Transcript Le Private Equity - Ingénierie Economique et Financière

Acteur majeur
du capital investissement pour les PME
Private Equity :
Entrepreneuriat, Gouvernance et Création de Valeurs
Université Paris Dauphine
Il n’est de richesses que d’hommes
Jean Bodin
François Massut – Directeur d’investissements CDC Entreprises
CALENDRIER
1 Lundi 25 février : Introduction
2 Lundi 4 mars : Premiers pas dans l’entrepreneuriat, seed et
venture capital
3 Lundi 11 mars : Une classe d’actifs attractive pour les
investisseurs institutionnels ?
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Février 2013
CALENDRIER
4 Lundi 18 mars : Le private equity : un mode de gouvernance
efficient et créateur de valeur : le cas des LBO
5 Lundi 25 mars : Capital Investissement et développement
durable
Examen : 8 questions de cours (10 points) et étude de cas à
réaliser à la maison (10 points) ou pour les entrepreneurs,
présentation d’un « business model » et d’un premier draft de
« business plan » en groupe (élèves Msc 272 ou pas) ou seul,
pour éventuellement présentation à l’incubateur de Dauphine (20
points)
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Introduction
Le Private Equity : un Métier d’Entrepreneurs
« Dans la vie, il y a deux catégories d’individus : ceux qui regardent le monde tel qu’il est et se
demandent pourquoi. Et ceux, qui imaginent le monde tel qui devrait être et qui se disent :
pourquoi pas ? »
George BERNARD SHAW
« Une vision sans action est un rêve, une action sans vision est un cauchemar »
Proverbe japonais
« S’il nul ne prenait jamais de risques, Michel-Ange aurait peint les planchers de la chapelle
Sixtine »
Neil SIMON
« Il faut être absolument moderne »
Arthur RIMBAUD
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Plan de Cours du 25 février 2012
Texte
 Rappels préliminaires
 Les différentes manières d’investir en private equity
 Cycle de vie de l’entreprise et les différents segments du private equity
Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances, impacts économiques et sociétaux
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Cours du 25 février 2012
Rappels préliminaires
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Rappels préliminaires
 Qu’est-ce que la Finance ?
 La Finance ce n’est pas l’argent.
 La Finance c’est le Temps.
 La Finance résulte de l’intégration du facteur temps à
des opérations économiques à contrepartie monétaire.
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Rappels préliminaires

Exemple d’opération économique à contrepartie monétaire
Flux monétaires
Agent A
Agent B
Flux de biens et services
temps
t1

Si on injecte le facteur temps :
Flux monétaires
Agent A
Agent B
Agent B
Agent A
Flux de biens et services
Opération financière
temps
t1
t2
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Rappels préliminaires

Deux concepts découlent du temps :
Temps
Risque
Fonction linéaire croissante
Intérêt

Les risques sont issus des incertitudes liées au temps qui s’écoule

L’intérêt est la rémunération du facteur temps : prix du temps

In fine, la Finance est donc engendrée par le Temps. Elle cristallise des
Risques et doit en conséquence générer de l’Intérêt.
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Cours du 25 février 2012
Définition et Historique
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Définition

Une entreprise qui souhaite se développer recourt principalement à deux canaux
de financement :
 Les marchés financiers
 L’endettement bancaire

L’introduction en bourse ne concerne qu’un nombre restreint de grandes et
moyennes entreprises remplissant certains critères financiers (chiffre d’affaires
minimum, etc.).

De même, les conditions à l’endettement bancaire sont également très
encadrées, l’entreprise devant prouver son aptitude à rembourser son emprunt :
capital et intérêt.
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Définition
 Le private equity constitue donc un troisième canal de financement qui
s’adapte aux spécificités des PME.
 Le private equity est une activité d’apports en fonds propres ou quasi
fonds propres par des investisseurs de long terme, spécialisés, dans
des entreprises non cotées présentant un fort potentiel de croissance.
 Cette prise de participation au capital peut être majoritaire ou
minoritaire.
 Elle permet de financer le démarrage, la croissance, la transmission,
parfois le redressement et la survie des entreprises cibles.
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Définition

L’investisseur en capital est un partenaire proactif. En plus des capitaux
nécessaires au développement de la société, l’investisseur apporte des conseils
et compétences complémentaires :
 Un appui stratégique à l’entrepreneur car ce dernier a souvent la « tête dans le guidon ».
 Une culture du reporting et une exigence dans la gestion des ressources et des actifs afin
d’optimiser la gestion de l’entreprise.
 Une expertise financière diversifiée (ingénierie financière, financements bancaires, gestion de
la trésorerie et du BFR, etc.)

