Transcript Download hier het volledige

Atradius Landenrapport
Italïe – februari 2014
Milan
Turin
Rome
Naples
Overzicht
Algemene informatie
Belangrijkste sectoren (2012, % van bbp)
Hoofdstad:
Regeringsvorm:
Munt:
Bevolking:
Diensten:
Industrie:
Landbouw:
Rome
Parlementaire democratie
Euro (EUR)
61,2 miljoen
68 %
28 %
4%
Belangrijkste importlanden (2012, % van totaal) Belangrijkste exportmarkten (2012, % van totaal)
Duitsland:
Frankrijk:
China:
Nederland:
Rusland:
14,6 %
8,3 %
6,6 %
5,4 %
4,9 %
Duitsland:
Frankrijk:
Verenigde Staten:
Zwitserland:
Verenigd Koninkrijk:
12,6 %
11,2 %
6,9 %
5,9 %
4,9 %
Kerncijfers
2010
2011
2012
2013*
2014**
Reële groei bbp (jaar-op-jaar, % verandering)
1,7
0,6
-2,6
-1,8
0,5
Inflatie consumentenprijzen (jaar-op-jaar,
% verandering
1,5
2,8
3,0
1,3
1,3
Reële particuliere consumptie (jaar-op-jaar,
% verandering)
1,5
-0,3
-4,2
-2,5
-0,1
Detailverkoop (jaar-op-jaar, % verandering)
-1,3
-3,4
-4,7
-3,4
-1,6
Industriële productie (jaar-op-jaar, %
verandering)
6,7
1,1
-6,5
-3,5
0,8
Werkloosheidscijfer (%)
8,4
8,4
10,7
12,2
12,4
Bruto investeringen in vaste activa (jaar-op-jaar,
% verandering)
0,5
-1,6
-8,4
-5,4
0,8
-30,0
-7,9
33,7
47,5
49,9
-4,6
-3,9
-3,0
-3,4
-3,1
119,3
120,8
127,0
132,2
133,8
Reële netto export (miljard EUR)
Begrotingssaldo (% of bbp)
Staatsschuld (% van bbp)
* raming **prognose
Bronnen: Consensus Economics; IHS Global Insight
Atradius 2
”De verwachte kleine opleving in Italië in 2014 en
de toename van de export kunnen niet verhullen
dat de internationale concurrentiepositie van
Italië steeds slechter wordt, door een gebrek aan
hervormingsinspanningen, in vergelijking met
sommige van zijn Europese collega-landen.“
Economisch departement Atradius
Politieke situatie: meer stabiliteit dan in 2013
Staatshoofd:
Hoofd van de regering:
President Giorgio Napolitano (sinds mei 2006)
Premier Enrico Letta (sinds april 2013)
In november 2013 stemde de regerende centrumlinkse Democratische Partij (PD) Silvio Berlusconi uit het parlement na
zijn veroordeling voor belastingfraude. Berlusconi probeerde daarop de steun van zijn Volk van de Vrijheid-partij (Il
Popolo della Libertà, PdL) voor de coalitieregering van de PD en de centrumpartij Scelta Civica in te trekken. Dit leidde
echter tot een splitsing in de PdL, waarna de facties die zich niet konden vinden in het beleid van Berlusconi verder gingen
onder de naam Nieuw Centrumrechts (Nuovo Centrodestra, NCR). Onder leiding van vicepremier Angelino Alfano blijft de
NCR de coalitieregering steunen, terwijl de pro-Berlusconi facties de Forza Italia partij nieuw leven hebben ingeblazen. De
coalitieregering heeft nu een kleinere parlementaire meerderheid (vooral in de Senaat), maar is veel hechter dan vroeger.
Dit heeft tot op zekere hoogte tot een verbetering van de politieke stabiliteit geleid.
De vooruitgang van de broodnodige structurele hervormingen om de noodlijdende economie nieuw leven in te blazen,
zoals het in overeenstemming brengen van de lonen met de productiviteit, is tot dusverre beperkt geweest. De nieuw
gekozen PD-voorzitter Matteo Renzi, de burgemeester van Florence, zou echter druk op de onwillige coalitie kunnen
uitoefenen om deze hervormingen door te voeren. Op zijn agenda staan verregaande bezuinigingen op de
overheidsuitgaven, belastingverlagingen en deregulering om de groei en de privatisering te versnellen en de schuld af te
bouwen. Hij zal naar verwachting ook pleiten voor politieke hervormingen nadat het grondwettelijk hof in december 2013
oordeelde dat de huidige kieswet van 2005, die bedoeld was om werkbare meerderheden in het parlement te creëren,
ongrondwettelijk is. Als hij daar niet in slaagt, kan Renzi vervroegde verkiezingen forceren voor de geplande verkiezingen
in 2018.
