Transcript No debt - timzomnia

Struktur modal
Pengaruh
hutang terhadap risk dan required
return
Static trade-off (no corporate tax, with
corporate tax, with financial distress)
Teori struktur modal lainnya
Pengaruh personal tax
Struktur modal
1
Pengaruh penggunaan hutang


Risiko (beta, β) yang ditanggung pemegang
saham akan naik sehingga tingkat
keuntungan yang diinginkan oleh pemegang
saham (cost of equity, RS) juga naik.
Apakah dengan demikian penggunaan
hutang tidak baik? Belum tentu. Tergantung
dampaknya pada nilai perusahaan atau
biaya modal perusahaan (RWACC). Teori
berikut ini menjelaskannya.
Struktur modal
2
Static trade off theory . . . (1)


Penggunaan hutang memberikan manfaat
(benefits) tetapi juga menimbulkan pengorbanan
(costs). Karena itu benefits dan costs tersebut perlu
diseimbangkan.
Apa benefits-nya?



Dalam pasar finansial yang kompetitif, biaya hutang (cost
of debt, RB) lebih murah daripada RS.
Apabila ada corporate tax, biaya bunga dapat dipakai
untuk mengurangi beban pajak.
Apa costs-nya?

Risiko yang ditanggung oleh pemegang saham akan naik
sehingga RS akan naik.
Struktur modal
3
Static trade off theory . . . (2)

Apa akibatnya?



Apabila benefits-nya lebih besar (lebih kecil)
daripada costs-nya maka penggunaan hutang
akan meningkatkan (menurunkan) nilai
perusahaan (V). V naik (turun) berarti RWACC
turun (naik).
Apabila benefits-nya = costs-nya, maka
penggunaan hutang tidak memberikan dampak
apa-apa. Ini terjadi apabila tidak ada corporate
tax.
Teori Modigliani and Miller (MM)
Struktur modal
4
MM theory – no corporate tax

Dalam kondisi pasar modal sempurna, tidak
ada biaya kebangkrutan, maka MM
mengajukan dua proposisi;



Proposisi I. VL = VU.
Proposisi II. RS = R0 + (R0 – RB) (B/S)
RWACC = RS (S/V) + RB (B/V). Karena VL =
VU maka RWACC akan konstan. Disini V = B +
S.
Struktur modal
5
MM theory – with corporate tax

Dalam kondisi pasar modal sempurna, tidak
ada biaya kebangkrutan, maka MM
mengajukan dua proposisi;



Proposisi I. VL = VU + PV Penghematan pajak
Proposisi II. RS = R0 + (R0 – RB) (B/S) (1 – t)
RWACC = RS (S/V) + RB (B/V)(1 – t). Karena
VL makin besar apabila hutang yang
digunakan makin besar maka RWACC akan
menurun mendekati RB (1 – t).
Struktur modal
6
Ada financial distress


Financial distress berarti ada biaya kebangkrutan.
Aktiva terpaksa dijual di bawah nilai ekonominya
sewaktu perusahaan terancam bangkrut.
Akibatnya;



VL = VU + PV Penghematan pajak – Biaya kebangkrutan
RS lebih tinggi daripada yang diprediksi oleh proposisi II
MM sewaktu ada pajak.
RWACC bisa turun (penambahan hutang menguntungkan) atau naik (penambahan hutang merugikan) sewaktu hutang ditambah.
Struktur modal
7
Ilustrasi static trade off ada
corporate tax

Slides 11 sd 13 mengilustrasikan static
trade off theory tersebut.


Kolom “moderate debt” menunjukkan
pada saat penggunaan hutang belum
mengakibatkan ada financial distress.
Kolom “high debt” (dan juga “very high
debt”) menunjukkan ada financial
distress.
Struktur modal
8
Asumsi-asumsi untuk
menyederhanakan analisis

. . (1)
Tidak ada tambahan investasi di masa
yad, dana dari depresiasi dapat
digunakan untuk mengganti aset tetap
yang usang. Karena itu;
Laba operasi konstan
 EAT dibagikan sebagai dividen.

Struktur modal
9
Asumsi-asumsi untuk
menyederhanakan analisis . . (1)

Ketika hutang diterbitkan maka hasil
penerbitan tersebut digunakan untuk
membeli kembali sebagian ekuitas.