L’investisseur en capital est à ce titre un compagnon au sens du
compagnonnage, c’est-à-dire celui qui « partage le pain » et le chemin avec
l’entrepreneur.
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Définition
 L’investisseur permet au management d’améliorer
son potentiel de création de valeur au profit de ses
clients, de ses actionnaires, de ses collaborateurs,
dirigeants et salariés et de toutes ses parties
prenantes.
 Il partage donc les risques avec l’entrepreneur et
espère réaliser une plus-value conséquente à la
date de revente de sa participation qui s’effectue en
général après 4 à 7 ans de détention.
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Définition
 Ces investisseurs spécialisés, dénommés GPs (general
partners), sont des intermédiaires essentiels au financement
des entreprises non cotées car ils permettent la rencontre
entre :
 Des agents à déficit de financement : les entrepreneurs à la
recherche de fonds propres, et
 Des agents à capacité de financement : des investisseurs
institutionnels dénommés LPs (limited partners) désireux de
diversifier leurs placements au sein d'une classe d'actif performante.
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Historique

L’inventeur du capital risque : le français George Doriot

Création en 1946 de la première société de capital risque : American Research &
Development (ARD), avec des fonds privés : MIT et John Hancock Mutual Insurance Co.

Son apport visionnaire tient à la nature de son projet, qui diffère radicalement de celui des
fonds d’investissement traditionnels :
 Création d'entreprises entièrement nouvelles
 bâties autour d'un projet fortement innovant et
 regroupant des compétences et talents issus des mondes industriel et universitaire
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Historique
 American Research & Development (ARD) a investi dans
une centaine de participations.
 Seules deux d'entre elles fournirent la grande majorité des
gains : Digital Equipement Co. fondée en 1957 avec 70 000
dollars de fonds de capital-risque et fusionnée à Compaq en
1997 et High Voltage Engineering.
 Doriot a mis en valeur trois grands préceptes à respecter
dans tout investissement dans le capital-risque.
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Historique

Investir avec beaucoup de prudence et - malgré tout - ne s'attendre qu'à un
très petit nombre de succès. De ce fait, disposer d'un portefeuille diversifié et
important.

Se préparer à passer beaucoup de temps et à consacrer des ressources
financières,humaines et techniques importantes à la gestion et au suivi de
son portefeuille durant le temps de détention. Cela signifie, notamment, donner
de nombreux conseils stratégiques aux dirigeants des sociétés dans lesquelles
on a investi.

Savoir sortir les entreprises du portefeuille lorsqu'elles sont mûres et
investir l'argent dans de nouvelles participations innovantes.
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Rappel définition innovation

Le concept d’innovation est souvent mal défini et est souvent galvaudé. Nous retiendrons pour ce cours
les deux définitions ci-dessous :

La première est celle retenue par l’OCDE dans son manuel d’OSLO : « On entend par innovation
technologique de produit la mise au point/commercialisation d’un produit plus performant dans le
but de fournir au consommateur des services objectivement nouveaux ou améliorés. Par
innovation technologique de procédé, on entend la mise au point/adoption de méthodes de
production ou de distribution nouvelles ou notablement améliorées. Elle peut faire intervenir des
changements affectant – séparément ou simultanément – les matériels, les ressources humaines
ou les méthodes de travail ».