Atradius 3
Economische situatie: ligt er een opleving in
het verschiet?
De economische recessie duurde voort in 2013
Na een krimp van 2,6% in 2012 is de Italiaanse economie in 2013 opnieuw gekrompen, met 1,8%. De dip in de particuliere
consumptie bedroeg echter slechts 2,5% jaar-op-jaar na een scherpe daling van meer dan 4% in 2012, toen het beschikbaar
inkomen fors kromp en het consumentenvertrouwen een dieptepunt bereikte. Ook de omvangrijke begrotingsconsolidatie
temperde de economische prestaties in 2012 en 2013, net als de lagere investeringen (een daling van 5,4% in 2013) in een
sfeer van moeilijke financieringsvoorwaarden en een laag ondernemersvertrouwen. De buitenlandse vraag ondersteunde
de groei slechts in beperkte mate en de Italiaanse export bleef concurrentiekracht verliezen (zie hieronder). De vitale
economische hervormingen werden tot nu toe slechts mondjesmaat en op een halfslachtige manier doorgevoerd. Niettemin
leverde de netto-export met een lagere import de enige positieve bijdrage aan de bbp-groei in 2012 en 2013 (zie
onderstaande grafiek).
Bijdrage aan de groei van het bbp: Italië
(Voortschrijdend gewogen gemiddelde;
prognose data edge 2009)
Bron: DataInsight
Lichte groei verwacht in 2014
Sommige vertrouwensindicatoren schetsen een optimistischer beeld voor dit jaar. Het producentenvertrouwen leefde
medio 2012 al op en die opwaartse beweging zette zich in 2013 voort (zie onderstaande grafiek). Het
producentenvertrouwen wordt beïnvloed door de bescheiden opleving in de eurozone en de verbeterde wereldwijde
economische vooruitzichten voor 2014.
Atradius 4
Producentenvertrouwen: geselecteerde landen
(Index producentenvertrouwen, 100 = neutraal)
Bron: DataInsight
Het meest opmerkelijk is echter de stijging van het consumentenvertrouwen sinds begin 2013 (zie onderstaande grafiek).
De verbeterde politieke stabiliteit en lagere begrotingsconsolidatie zijn onmiskenbaar belangrijke bijdragende factoren,
terwijl de werkloosheid, hoewel nog steeds zeer hoog, min of meer is gestabiliseerd.
Consumentenvertrouwen: geselecteerde landen
Bron: DataInsight
In 2014 zal de economie naar verwachting eindelijk opleven, met 0,3%-0,5%, gedreven door een wereldwijde toename van
de handel die hopelijk de Italiaanse export zal stimuleren, samen met de lagere begrotingsconsolidatie (bijvoorbeeld
maatregelen om de groei te stimuleren ter hoogte van € 11,5 miljard zullen voornamelijk aan de infrastructuur worden
besteed). De naar verwachting betere financieringsvoorwaarden van dit jaar zullen de binnenlandse vraag - vooral de
investeringen - opstuwen terwijl de particuliere consumptie gematigd zal blijven. Dit positieve beeld kan echter ontsporen
als spanningen in de financiële markten weer de kop opsteken, terwijl de hogere groei wordt belemmerd door het gebrek
aan concurrentievermogen van Italië, omdat er nog geen omvangrijk economisch hervormingsprogramma is doorgevoerd.
De druk op het internationale concurrentievermogen blijft
Voornamelijk als gevolg van een aanzienlijke daling van de import (-7,7 %) nam het tekort op de lopende rekening af
van 3,1% in 2011 tot 0,4% in 2012 en sloeg het om in een overschot in 2013 (tussen januari en oktober 2013 daalde de
import met 5,9 % jaar-op-jaar). In 2014 wordt een overschot van 0,8% op de lopende rekening verwacht, onder invloed
van een stijging van de export (+2,0 %) na de afvlakking in 2013, maar vooral dankzij een verdere daling van de import
doordat de binnenlandse vraag laag blijft.
