.
– J.-M. Keynes, Théorie générale de l’emploi, de
l’intérêt et de la monnaie, 1936.
Introduction
• Mais les préceptes de la théorie keynésienne ont été
remis en cause d’une double point de vue théorique et
pratique.
• L’inflation a en effet entraîné des conséquences néfastes
sur l’économie et la croissance.
• Les politiques monétaires ont ainsi mis la stabilité des
prix au sommet de la hiérarchie des objectifs.
• La stabilité des prix semble aujourd’hui acquise. Est-ce
une raison pour redonner des objectifs de croissance à
la politique monétaire ?
1.A. L’analyse classique de la monnaie
• Les trois fonctions de la monnaie :
• 1. Unité de mesure des prix. La monnaie est une unité
de compte, un étalon.
• 2. Moyen d’échange. La monnaie évite les
inconvénients du troc. Elle a cours légal : on ne peut la
refuser comme moyen de paiement.
• 3. Réserve de valeur. La monnaie permet de réserver
du pouvoir d’achat pour l’avenir. Elle permet de différer
les achats.
1.A. L’analyse classique de la monnaie
• Le mécanisme de création monétaire :
• Selon la définition de la Banque de France : « un acte de
création monétaire consiste à transformer des créances
en moyen de paiement ».
• Ce pouvoir est exclusivement détenu par les institutions
financières, en particulier les banques.
• Les banques créent de la monnaie lorsqu’elles
accordent des crédits.
1.A. L’analyse classique de la monnaie
• La création monétaire par les banques :
• A l’origine, les banques ne prêtaient qu’à hauteur du
montant monétaire métallique détenu à leur actif.
• Détenant de l’or pour un an, le banquier pouvait prêter
cet or pour une durée inférieure.
• Mais les stocks de monnaie métallique ne diminuent pas
en dessous d’un certain seuil : en effet, une partie des
prêts revient en banque sous forme de dépôt.
• Les banques peuvent décider de prêter une nouvelle fois
cette encaisse.
1.A. L’analyse classique de la monnaie
• La création monétaire par les banques :
• La banque accorde ainsi de nouveaux
crédits sans prendre de risques excessifs.
• Il y a ainsi création monétaire par les
banques pour qui les opérations de crédit
représentent la source majeure.
1.A. L’analyse classique de la monnaie
• La création monétaire par les banques :
• Il convient néanmoins de limiter le pouvoir de
création monétaire des banques commerciales.
• Pour ce faire, il est nécessaire pour ces banques
commerciales de se refinancer auprès de
l’organisme d’émission en « monnaie banque
centrale ».
1.A. L’analyse classique de la monnaie
• La création monétaire par les banques :
• 1. Les banques ont besoin de billets pour faire fac aux
besoins de leurs clients.
• 2. Elle doivent effectuer les règlements de leurs
créances interbancaires en monnaie banque centrale.
• 3. leurs opérations en devises sont réglées par crédit ou
débit des comptes des banques commerciales à la
banque centrale.
• 4. Les réserves obligatoires contraignent les banques
commerciales à maintenir une certaine encaisse non
rémunérée dans les comptes de la banque centrale.
1.A. L’analyse classique de la monnaie
• La création monétaire par les banques :
• Ces quatre contraintes de refinancement en
monnaie banque centrale sont appelées « fuites
dans le circuit de la monnaie ».
• Elles correspondent à une part de monnaie
immobilisée à la banque centrale que les
banques commerciales ne peuvent pas utiliser
pour accorder des crédits.
1.A. L’analyse classique de la monnaie
• Le multiplicateur de crédit :
• Une banque centrale est tenue de conserver un
solde créditeur de son compte dans les livres de
la Banque Centrale.
• Ces réserves dépendent du ratio marginal
d’encaisse (r) :
– r = Δ(monnaie banque centrale)/Δ(dépôts bancaires)
1.A. L’analyse classique de la monnaie
• Le multiplicateur de crédit :
• Lorsqu’une banque accorde de nouveaux
crédits, ces crédits engendrent de nouveaux
dépôts.
• Une partie de ces nouveaux dépôts est ‘bloquée’
par les ‘fuites’ en monnaie banque centrale.
• Le processus se poursuit… et s’épuise en fuites.
1.A. L’analyse classique de la monnaie
• Le multiplicateur de crédit :
• Ce processus s’appelle « multiplicateur de
crédit ».
• Il montre d’abord que « les crédits sont à
l’origine des dépôts ».
• La quantité supplémentaire de monnaie créée
est ainsi égale au crédit initial multiplié par
l’inverse du ratio marginal d’encaisse.
1.A. L’analyse classique de la monnaie
• Le multiplicateur de crédit :
• Selon ce mécanisme, la banque centrale détient un
pouvoir considérable.
• En baissant le coefficient de réserve obligatoire, elle
augmente la quantité de monnaie en circulation.
• Et vice versa.
• En ce sens, la ‘base monétaire’ que représente la
monnaie banque centrale détermine le montant de la
masse monétaire.