La seconde a été proposée en France en 2008 par le livre blanc « 10 propositions pour favoriser
l'innovation en France » du réseau Retis : « L'innovation, c'est la création d'un avantage
concurrentiel par : un nouveau produit ou service, une nouvelle organisation ou un nouveau
procédé, quelle que soit sa nature : incrémentale, radicale ou de rupture. »
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Exemples de sociétés acquises par des GPs
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Cours du 25 février 2012
Les différentes manières d’investir en private equity
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Les différentes manières d’investir en private equity
 Les trois canaux d’investissement en private equity :
Investisseurs institutionnels (LPs)
Investissement direct interne
Investissement indirect interne
Investissement indirect externe
Fonds de fonds (GPs)
Sociétés de gestion
Fonds (GPs)
Fonds (GPs)
Entreprises non cotées
Source : Auteur
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Les différentes manières d’investir en private equity
 L’investisseur institutionnel choisira en général
l’une des trois approches, ou en combinera
plusieurs selon :
 son degré d’expertise du métier
 le couple rendement/risque recherché
 les moyens humains, financiers et techniques
consacrés au private equity
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Les différentes manières d’investir en private equity
 L’investissement direct dans les entreprises non cotées nécessitent une
expertise afin d’ :
 évaluer les managers de l’entreprise cible
 analyser en détails l’environnement économique, social et environnemental de l’entreprise
 effectuer des due diligence légales, comptables, sociales, environnementales et financières
de l’entreprise
 S’impliquer diligemment dans la stratégie et la croissance de l’entreprise pour plusieurs
années (4 à 5 ans minimum)

Ce type d’investissements nécessite de disposer de ressources internes
importantes.
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Les différentes manières d’investir en private equity

L’investissement indirect via la sélection de fonds gérés par les GPs
nécessitent une expertise afin de :
 Sélectionner les meilleures équipes de gestion par segment et/ou par géographie et par
secteur (cours du 21 janvier)

Ce type d’investissement permet de diversifier géographiquement, par segment
et par secteur le portefeuille de l’investisseur.

A contrario, l’investisseur payera des frais de gestion au GP. Son risque étant
plus limité que l’investissement direct, son espérance de gain attendu sera, toute
chose égale par ailleurs, moins importante.

L’investisseur institutionnel pourra aussi faire appel aux services d’un conseil
extérieur pour l’aider à sélectionner les fonds (couramment appelé gate-keeper).
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Les différentes manières d’investir en private equity
 L’investissement indirect via la sélection de fonds de fonds est une:
 Première approche pour des investisseurs institutionnels non confirmés dans le
private equity ou qui ont peu de moyens humains et financiers à consacrer à cette
classe d’actifs
 Cette délégation permet une forte diversification géographique, par
segment et par secteur.
 A contrario, l’investisseur payera une double strate de frais de gestion
au GP (frais de gestion des fonds payés par le fonds de fonds qui
refacturera au LP en plus de ses propres frais) qui diminuera in fine sa
performance.
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Les différentes manières d’investir en private equity
 Les flux monétaires entre les trois acteurs du private equity :
Investisseurs institutionnels et privés (LPs)
Versements de fonds
(pour investissements et
frais de gestion)
Remboursement des
fonds (dont plus-values)
Sociétés de gestion (GPs)
Investissements
Entreprise 1
Dividendes/Intérêts/ Vente de la
participation (remboursement du
capital et plus-values)
Entreprise 2
Entreprise 3
Source : Auteur
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Les différentes manières d’investir en private equity

Quand un investisseur ou GP investit directement dans les entreprises non
cotées, sa période de détention varie, en moyenne entre 4 et 7ans.

L’investisseur institutionnel qui sélectionne un fonds ou fonds de fonds, investit
pour une période de 10 à 12 ans (durée de vie du fonds).

C’est donc a priori un investissement illiquide.

La vie du fonds est rythmée comme ceci :
 Les 5 premières années, définie comme la période d’investissements du GP,
l’investisseur va être appelé au fur et à mesure du besoin du fonds.
 Les 5 à 7 dernières années de la vie du fonds, le GP gère ses participations
afin de les revendre au meilleur prix.
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Les différentes manières d’investir en private equity