Italië heeft de afgelopen jaren bijna 20% van zijn aandeel in zijn exportmarkten - vooral de Europese markten - verloren,
hoewel het zijn leidende positie in mode, kleding en textiel heeft behouden. De export blijft onder druk staan, vooral de
Atradius 5
export naar de eurozone die goed is voor 40% van de totale export. Tussen januari en oktober 2013 daalde de export
naar de eurozone met 2,9% jaar-op-jaar.
Dit verlies aan marktaandeel wordt bevestigd door de ontwikkeling van de reële effectieve wisselkoers (Real Effective
Exchange Rate-REER) van Italië. De REER meet de internationale concurrentiepositie van een land wanneer de kosten en
prijzen veranderen. De sinds medio 2012 hogere REER wijst op hogere exportwaarden, maar ook op een uitholling in
exportvolumes. De concurrentiepositie van Italië ten opzichte van een aantal andere Zuid-Europese landen is in 2013
verder verslechterd, omdat die markten meer hervormingen doorvoerden om hun arbeidskosten per eenheid te verlagen.
Schommelingen in de reële effectieve wisselkoers (REER)
(Handgewogen valutamandjes, aangepast aan relatieve inflatie)
Bron: DataInsight
De werkloosheid stijgt nog steeds en de hervorming van de arbeidsmarkt helpt nauwelijks
Na een stijging tot 12,2% in 2013 zal de werkloosheid in 2014 naar verwachting stijgen tot 12,4 %. Zelfs dit cijfer geeft
echter geen volledig beeld van de problemen op de arbeidsmarkt. Bedrijven hebben de werving van nieuwe medewerkers
bevroren en tijdelijke contracten beëindigd, wat een grote impact heeft op jongeren. De werkloosheid onder jonge
Italianen (dat wil zeggen tussen 15 en 24 jaar) was eind 2013 toegenomen tot meer dan 41% vergeleken met 37% in
december 2012. Tegelijkertijd doen meer ouderen een beroep op de door de staat gefinancierde regelingen voor
loonaanvulling. De arbeidsparticipatie van Italië is met 55,6% een van de slechtste in de EU.
De hervorming van de arbeidsmarkt, die werd goedgekeurd door de vorige regering onder leiding van premier Mario
Monti, helpt nauwelijks. Hoewel de hervorming bedoeld was om het werkgevers gemakkelijker te maken om personeel
aan te nemen en te ontslaan, biedt ze nog steeds een stevige bescherming voor werknemers met een vast contract. Omdat
nieuw aangeworven personeel met een vast contract dezelfde bescherming geniet als diegenen die al 30 jaar voor een
bedrijf werken, staan bedrijven huiverachtig tegenover dergelijke contracten. Met veel jonge medewerkers met een
tijdelijk contract daalt de productiviteit, niet in het minst omdat bedrijven minder bereid zijn om te investeren in de
opleiding van tijdelijk personeel.
Zoals eerder gezegd moeten cruciale hervormingen van de arbeidsmarkt, zoals het in overeenstemming brengen van de
lonen met de productiviteit, nog worden doorgevoerd - en zonder die hervormingen zal de internationale
concurrentiepositie van Italië niet verbeteren.
De banksector blijft kwetsbaar
Toen de crisis van de eurozone in de eerste helft van 2012 verergerde, moesten de Italiaanse banken zich voor
financiering steeds meer op de Europese Centrale Bank (ECB) beroepen. De liquiditeitsvoorziening van de ECB, hoewel
nog steeds aanzienlijk, is afgenomen van 275 miljard euro tot 235 miljard euro in november 2013.
Atradius 6
Sinds 2009 is het aantal niet-presterende leningen als percentage van het wettelijk vereiste kapitaal verdrievoudigd, wat
erop wijst dat de banksector onder druk staat. Bovendien zijn de kredietverliezen als percentage van de winst in 2012
gestegen tot 35% (20% in 2009). Het krediet aan niet-openbare kredietnemers kromp 3,7% jaar-op-jaar in de 12 maanden
tot oktober 2013, als gevolg van de zwakke vraag, strenge kredietvoorwaarden en hoge financieringskosten. De koersen
van bankaandelen zijn naar aanleiding van de iets betere vooruitzichten gestegen, maar blijven nog steeds onder de
boekwaarde, vooral voor de grotere banken.
Dit alles wijst erop dat de Italiaanse banksector nog steeds zeer kwetsbaar is - vooral middelgrote en kleinere banken.
Leningen aan de particuliere sector
.