1.A. L’analyse classique de la monnaie
• Les agrégats monétaires et leur mesure :
– La masse monétaire ne se réduit pas à la seule
monnaie divisionnaire (pièces et billets).
– Les agrégats emboîtés partent des composantes les
plus liquides en allant vers les moins liquides.
– Ils reflètent ainsi le caractère plus ou moins immédiat
du pouvoir libératoire de la monnaie.
1.A. L’analyse classique de la monnaie
• Les agrégats monétaires et leur mesure :
– En 2004 :
– M1 :
Billets et pièces :
91,4 milliards d’€
Dépôts à vue : 402,3 milliards d’€
– M2 :
M1 plus
Dépôts à terme :
423,0 milliards d’€
– (Livret A, Livret d’épargne populaire, CEDEVI, CEL)
– M3 :
Etc.
M2 plus
OPCVM monétaires : 276 milliards d’€
1.A. L’analyse classique de la monnaie
• Les contreparties de la masse monétaire :
• Comme la création monétaire est la
conséquence de la monétisation des créances,
on peut dresser une liste de ces créances.
• C’est la « contrepartie » de la masse monétaire.
• Trois sources sont répertoriées.
1.A. L’analyse classique de la monnaie
• Les contreparties de la masse monétaire :
• 1. Les créances sur l’extérieur.
• Un pays en excédent commercial connaît une expansion
monétaire.
• Un déficit entraîne une demande accrue de devises.
• 2. Les créances sur le Trésor.
• Elles mesurent la contrepartie sur l’Etat.
• Le Traité de Maastricht interdit le financement du déficit par
la banque centrale.
• Mais l’Etat peut faire appel aux banques commerciales en
plaçant des titres courts.
• 3. Les créances sur l’économie.
• C’est l’essentiel des contreparties de la masse monétaire.
• C’est la contrepartie des crédits accordés aux entreprises et
aux ménages.
1.A. L’analyse classique de la monnaie
• La théorie monétaire classique :
– L’approche classique isole la sphère monétaire de la
sphère réelle.
– La monnaie est considérée comme un « voile ».
– Elle ne peut modifier les conditions de l’échange de
biens et services.
– Comme la monnaie ne peut être désirée pour ellemême, elle n’a pas d’influence sur les échanges.
1.A. L’analyse classique de la monnaie
• La théorie monétaire classique :
– Le prix d’équilibre de la monnaie – le taux
d’intérêt – est la résultante de l’offre et de la
demande de monnaie.
– Mais pour apprécier l’offre il faut connaître la
propension à l’épargne et au prêt des
disponibilités. De report de consommation.
1.A. L’analyse classique de la monnaie
• La théorie monétaire classique :
– Avec la perte de l’étalon-or (1971) l’équation
suivante devient la référence (Fischer) :
MV = PT
M : Stock de monnaie
V : Vitesse de circulation de la monnaie
P : Niveau général des prix
T : Volume de la production
1.A. L’analyse classique de la monnaie
• La théorie quantitative de la monnaie :
MV = PT
– La vitesse de circulation (V) est constante si
on suppose que le comportement de
détention d’encaisse est stable et
indépendant du taux d’intérêt.
– La production (T) dépend de facteurs réels les
facteurs de production disponibles et leurs
productivités.
1.A. L’analyse classique de la monnaie
• La théorie quantitative de la monnaie :
MV = PT
– La vitesse de circulation (V) est constante si on
suppose que le comportement de détention
d’encaisse est stable et indépendant du taux d’intérêt.
– La production (T) dépend de facteurs réels les
facteurs de production disponibles et leurs
productivités.
– Ainsi, V et T sont indépendants de la monnaie.
– Il s’en suis que le niveau général des prix est
déterminé par le stock de monnaie.
1.A. L’analyse classique de la monnaie
• La théorie quantitative de la monnaie :
MV = PT
– Selon cette approche, l’inflation est due à un excès
de monnaie…
– … et l’émission de monnaie n’influe que sur le niveau
des prix.
– Réguler la monnaie permet de réguler les prix et est
neutre du point de vue de l’économie réelle.
– C’est cette approche qui est remise en cause par
Keynes.
1.B. La politique monétaire selon Keynes
• La remise en cause de la dichotomie :
• Keynes prend comme hypothèse une certaine
rigidité des prix.
• Il en conclut qu’une politique monétaire active
peut avoir une influence sur la croissance et
l’emploi.
• C’est la base des théories IS-LM de Hicks
(1937) et Hansen (1953).
1.B. La politique monétaire selon Keynes
• Deux hypothèses de la théorie classique
sont remises en cause :
• 1. L’économie peut ne pas être en plein emploi.
• Le niveau de production, fonction de la
demande anticipée, n’est pas une donnée
définie exclusivement dans le sphère réelle.
• 2. L’hypothèse de vitesse de circulation de la
monnaie constante est abandonnée.
• La demande de monnaie peut se justifier pour
elle-même.
