Chapitre I-

Création

de valeur (suite)

Pour évaluer la création de valeur, il ne suffit pas de faire un étalage des chiffres comptables et financiers.

Il faut intégrer les leviers qualitatifs.

Ces effets sont plus subtils à déterminer et sont difficilement mesurables surtout lorsqu’ils ont des répercussions indirectes sur la création de valeur.

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Exemples :

 satisfaction du client,  optimisation du développement des produits,  notoriété et pérennité de la marque,  réputation de l’entreprise,  exploitation d’un savoir-faire,  motivation des salariés et politique sociale,  collaboration des fournisseurs,  appartenance à un réseau,  aptitude de s’adapter au changement, 2  existence d’un préjugé favorable de la part des collectivités locales…

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II- Sources de création de valeur :

II-1- Analyse ou audit stratégique : Porter 1985 : Pour réussir à long terme, l’entreprise doit faire face à 5 forces concurrentielles qui pèsent sur son secteur : –Rivalité entre les entreprises présentes ; –La menace de nouveaux entrants ; –La menace des produits de substitution –Le pouvoir de négociation des clients ; –Le pouvoir de négociation des fournisseurs.

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• Leviers stratégiques : Chaine de valeur de Porter : identifie les activtés créatrices de valeur (sur lesquelles il faut se concentrer) : Activités de soutien Infrastructure de la firme GRH Développement technique Approvisionnement Logistique interne Production Logistique externe Commercialisation et vente SAV Activités principales

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marge 4

•L’entreprise doit se concentrer sur les activités créatrices de valeur et abandonner activités destructrices de valeur.

•Problème : l’identification de ces activités.

En effet, certaines activités ne sont pas créatrices de valeur mais empêchent d’autres activités de perdre de la valeur 5

Exemple :

Service entretien électrique : c’est une centre de coût, mais il permet à tous les autres services de réaliser un rendement optimal.

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II-2- Déterminants de la performance économique :

Arbre de la valeur : Rappaport 1998 :

EVA = (ROIC – CMPC) x CI Rentabilité des CI : ROIC Création de valeur : EVA CI CMPC Marge opérationnelle Rotation des CI : CA/CI Immobilisations BFR K CP K D

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Variables d’action :

A- Leviers opérationnels : ROIC = RE (1-T) x CA CA CI marge opérationnelle : réduction des coûts de production, réorganisation du travail, augmentation du volume des ventes, diversification, renforcement des avantages compétitifs… taux de rotation des CI : réduction du BFR (réduction du temps d’écoulement des stocks et des délais clients, augmentation des délais et des dettes fournisseurs, désinvestissement des activités destructrices de valeur…)

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8 B- Leviers financiers : L’exigence des actionnaires dépend du coût du capital : plus les CMPC est faible, plus l’EVA est élevée.

CMPC = K CP CP + K D (1-T) D . CP+D CP+D    Réduction de K CP (en réduisant le risque encouru par les actionnaires) Réduction de K D (en réduisant le risque encouru par les prêteurs) Combiner CP et D de manière à réduire CMPC Rq : L’endettement permet de bénéficier de l’effet de levier (grâce à l’avantage fiscal lié à la déductibilité des frais financiers) mais en même temps il accroît le risque financier de l’entreprise.

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Il est dangereux de fonder une politique de création de valeur uniquement sur des indicateurs financiers tels que l’EVA ou la – MVA : Ces indicateurs peuvent s’avérer complexes à utiliser et à mesurer au – quotidien ; Les dirigeants court-termistes ont la possibilité de manipuler ces indicateurs et de les rendre plus séduisants (ex : en réduisant les dépenses R&D, on augmente l’EVA mais avec un risque de compétitivité faible à l’avenir.) => Nécessité d’une politique de pilotage par la valeur qui dépasse le simple concept de performance financière.

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Méthode du

Goodwill

: •

Goodwill

: fonds de commerce économique : Super bénéfice lié aux actifs incorporels et humains c’ad à la qualité de l’organisation de l’entreprise, à sa réputation, à la valeur de son équipe, à son nom, à son réseau...

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Le

Goodwill

dans la pratique :

Méthode des praticiens allemands (ou méthode indirecte) :

Valeur des fonds propres : CP = (VR + ANC) / 2 VR : valeur de rendement et ANC : actif net corrigé GW = CP - ANC On peut aussi avoir un

badwill Création de valeur et GE –Imène BESBES

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Méthodes directes :

•

Méthode des experts comptables européens :

Le Goodwill est un superprofit que peut obtenir l’acquéreur grâce à la détention des actifs incorporels.

Goodwill = capacité bénéficiaire de l’entreprise - capacité bénéficiaire « normale » Goodwill = BNC – r ANC BNC : bénéfice net courant prévisionnel (après frais financiers et impôts) r : taux d’intérêt normal (celui des obligations de l’état)

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• Capacité bénéficiaire « normale » : évaluée et corrigée en fonction de la rentabilité moyenne des entreprises du même secteur : rentabilité minimale exigée par les actionnaires compte tenu du risque du secteur.