(Jaarlijks wijzigingspercentage van het totaal uitstaande bedrag)
Bron: Bureau voor de Statistiek van de Europese Gemeenschappen (Eurostat)
Een lager begrotingstekort, maar de staatsschuld blijft hoog
Het Italiaanse begrotingstekort is in 2012 gedaald tot 3% van het bbp. Als gevolg van die gezonde ontwikkeling is de EUprocedure bij buitensporige tekorten ten aanzien van Italië stopgezet. De primaire begroting (dat wil zeggen exclusief de
rente op uitstaande schulden) liet een toegenomen overschot van 2,5% van het bbp optekenen. De primaire uitgaven
daalden als gevolg van besparingen op de ambtenarenlonen, lagere investeringen en subsidies, terwijl
pensioenhervormingen de sociale uitkeringen binnen de perken hielpen te houden. Tegelijkertijd stegen de inkomsten als
gevolg van een hogere onroerendgoedbelasting, hoewel de btw-inkomsten daalden als gevolg van het lagere verbruik.
In 2014 wordt een begrotingstekort van ongeveer 3% van het bbp verwacht. Italië weegt nu zorgvuldig groei
ondersteunende maatregelen (11,5 miljard euro in 2014 of 0,7% van het bbp) af tegen de nieuwe EU-doelstelling van een
structureel saldo.
De geringe economische groei is echter duidelijk een beperking en heeft ook een impact op een andere EU-doelstelling:
een duurzame verlaging van de hoge schuldquote. Ondanks een succesvolle begrotingsconsolidatie is de schuldquote
gestegen van 127% in 2012 tot 132,2% in 2013, voornamelijk als gevolg van de economische krimp, en in 2014 zal die
naar verwachting weer stijgen: tot 133,8% van het bbp. In dit tempo zouden jaarlijkse verlagingen met 3,7% nodig zijn
om binnen 20 jaar de doelstelling van 60% te bereiken. Daarvoor zou een nominale jaarlijkse groei van 3,6% nodig zijn
(de inflatie bedraagt momenteel 1,3%) en een verbetering van het primaire begrotingsoverschot van 2,4% (2013) tot
4,5%, met jaarlijkse privatiseringsinkomsten van 0,5% van het bbp. Niet alleen het bereiken van dit vereiste hoge niveau
van reële groei boven de 2% is een hele uitdaging, maar ook het combineren van groei en budgettaire consolidatie in een
omgeving met lage inflatie.
Terwijl het verminderen van de schuld problematisch kan zijn, is het handhaven van de houdbaarheid van de
schuldenlast dat niet - zolang de ECB indien nodig steun blijft bieden door middel van de aankoop van obligaties.
Momenteel is 34% van de staatsschuld (700 miljard euro) in handen van niet-ingezetenen.
Atradius 7
Overheidsschuld en begrotingsevenwicht: Italië
(Overheidsschuld en begrotingsevenwicht als percentage van het bbp)
Bron: DataInsight, Italiaans Ministerie van Financiën
Het rendement van obligaties is aanzienlijk gedaald
Na de vrees voor een Grieks vertrek uit de eurozone in mei 2012 stegen de spreads van Italiaanse overheidsobligaties snel naar
een onhoudbaar niveau, omdat de financiële markten vreesden dat Italië deel zou uitmaken van een eventueel uiteenvallen van
de eurozone. Op de top in juni 2012 bevestigden de eurozone-leiders echter een aantal maatregelen om de eurozone te versterken.
Cruciaal hierbij is dat de Europese Centrale Bank haar steun gaf door aan te kondigen dat het ‘alles zou doen wat nodig is’ om een
uiteenvallen van de eurozone te voorkomen, met inbegrip van een programma voor de aankoop van overheidsobligaties. De
spreads op obligaties ten opzichte van de Duitse Bunds zijn sindsdien aanzienlijk gedaald (zie onderstaande grafiek).
De relatieve situatie van Italië lijkt in 2013 echter te zijn verslechterd. Ten eerste ligt de Italiaanse rente niet langer onder de
Spaanse, en ten tweede ligt de Ierse rente (Ierland heeft het IMF-programma verlaten) nu onder de Italiaanse na een afwezigheid
van enig verschil sinds medio 2012.