Le phénomène de la courbe en J pour les investisseurs institutionnels lorsqu’ils
investissent via des fonds ou fonds de fonds :
Fonds Mezzanine Toto (engagement de 12 M€)
20 000 000
2 500 000
15 000 000
1 500 000
10 000 000
-500 000 Année 0 Année 1 Année 2 Année 3 Année 4 Année 5 Année 6 Année 7 Année 8 Année 9 Année 10
5 000 000
-1 500 000
-
-2 500 000
-3 500 000
-5 000 000
CF c umulés (€)
Cas h in/ out (€)
500 000
-4 500 000
-10 000 000
-5 500 000
-6 500 000
cash in (distributions)
-15 000 000
cash out (appels)
CF cumulés (prévisions à l'origine)
CF cumulés (réalisés)
Source : Auteur
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Cours du 25 février 2012
Cycle de vie de l’entreprise et les différents
segments du PE
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Cycle de vie de l’entreprise et les différents
segments du PE
 Les entreprises se comportent donc comme des être vivants
(R. Vernon) et ont un cycle de vie en cinq phases :
conception, naissance, croissance, maturité et déclin.
 Conception = Love Money
 Après avoir défini son projet d’entreprise, l’entrepreneur et ses
éventuels associés recherchent auprès de leurs amis et de leurs
famille des subsides afin de les aider à concrétiser et à lancer
leur produit et/ou service (cf. : le film the Social Network )
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Cycle de vie de l’entreprise et les différents
segments du PE
 Naissance = Capital Risque (Venture Capital)
 Les business angels et capitaux-risqueurs investissent dans de jeunes
entreprises en cours création dont les concepteurs ont une idée, un produit
innovant qui présente un fort contenu technologique et/ou intellectuel (IT,
biotechnologie, écotechnologies).
 Selon la maturité du projet à financer, le Capital Risque se subdivise comme suit :
 L’amorçage (seed stage) finance le stade de la recherche avant la création de la société
 la Création (early stage) finance la création de l'entreprise et le tout début de son
activité - la Post-Création (late stage) intervient lorsque l'entreprise a déjà achevé le
développement d'un produit et a besoin de capitaux pour en démarrer la fabrication et la
commercialisation.
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Cycle de vie de l’entreprise et les différents
segments du PE
 Croissance = Capital Développement (Growth Capital) :
 Investissement en fonds propres ou quasi-fonds propres, en
général minoritaire, destiné à financer le développement d'une
entreprise ou le rachat de positions d'actionnaires.
 L'entreprise cible est une société établie sur ses marchés,
profitable et présentant des perspectives de croissance
importantes.
 Cette opération vise à accompagner le dirigeant de l’entreprise
dans sa stratégie de développement (croissance interne et/ou
externe) avec un objectif de création de valeur et de liquidité à
moyen terme.
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Cycle de vie de l’entreprise et les différents
segments du PE
 Maturité = Capital Transmission (Leveraged Buyout ou LBO) :
 Acquisition d'une entreprise mature par des investisseurs en
capital, associés aux dirigeants de l'entreprise achetée, dans le
cadre d'un montage financier comportant une proportion plus ou
moins importante de dettes.
 Les investisseurs financiers sont majoritaires au capital de la
société.
 L’objectif du cédant (le dirigeant) est de pouvoir monétiser sa
participation dans l’entreprise.
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Cycle de vie de l’entreprise et les différents
segments du PE
 Déclin = Capital Retournement (Turnaround) :
 Financement en fonds propres d'entreprises ayant eu des
difficultés (généralement en cessation de paiement) et pour
lesquelles des mesures stratégiques, opérationnelles sont mises
en œuvre afin de permettre le retour aux bénéfices.
 A chaque stade de la vie de l’entreprise interviennent
des fonds spécialisés avec des équipes bénéficiant
d’expertises financières, stratégiques et
opérationnelles.
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Cycle de vie de l’entreprise et les différents
segments du PE

Cycle de vie de l’entreprise et private equity : un partenariat de
long terme (du berceau à la tombe)
Chiffre d’affaires
Capital
transmission
- IPO
- Cession
industrielle
Capital
développement
- Cession à
un autre
fonds
- Cession au
management
Capital risque
Capital
retournement
Capital amorçage
R&D
Innovations
Croissance
Consolidation Entreprise
en
/ Transmission
difficultés
Sorties
Temps
Source : Auteur
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Cours du 25 février 2012
Le marché du PE : levées de fonds,
investissements, sorties, performances et
impacts économiques et sociétaux
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Février 2013
Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux

L’industrie du private equity s’est développée dans les régions disposant d’un
cadre social, culturel, économique et juridique qui encourage la prise de risque
et favorise l’entrepreneuriat.