• Le super bénéfice est ensuite actualisé au taux r* (taux qui intègre la prime de risque) sur la durée d’existence de l’entreprise (n) : a n = [ 1 – (1+ r*) -n ] / r*

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La valeur des fonds propres de l’entreprise devient : CP = ANC + a n (BNC – r ANC) Critiques : ce modèle suppose que : - Le bénéfice courant est constant ; - La durée de vie est limitée ; - La possibilité d’évaluation de la prime de risque.

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•

Méthode des anglo-saxons :

Il s’agit d’un aménagement de la méthode européenne. Le Goodwill est estimé sur un horizon infini.

CP = ANC + (BNC – r ANC) / r* Les anglo-saxons substituent r* avec le taux requis par les actionnaires (r c ) obtenu grâce au MEDAF.

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Modigliani et Miller : Valeur stratégique (ou économique) de l’entreprise = valeur des actifs existants + valeur de croissance • valeur des actifs existants : valeur financière • valeur de croissance : valeur espérée des options d’investissements, des synergies escomptées, des gains de restructuration…

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• La valeur stratégique est propre à chaque investisseur.

• Le prix de cession pour le vendeur est le reflet de la valeur perçue aux yeux de l’acquéreur en fonction des options stratégiques qui s’offrent à lui.

• Ce prix dépend aussi du nombre d’acquéreurs potentiels et de leurs nature.

• Il dépend aussi des variables d’influence : ententes, coalitions, oppositions…

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Méthode des options :

•La valeur de l’entreprise a 2 composantes : •Valeur des projets déjà lancés ; •Valeur des options futures détenues et crées grâce aux projets existants => prise en compte des

cash flows

résultants d’événements futurs.

Exemples : un brevet qui donne à l’entreprise le droit d’exploiter un marché plus tard, rentabilité future d’un projet de R&D…

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•Projet d’investissement  un prix fixé d’avance.

Call

: droit d’achat futur d’un bien à •Projet de vente 

Put

: droit de vente future d’un bien à un prix fixé d’avance.

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Valeur de l’option = valeur intrinsèque du projet (prix actuel) + valeur temps : dépend de la volatilité future de l’option, de la date d’exercice de l’option…  Problème d’information.

Cette méthode est surtout utilisée dans les industries pharmaceutiques et pétrolières.

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Théorie d’asymétrie d’information :

Les dirigeants sont les mieux informés sur la valeur et le potentiel des activités industrielles, commerciales, administratives : valeur réelle (qui peut être supérieure à la valeur boursière).

• La valeur financière est bien souvent inférieure à la valeur que le management attribue aux actions de la société.

• Valeur stratégique : valeur perçue par les acquéreurs.

 OPA

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• Le marché financier accorde implicitement une période de temps limitée à une entreprise pour créer de la valeur : horizon de croissance.

• La myopie du marché incite les dirigeants à sacrifier les investissements rentables à long terme au profit d’investissements rémunérateurs à court terme.

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Théorie des signaux :

Les dirigeants peuvent émettre des signaux afin d’accroître la valeur boursière. Il faut compléter le savoir faire par un faire savoir pour attirer et garder les actionnaires.

Exemple : -La distribution des dividendes : signe de richesse de l’entreprise…

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Exemples : - L’endettement : Lorsque l’entreprise décroche un emprunt, le dirigeant envoie au marché un signal sur sa capacité de remboursement de l’emprunt et donc sur sa bonne santé financière.

- Le pourcentage de capital détenu par le dirigeant : il s’agit d’un signal sur la confiance accordée par le dirigeant à l’entreprise qu’il dirige vu qu’il détient toutes les informations privilégiées sur sa réussite future.

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Théorie d’agence :

• L’entreprise est une fiction légale, c’est l’ensemble de relations contractuelles entre différents individus (ou organisations).

Entreprise = nœud contractuel • Le comportement de l’entreprise est donc analogue à celui du marché : il résulte d’un processus complexe de rééquilibrage de l’influence des différentes parties prenantes.

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Les conflits naissent principalement à la suite de la séparation entre la propriété et le contrôle : • « Principal » : Pourvoyeurs de fonds : Propriétaires de l’entreprise.

• « Agent » : Le dirigeant : mandaté par les propriétaires pour diriger et contrôler l’entreprise.

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Coûts d’agence :

• Coûts de surveillance et d’incitation de l’agent payés par le principal (ex : intéressement) ; • Coûts d’obligation et de dédouanement payés par l’agent ; • Coût d’opportunité : manque à gagner en raison d’une gestion non optimale.

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=>Nécessité d’un système de pilotage par la valeur qui intègre l’influence simultanée de toutes les parties prenantes de l’entreprise et qui régule et contrôle le comportement du dirigeant.

=> Système de Gouvernement de l’Entreprise.

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