Divergentie in de langetermijnrente op obligaties in de eurozone
(spreads van tienjarige rente op overheidsobligaties ten opzichte van de Duitse Bund)
Bron: DataInsight
Atradius 8
Neerwaartse risico’s voor het verwachte scenario
De combinatie van een fragiele politieke stabiliteit, beperkte vooruitgang met betrekking tot structurele hervormingen,
nog steeds zwakke economische prestaties, een kwetsbare banksector en een hoge staatsschuld maken Italië vatbaar bij
een eventuele terugkeer van de eurozonecrisis. Op dit moment lijkt de situatie onder controle dankzij de belofte van de
ECB om alles in het werk te stellen om een uiteenvallen van de eurozone te voorkomen, inclusief indien nodig de
aankoop van overheidsobligaties. Maar elke verdere verslechtering in de banksector kan de relatieve rust op de
financiële markten in gevaar brengen en met een zeer hoge overheidsschuld van meer dan 130% van het bbp is Italië
kwetsbaar voor negatieve sentimenten op de financiële markten, omdat hogere financieringskosten een verdere
begrotingsconsolidatie met zich mee zouden brengen. In zo'n worst-case scenario wordt een verzoek om steun van een
eurozonepartner waarschijnlijk onvermijdelijk. Wat er ook gebeurt, alle extra structurele hervormingen die
geïntroduceerd worden, zullen enige tijd nodig hebben voordat zij zullen bijdragen aan de economische groei van Italië
die de komende jaren waarschijnlijk laag zal blijven.
Zakelijk klimaat
Het korte en beperkte economische herstel in 2010 en de eerste helft van 2011 - na de scherpe verslechtering van het bbp met
5,5% in 2009 - was voor Italiaanse bedrijven niet genoeg om opnieuw voldoende liquide middelen en kapitaalreserves op te
bouwen en de double-dip recessie op te vangen. Ook de traditioneel gerichte financiële structuur van Italiaanse bedrijven heeft
aan die situatie bijgedragen. We hebben gemerkt dat de gemiddelde betalingstermijn (Days Sales Outstanding-DSO) en
omlooptijd crediteuren (Days Payable Outstanding-DPO) van veel Italiaanse bedrijven in 2010-2012 niet verbeterden - een
teken dat de financiering van werkkapitaal een probleem blijft.
De liquiditeitsproblemen worden verergerd door het aanhoudende slechte betalingsgedrag, vooral van de overheidssector.
Bovendien vertonen Italiaanse bedrijven, in vergelijking met hun West-Europese collega's, een hogere dan gemiddelde gearing vooral op korte termijn. Veel bedrijven lijden onder het huidige restrictieve kredietbeleid en dat zal in 2014 zo blijven. De
structurele hoge afhankelijkheid van Italiaanse bedrijven van bankfinanciering blijkt een belangrijke structurele zwakte.
Atradius 9
De insolventieomgeving
Het aantal faillissementen steeg in 2013
Sinds 2008 is het aantal bedrijfsfaillissementen sterk toegenomen, en we verwachten dat dit aantal in 2013 verder zal zijn
gestegen. In het licht van het gematigde economische klimaat hebben wij onze insolvabiliteitsprognose voor 2013 naar
boven bijgesteld, van een stijging van 5% naar een stijging van minstens 10%, dat wil zeggen tot ongeveer 15.000
faillissementen (zie onderstaande grafiek).
In september 2012 werd de Italiaanse faillissementswetgeving aangepast om de aandacht te richten op reorganisatie in
plaats van liquidatie van bedrijven in moeilijkheden. Tot nu toe heeft deze zogenaamde ‘concordato in bianco/in
continuità’ procedure (geïnspireerd op Chapter 11 in de VS) echter weinig succes gehad. Volgens Cerved is ongeveer 7075% van de bedrijven die middels deze procedure bescherming tegen schuldeisers hebben aangevraagd tussen september
2012 en september 2013 uiteindelijk toch overgegaan tot de traditionele concordato preventivo (regeling met
schuldeisers), failliet gegaan of geliquideerd, wat in 2013 tot nog meer faillissementen heeft geleid.
Het grote probleem is dat bij de nieuwe procedure blanco aanvragen kunnen worden ingediend (in plaats van een
volledige memo hoeft de ondernemer bijvoorbeeld slechts een zeer eenvoudig document in te dienen en onvolledige
beweegredenen aan de rechter voor te leggen voor een verzoek om de betalingen van schuldeisers voor een maximale
periode van zes maanden te bevriezen). Pas na die periode moet het management een uitgebreid plan voorleggen voor het
herstel en de voortzetting van de activiteiten van het bedrijf. Tijdens de eerste zes maanden wordt door de rechtbank geen
beheerder aangesteld. Het management van het bedrijf blijft dus verantwoordelijk. In veel gevallen is er geen sprake van
een echte ommekeer: de fouten die ertoe hebben geleid dat het bedrijf in de problemen raakte, worden herhaald en leiden
tot faillissement/liquidatie.