1.B. La politique monétaire selon Keynes
• Keynes distingue trois motifs spécifiques de
demande de monnaie :
• 1. Un motif de transaction. Besoin d’encaisse pour
réaliser les échanges.
• 2. Un motif de précaution. Réserves pour faire face à
des événements inattendus.
• 3. Un motif de spéculation. Fonction décroissante du
taux d’intérêt. On place d’autant moins que les taux sont
faibles.
• La demande de monnaie est instable, remettant en
cause la formule de Fischer.
1.B. La politique monétaire selon Keynes
• IS-LM
• L’hypothèse forte est la rigidité des prix à court terme.
• L’ajustement entre offre et demande globale ne se fait
pas par les prix mais par les quantités.
• Par ailleurs, on suppose que l’économie n’est pas au
plein emploi.
• En agissant à court terme, la politique conjoncturelle
peut augmenter la production et l’emploi.
• La courbe IS.
1.B. La politique monétaire selon Keynes
• La courbe IS.
• Lieu de l’équilibre entre épargne et
investissement.
• La courbe est décroissante et repose sur trois
relations :
– L’investissement est une fonction décroissante du
taux d’intérêt
– L’épargne est une fonction croissante du revenu
– L’épargne et l’investissement sont égaux.
1.B. La politique monétaire selon Keynes
• La courbe ML.
• LM correspond à la sphère monétaire. C’est le
lieu de l’équilibre entre offre et demande de
monnaie.
• Elle est croissante et repose sur trois relations :
– 1. La demande de monnaie de transaction et de
précaution est une fonction croissante du revenu.
– 2. La demande de monnaie de spéculation est une
fonction décroissante du taux d’intérêt
– 3. La demande de monnaie (transaction, précaution
et spéculation) est une donnée (égale à l’offre
exogène).
Taux d’intérêt
IS 2
IS 1
LM 1
LM 2
Niveau d’activité
Taux d’intérêt
IS 2
IS 1
Politique budgétaire
expansionniste
LM 1
LM 2
Niveau d’activité
Taux d’intérêt
IS 2
IS 1
Politique budgétaire
expansionniste
LM 1
LM 2
Le taux d’intérêt s’accroît
Niveau d’activité
Taux d’intérêt
IS 2
IS 1
Politique budgétaire
expansionniste
LM 1
LM 2
En finançant son déficit par
une création monétaire, la
masse monétaire s’accroît.
Niveau d’activité
1.B. La politique monétaire selon Keynes
• Il y a deux limites importantes à ces schémas.
• 1. L’augmentation de la masse monétaire doit se
traduire par une baisse du taux d’intérêt. Si le
taux est déjà très bas, la demande d’encaisse
spéculative est forte. C’est la « trappe à
liquidité », la politique monétaire est inefficace.
• 2. L’investissement doit être sensible à une
variation du taux d’intérêt. Or, il dépend aussi de
la demande effective, de l’endettement, de la
rentabilité attendue, etc.
1.B. La politique monétaire selon Keynes
• Les schémas IS-LM sont une grille de
lecture du policy-mix de la politique
conjoncturelle (combinaison politique
budgétaire-politique monétaire).
• Mais ces courbes ne sont pas des
données immuables.
– IS est un équilibre de flux de long terme.
– LM est un équilibre de stock permanent.
1.B. La politique monétaire selon Keynes
• La limite de la politique keynésienne accommodante est
la stagflation.
• L’inflation est une hausse générale des prix autoentretenue par les anticipations de hausse de prix.
• Elle brouille les calculs des agents.
• L’inflation conduit à un transfert de richesse des
créanciers vers les débiteurs.
• L’inflation menace de s’emballer. Une fois installée, les
autorités centrales ne peuvent plus la contrôler.
• Un risque d’accélération est fort.
1.B. La politique monétaire selon Keynes
• La période de forte inflation que nous avons connue
jusqu’aux années 1990 a conduit à un retour à une
politique monétaire stricte. Les monétaristes.
• Les monétaristes préconisent une adoption de la masse
monétaire comme cible et une indépendance de la
banque centrale par rapport aux prescriptions des
autorités publiques.
• L’idée est une politique monétaire automatique et non
pas discrétionnaire.
• La politique monétaire doit être neutre.
• On fixe à la banque centrale une norme d’inflation.
2. La politique monétaire stricte actuelle
• A. La mondialisation et les politiques
monétaires
• La désinflation compétitive.
• La politique économique française change
radicalement à partir de 1983 et de l’option
européenne.
• On défend alors le Franc fort.
2. La politique monétaire stricte actuelle
• La politique du franc fort repose sur quatre axes :
• 1. Une politique budgétaire d’assainissement :
maîtrise des dépenses salariales de l’Etat et limitation
des subventions aux entreprises.
• 2. Une politique monétaire de franc fort : ancrage au
mark.
• 3. Maîtrise des coûts des entreprises. Hausse modérée
des salaires. Baisse de la fiscalité de l’IS.
• 4. Amélioration structurelle de la compétitivité.
Privatisations, désendettement de l’Etat, modernisation
des marchés financiers.