Jumlah lembar saham yang dibeli
kembali sama denga jumlah hutang yang
diterbitkan dibagi dengan harga saham
per lembar.
Jangka waktu hutang adalah tidak
terhingga.
Struktur modal
10
Investasi di berbagai aset dengan nilai buku
Rp.150 juta.
(1)
No debt
In million Rupiah
Sales revenues
Fixed costs
Depreciation
Variable costs
(2)
Moderate
debt
(3)
High
debt
(4)
Very High
debt
120.0
10.0
20.0
60.0
120.0
10.0
20.0
60.0
120.0
10.0
20.0
60.0
120.0
10.0
20.0
60.0
Operating income
Interest expense
30.0
-
30.0
10.0
30.0
12.5
30.0
18.0
Earnings before tax
Income tax (30%)
Earnings after tax
30.0
9.0
21.0
20.0
6.0
14.0
17.50
5.25
12.25
12.0
3.6
8.4
Struktur modal
11
Taksiran nilai perusahaan, WACC, dan harga saham
Diasumsikan perubahan hutang dari: No debt → Low debt;
No debt → High debt; No debt → Very high debt
(1)
No debt
(2)
Moderate
debt
(3)
High debt
(4)
Very High
debt
Cost of equity (=Rs)
Value of equity (= S), Rp.
0.15
140.0 m
0.167
84.0 m
0.204
60 m
0.28
30.0 m
Number of shares
Price per share, Rp.
100,000
1,400
51,220
1,640
37,500
1,600
20,000
1,500
-
0.125
80.0 m
0.125
100.0 m
0.15
120.0 m
140.0 m
164.0 m
160.0 m
150.0 m
0.15
0.128
0.131
0.14
Cost of debt (= RB)
Value of debt (= B), Rp.
Value of the firm (=V), Rp.
Cost of capital of the firm
(RWACC)
Struktur modal
12
Nilai buku dan ROE pada berbagai jumlah
hutang
(1)
No debt
Book value of assets, Rp.
Book value of debt, Rp.
(assuming equal to market
value)
Book value of equity, Rp.
ROE
(2)
Moderate
debt
(3)
High debt
(4)
Very High
debt
150.0 m
150.0 m
150.0 m
150.0 m
-
80.0 m
100.0 m
120.0 m
150.0 m
70.0 m
50.0 m
30.0 m
0.14
0.20
0.245
0.28
Struktur modal
13
Agency costs dan Struktur Modal


Pemilik perusahaan mungkin mempekerjakan
direksi yang tidak memiliki saham. Karena itu ada
kemungkinan bahwa manajemen mengambil
keputusan yang tidak terbaik bagi kepentingan
pemilik, sehingga menimbulkan agency cost of
equity.
Perusahaan mungkin dalam bentuk perseroan
terbatas sehingga mungkin kreditur menanggung
risiko akibat keputusan yang diambil perusahaan.
Dengan kata lain menimbulkan agency cost of debt.
Struktur modal
14
Agency costs dan Struktur

. .(cont’d)
Dengan mempertimbangkan kedua
biaya keagenan (agency costs)
tersebut maka;

VL = VU + PV Penghematan Pajak - PV
Biaya Kebangkrutan + PV agency costs
of outside equity – PV agency costs of
outside debt
Struktur modal
15
Signaling theory of capital
structure . . . (1)


Signaling theory menjelaskan bahwa keputusan
penambahan (pengurangan) hutang memberikan
signal baik buruknya prospek perusahaan kepada
pasar (para pemodal).
Perusahaan yang baik (profitable) akan lebih berani
menggunakan hutang (karena yakin dapat
membayar bunga pinjaman). Karena itu
pengumuman penambahan hutang akan direspons
positif oleh para pemodal (harga saham naik), dan
sebaliknya.
Struktur modal
16
Signaling theory of capital
structure . . . (2)

Bagaimana kalau perusahaan mencoba
membodohi para pemodal? Sengaja
menambah hutang biar dikira baik oleh
pasar.

Dalam jangka pendek harga saham mungkin
naik, tetapi pasar tidak bisa dibodohi terus.
Dalam jangka panjang akhirnya akan ketahuan
sehingga harga saham akan jatuh di bawah
harga sebelum menambah hutang karena
penggunaan hutangnya sudah berlebihan.
Struktur modal
17
Pecking order theory . . .(1)

Teori ini mendasarkan diri pada
asumsi bahwa:


Manajemen mempunyai informasi yang
lebih lengkap tentang prospek
perusahaan daripada pemodal publik.
Manajemen bertindak untuk kepentingan
pemilik perusahaan
Struktur modal
18
Pecking order theory . . .(2)

Sesuai dengan asumsi tersbut maka
perusahaan akan membiayai investasinya berdasarkan urut-urutan
pendanaan sebagai berikut;


Internal financing, apabila tidak cukup
External financing dengan urutan;



Hutang
Obligasi konversi
Tambahan ekuitas
Struktur modal
19
Ada personal tax


Personal tax berarti pemodal (pemilik
saham dan pemilik obligasi) membayar
pajak.
Dengan demikian ada;



Pajak penghasilan yang dibayar oleh
perusahaan = TC
Pajak atas penghasilan dari obligasi yang
dibayar oleh individu pemodal = TB
Pajak atas penghasilan dari saham yang dibayar
oleh individu pemodal = TS
Struktur modal
20
Untuk kasus no growth, perpetuity,
dan tidak ada financial distress


Apabila TB = TS maka VL = VU + TCB, yang
berarti sama dengan pendapat MM sewaktu
ada corporate income tax tetapi tidak ada
personal income tax.
Apabila TB > TS (seperti terjadi di banyak
negara), dan [(1 - TB ) < (1 – TC) x (1 – TS),
maka tetap ada manfaat penggunaan
hutang (artinya VL > VU) meskipun
selisihnya lebih kecil daripada TCB.
Struktur modal
21