We verwachten dat het aantal Italiaanse faillissementen in 2014 zal afvlakken, maar op een zeer hoog niveau zal blijven,
waarbij de bouwsector, groothandel/detailhandel (voornamelijk meubelen, huishoudelijke apparaten, auto-onderdelen en
textiel), de industriële productie en metaalsector de zwaarst getroffen sectoren zullen blijven. Het fundamentele probleem
in de Italiaanse zakenwereld is dat veel bedrijven nog niet de strategische en structurele veranderingen hebben
doorgevoerd die nodig zijn om de uitdagingen van het huidige minder gunstige nationale en internationale
ondernemingsklimaat aan te pakken.
Faillissementen in Italië
(jaar-op-jaar verandering)
20,000
20,000
15,000
15,000
13,560
14,916
11,792
10,000
10,000
10,089
8,354
5,000
0
% verandering
5,518
6,498
5,000
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013*
-35.0 %
17.8 %
28.6 %
20.8 %
16.9 %
15.0 %
10.0 %
0
Bronnen: Nationaal Bureau voor de Statistiek, Atradius Economisch Onderzoek
Opmerking: De prognoses zijn gebaseerd op de uitkomst van statistische modellen en de mening van deskundigen. De geschiedenis van de
groeicijfers in de tabel vertegenwoordigt de schattingen gebaseerd op officiële faillissementsstatistieken en berekeningen op basis van modellen.
Dergelijke cijfers moeten derhalve uitsluitend als indicatief worden gezien. Alle standpunten die hier worden verwoord, zijn die van Atradius
Economisch Onderzoek (datum laatste prognose: 10 oktober 2013).
Atradius 10
Vooruitzichten prestaties Italiaanse sectoren
Februari 2014
Landbouw
Auto’s/
Transport
Chemische/
Farmaceutische ind
Bouw
Bouwmaterialen
Uitstekend
Goed
Duurzame
consumptiegoederen
Electronica/ICT
Financiële Diensten
Voeding
Machines/
Engineering
Redelijk
Metaal
Papier
Diensten
Staal
Textiel
Matig
Slecht
Atradius 11
Als u dit landenrapport nuttig vond, bezoek dan ook eens onze website
www.atradius.be, waar u nog veel meer publicaties van Atradius over de
wereldwijde economie vindt, met nog meer landenrapporten, industrieanalyses, advies over kredietbeheer en essays over actuele zakelijke
onderwerpen
Op Twitter? Volg @AtradiusBEnl of zoek naar #landenrapporten om up to
date te blijven met de laatste edities.
Volg Atradius op sociale media
@atradiusbenl
Atradius
atradiusBEnl
Disclaimer
Dit rapport wordt louter ter informatie verstrekt en is niet bedoeld als enige aanbeveling aan de lezer(s) met betrekking tot een specifieke transactie,
investering of strategie. Lezers zijn zelf verantwoordelijk voor het nemen van commerciële en andere beslissingen omtrent de verstrekte informatie.
Hoewel Atradius al het noodzakelijke heeft gedaan om te verzekeren dat de informatie in dit rapport verkregen is van betrouwbare bronnen, kan
Atradius niet verantwoordelijk gesteld worden voor fouten of omissies, of voor de resultaten verkregen door gebruik van deze informatie. Alle
informatie in dit rapport wordt gegeven ‘zoals ze is’, zonder garantie op volledigheid, accuraatheid, tijdsgebondenheid, of op de resultaten
verkregen door gebruik van het rapport, en zonder garantie van enige soort, uitdrukkelijk of geïmpliceerd. In geen geval zal Atradius, haar
gerelateerde partners of corporaties, of de partners, agenten of werknemers hiervan verantwoordelijk gesteld kunnen worden voor enige genomen
beslissing of actie die zij zouden nemen op basis van de in dit rapport verstrekte informatie om het even welke schade het betreft, zelfs wanneer
vooraf geïnformeerd over de mogelijke negatieve gevolgen.
Copyright Atradius N.V. 2014