Les principaux marchés du Private Equity sont :
 Les Etats-Unis :





La nation précurseur dans le capital risque (Doriot)
Une culture financière d’entrepreneurs
Un Etat facilitant la création d’entrerprises
La nation leader dans les nouvelles technologies (Silicon Valley)
Le plus grand marché du private equity avec beaucoup d’équipes expérimentées
avec de longs historiques de performance (track records)
 Un marché diversifié par industries, par segments et taille des transactions
 Un environnement fiscal propice à l’investissement dans le non coté
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Février 2013
Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux

L’Europe :
 Un environnment économique favorable à la création et au développement des PME
(pays nordiques, Allemagne, etc.).
 Un marché où de nombreux entrepreneurs sont âgés (papy-boom) et veulent vendre
leurs entreprises
 Une spécialisation accrue des grands groupes qui souhaitent se concentrer sur leur
core-business et donc vendre certaines de leurs filiales
 Une forte implication du secteur public pour la recherche fondamentale et appliquée
dans les nouvelles technologies, notamment biotechnologies et écotechnologies.
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Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux
 L’Asie :
 La région avec la plus forte croissance économique
 Une consolidation des différentes industries et secteurs d’activité
 Un fort potentiel d’apport d’améliorations opérationnelles et de gouvernance
aux entreprises
 Le développement d’une classe moyenne
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Février 2013
Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux

Répartition géographique du Private Equity en 2011 :

Les USA sont la destination privilégiée des investisseurs…

Suivis de L’Europe mais leurs parts diminuent au profit de

L’Asie-Pacifique et des marchés émergents (Brésil, Afrique du Sud, MoyenOrient...)
Investissements en private equity en 2011
ROW (AM
Latine, CEE,
Afrique)
3%
Asie-pacifique
13%
Europe
23%
Etats-Unis
61%
Sources : Auteur (données retraitées de Preqin, Coller, Probitas, Baromètre Candover, EVCA, NVCA, S&P, et Thomson Venture Economics)
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Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux

Répartition géographique du Private Equity européen en 2011 :

Le Royaume Uni suivi de la France, de l’Allemagne et des pays Nordiques (85%
du PE européen)
Investissem ents par pays en Europe en 2011
Pologne
1%
Belgique Danemak
1%
Suisse 1%
4%
Finlande
1%
Espagne
6%
Italie
2%
Pays -Bas
3%
Norvège
2%
Allemagne
11%
Royaume-Uni
47%
Suède
7%
France
14%
Sources : Auteur (données retraitées de Preqin, Coller, Probitas, Baromètre Candover, EVCA, NVCA, S&P, et Thomson Venture Economics)
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Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux
Poids des investissements du Private Equity européen en 2011 dans le
PIB :

Forte hétérogénéité par pays (culture, tissu industriel et financier, etc.)
Poids des investissements du PE dans le PIB en 2011
1,12%
0,56%
0,52%
0,46%
0,34%
0,21% 0,22%
0,17% 0,15% 0,15% 0,14% 0,21%
Fr
an
ce
Es
pa
gn
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Fi
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an
de
Pa
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N
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Su
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e
Su
is
se
0,15%0,21%
R

Sources : Auteur (données retraitées de Preqin, Coller, Probitas, Baromètre Candover, EVCA, NVCA, S&P, et Thomson Venture Economics)
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Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux

Répartition du Private Equity européen en 2011 par segment :

Une prépondérance des opérations du buyout (en valeur, idem aux USA, en
Asie les opérations de capital développement sont majoritaires)
Répartition du private equity européen par segment en 2011
Capital risque
9%
Autres (Mezzanine,
Secondaire,
distressed…)
4%
Capital Développement
11%
Buyout
76%
Sources : Auteur (données retraitées de Preqin, Coller, Probitas, Baromètre Candover, EVCA, NVCA, S&P, et Thomson Venture Economics)
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Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux

Répartition du Private Equity européen en 2011 par secteur en venture
et cap dev/buyout:
Investissements 2011 (en valeur) par secteur d'activité en Europe
1%
1%
1%
Autres
Transportation
0%
Real estate
5%
1%
Life sciences
3%
Financial services
8%
Energy & environment
Secteurs
31%
9%
11%
5%
3%
Consumer services
7%
5%
Consumer goods & retail
1%
Construction
15%
3%
Computer & consumer electronics
18%
9%
Communications
18%
11%
2%
Chemicals & materials
3%
3%
Business & industrial services
7%
4%
Business & industrial products
Agriculture
15%
0%
0%
0%
5%
10%
15%
Buyout & Grow th
20%
25%
30%
35%
Venture
Sources : Auteur (données retraitées de Preqin, Coller, Probitas, Baromètre Candover, EVCA, NVCA, S&P, et Thomson Venture Economics)
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Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux

