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CHAP9 證券化金融商品（二） 金融創新（謝）-Chap13 REITS定義與發展概況 定義:由受託機構向投資人募集資金而成 立不動產投資信託基金後，用以投資不 動產、不動產相關證券或其他主管機關 核准投資之標的，並發行REITs受益憑證， 以表彰投資人對信託財產及收益之權益。 主要收益來源為商用不動產的租金收益及 商用不動產交易之增值利差，並以前者為 重心。 2 REITS依組織型態區分 契約制REITs 公司制REITs 3 影響REITS收益因素 影響REITs收益因素主要為商業不動產市場 的供需狀況及REITs的不動產營運管理能力。 商業不動產並不容易隨時間折舊而出現價值 遞減的情況，乃是由當時市場供需狀況決定。 商業不動產業主與承租者通常簽訂較長租賃 合約以保障其穩定收益與控制成本。因此商 業不動產的價格波動性往往低於一般自用住 宅價格。 不動產管理能力也是左右REITs的關鍵 4 REITS投資特性 對投資人而言 投資門檻低 收益穩定 投資風險相對較低：REITs與其他有價證 券相關性低，將REITs納入投資組合，可 降低風險。 對不動產業者而言 可活化資金 透過公正第三者鑑價，可使不動產價值獲 得合理評估 5 REITS類型-權益型REITS 為市場主流。 所需資金較高 投資主體為不動產實體，管理機構需實 際參與經營或開發。 因為直接持有不動產，因此投資經營風 險較高。 6 REITS類型-抵押型REITS 鎖定投資於不動產業者所發行的債券及 其他債務工具。 收益來自於貸款業者之利息收入 不動產業業者的違約風險是主要考量 投資風險低於權益型。 7 REITS類型-混合型REITS 能同時投資於不動產實體及相關債券。 風險介於權益型與抵押型之間 8 商用不動產擔保證券（CMBS）） 商用不動產擔保證券（Commercial mortgage-backed securities, CMBS） 也屬於不動產證券化的一種，由發行機 構（委託人）將各類型的商業不動產所 發行的抵押貸款信託予信託機構，重新 包裝成為債權群組，並予以證券化。 發行機構可依不動產信託契約自行或委託 不動產管理機構進行不動產之開發、管理 或處分。 其架構類似MBS，差別在債權群組性質。 9 REITS與CMBS比較 REITs通常先發行受益憑證募集資金，再 以信託投資的方式投資不動產 CMBS先就目前已存在的商業不動產所發 行之抵押貸款進行選擇，並形成債權群 組後予以證券化，才向投資人募集資金。 10 REITS相關金融創新商品 REITs基金 REITs ETF 連結REITs結構型債券 11 CDO概念與發展概況 擔保債務憑證（Collateralized debt obligation, CDO）:指發行公司利用特殊目 的公司（SPV）將各種債權的現金流量予以 重新組合，並包裝成不同信用等級的券次， 再發行給投資人。 一般構成ABS的債權群組多半是信用卡應收帳 款、汽車貸款等。COD則是涵蓋各類型債權， 也包括ABS，RMBS及CMBS 設計架構本質上與ABS相同，差別在債權群組 的多樣性。、券次架構及發行者動機等方面。 12 CDO特性 債權群組多樣性：債權群組數量雖較MBS或 ABS少，但MAS與ABS的債權群組講求一致性， 而CDO要求性質差異化，不同債權間的相關性 愈低越好，同時也強調創始機構來源的分散 性。 券次架構：CDO券次架構屬於信用券次 （Credit tranche），而ABS屬於時間券次 （Time tranche） 發行者的動機：CDO發行動機有時是為了套取 信用利差，ABS發行動機則是為了提高資本適 13 足率、轉移信用風險或融資目的。 CDO分類-依債權性質 以高受益債券為主的擔保貸款憑證 （ Collateralized bond obligation, CBO） 以銀行貸款為主的擔保貸款憑證 （ Collateralized loan obligation, CLO）:需要較多法律檢核工作，流動性 較低。 14 CDO分類-依發行動機及債權群組性質 資產負債型（balance sheet）:由本身 持有大量債權資產之創始機構，如商業 銀行，為了債權資產自本身的資產負債 表上移除而發行CDO 套利型(arbitrage)：多由資產管理公司 或特殊目的公司發行，這些機構於次級 市場收購債權或各種債務工具，經重新 包裝後再向投資人發行不同類型、不同 券次的CDO 15 CDO分類-依管理型態 現金流量型CDO 市場價值型CDO 合成型CDO 16 圖13.2 CDO之分類架構 17 CDO發行架構、風險與報酬特性 CDO發行架構:一信用品質差異差異分券 次，也可以給息方式區分 風險與報酬特性：利用信用加強及風險 管理機制，使債權群組與發行券次間的 淨現金流量最大化 違約風險：債權違約風險及現金流量評估， 債權分散性及相關性評估 回復率：個別債權資產發生違約時，投資 人最後實際取回之本金比例。 18 19 權益券次之報酬特性 債權群組違約機率 回復率 利率趨勢 其他優先券次之報酬特性 20 21 圖13.4 各種不同違約機率下回復率 對權益券次內部報酬率之影響 22 CDO連結保本型債券 23 24