Focus France : le second marché européen du capital investissement
après le Royaume-Uni
 Nombre de sociétés financées par le capital investissement français :
PME françaises financées par l'industrie du PE
1346
2006
1504
1568
1481
2007
2008
2009
1670
1694
2010
2011
Nombre de PME financées en France
 En 2011, 9,8 Md€ ont été investis dans ces 1694 PME
Sources : AFIC et CDC entreprises
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Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux

Focus France : Qui financent les GPs français (Personnes Physiques
fortunées/Family offices, secteur public et les fonds de fonds
principalement, les banquiers et assureurs sont impactés par Bâle III et
Solvency II)
Pouvoyeurs de capitaux des GPs en France en 2011 (M€)
Fonds de fonds;
993
CDC entreprises;
810
Personnes
physiques/Family
Offices; 1246
Banques; 901
Assurances
mutuelles; 971
Caisses de
retraite; 888
Sources : Auteur (données retraitées de Preqin, Coller, Probitas, Baromètre Candover, EVCA, NVCA, S&P, et Thomson Venture Economics)
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Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux

Post-crise crédit et de la dette souveraine: des levées de fonds de plus
en plus difficiles et de plus en plus longue pour les GPs :

Flight to Quality des investisseurs institutionnels vers les équipes les plus
expérimentées

Effet dénominateur

Dry Powder des fonds levés entre 2006 et 2008
Levées de fonds globales (2000-2012) (Mds
$/Nombre)
1 117
818
948
695 663
20,4
1 228
1 074
646,2
729
550
535,6
205,4 345,1
245,3 190,9
142,8 133,8
636,1 482 484
603
9,6
10,6
11,1
11,4
2004
2005
2006
2007
14,9
15,5
2008
2009
18,5
17,1
336
245,6 226 263
143
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011
Montants levés (Mds $)
Temps moyen pour lever un fonds (mois)
Nombre de fonds levés
S1
2012
2010
2011
juin12
Sources : Auteur (données retraitées de Preqin, Coller, Probitas, Baromètre Candover, EVCA, NVCA, S&P, et Thomson Venture Economics)
48
© François Massut
Février 2013
Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux

Les 10 GPs les plus importants en termes de levées de fonds (5
dernières années) :
Rang
Société de Gestion
Siège
Montants
levés
1
TPG
Fort Worth (Texas)
50,5 Md$
2
Goldman Sachs Principal Investment Area
New-York
47,2 Md$
3
The Carlyle Group LLC
Washington
40,5 Md$
4
Kohlberg Kravis Roberts & Co
New-York
40,2 Md$
5
Blackstone Group Holdings LLC
New-York
36,4 Md$
6
Apollo Global Management
New-York
33,8 Md$
7
Bain Capital LLC
Boston
29,4 Md$
8
CVC Capital Partners Litd
Londres
25,1 Md$
9
First reserve Corporation
Greenwich
19,1 Md$
10
Hellman & Friedman
San Francisco
17,2 Md$
49
© François Massut
Février 2013
Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux

Focus sur le marché français : Levées de fonds en 2011
Rang
Société de Gestion
Segment
Montants
levés
1
Montagu PE
LBO Paneuropéen
2,5 Md€
2
Astorg Partners
LBO
1 Md€
3
Chequers Capital
LBO
850 M€
4
APAX Partners
Cap-Dev et LBO
705 M€
5
Qualium Investissement
LBO
500 M€
6
21 Centrale Partners
LBO
380 M€
7
Idinvest Partners
Dette LBO
250 M€
8
MML Capital
Mezzanine
250 M€
9
Blackfin Capital Partners
Cap-Dev et LBO
220 M€
10
G Square
Cap-Dev et LBO
209 M€
50
© François Massut
Février 2013
Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux

Post-crise crédit : 2008-2009 : des investissements en forte baisse
– Disparition de la dette senior pour les opérations de LBO
– Incertitudes macroéconomiques
– Concurrence des industriels
Investissements en buyout mondial (Mds $)
698
665
Marché de la dette senior pour les opérations de LBO
297
246
186
113 99
68
111
141
72
19
95
19
96
19
97
19
98
19
99
20
00
20
01
20
02
20
03
20
04
20
05
20
06
20
07
20
08
20
09
20
10
20
11
66
30 32 53
Valeur des transactions (Mds$)
116
184 184
140
104
19
66
26
37
28
35
30
55
44
92
2000
2001
2002
2003
2004
USA
117
2005
187
2006
215
2007
49
38
7
15
2008
2009
19
90
20
99
2010
S1
2011
Europe
Sources : Auteur (données retraitées de Preqin, Coller, Probitas, Baromètre Candover, EVCA, NVCA, S&P, et Thomson Venture Economics)
51
© François Massut
Février 2013
Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux

Post-crise crédit : un début de reprise en 2010 et S1 2011, notamment retour aux
opérations de large buy-out), mais depuis l’été 2011 on constate à nouveau un gel des
transactions
–
Dry Powder des fonds levés entre 2006 et 2008 (obligation d’investir pour leur nouvelle levée de
fonds) qui a poussé les fonds à investir et à désinvestir en 2010 et le 1er semestre 2011
–
Effet dénominateur (baisse des actifs cotés) qui impacte négativement l’allocation en PE des
investisseurs
–
Incertitudes macroéconomiques et fermeture des financements bancaires
Investissements du PE européen (Mds €/Nombre)
417
361
400 387
272
29,0 27,0 28,0
309
217 234
Q2
2008
235
254
269 253
251 253
241
192
27,3
24,3 23,3
22,0
8,5 3,5 4,6
Q4
2007
258
Q4
2008
Q2
2009
11,1 10,3 11,4 14,1
Q4
2009
Valeur des transactions (Mds€)
Q2
2010
17,0
13,8
Q4
2010
10,5
Q2
2011
Q4
2011
Nombre de transactions
Sources : Auteur (données retraitées de Preqin, Coller, Probitas, Baromètre Candover, EVCA, NVCA, S&P, et Thomson Venture Economics)
52
© François Massut
Février 2013
Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux
 Les quatre principales types de sorties en private equity :
 Introduction en bourse : IPO
 Cession à un industriel
 Cession à un autre fonds (cession secondaire)
 Une sortie par la petite porte : write-off (liquidation de
l’entreprise : la participation est valorisée à 0 dans le
portefeuille du GP)
53
© François Massut
Février 2013
Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux
Post-crise crédit : des sorties en forte baisse, notamment fin de la bulle des cessions
secondaires, mais qui sont de retour depuis le Q1 2011, compte tenu de l’obligation des
GPs d’investir et de désinvestir les fonds levés entre 2006 et 2008
Désinvestissements dans le monde (Volume)
56
45
1
38
1
22
40 3 94
32
1
12
10
7
73 10 67
135
113 99 119
1
2
Q 006
2
2
Q 006
3
2
Q 006
4
2
Q 006
1
2
Q 007
2
2
Q 007
3
2
Q 007
4
2
Q 007
1
2
Q 008
2
2
Q 008
3
2
Q 008
4
2
Q 008
1
2
Q 009
2
2
Q 009
3
2
Q 009
4
2
Q 009
1
2
Q 010
2
2
Q 010
3
2
Q 010
4
2
Q 010
1
2
Q 011
2
2
Q 011
3
2
Q 011
4
2
Q 011
1
2
Q 012
2
20
12
96 110 89
27
1
47
154
106 119
30
39 12
16 28
42
10 34 10
14
80
12
29
9
96
69
8
25
89
77
69
6
9
80
12
38 28
69
12 56
66
24 26
6 12 17 24 41
6
23
15 33
154 171
23
138 133 141 135
21
23 12
118
102 111
83
84 82
47 50 55 63
71
79
31
23
75
1 69 3
71
53
61
Q

Cession industrielle
Cession secondaire
Write-off
Cession boursière
Sources : Auteur (données retraitées de Preqin, Coller, Probitas, Baromètre Candover, EVCA, NVCA, S&P, et Thomson Venture Economics)
54
© François Massut
Février 2013
Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux

Post-crise crédit : une forte augmentation des opérations de write-off et un retour des
opérations secondaires en 2010 et en 2011
Evolution par type de sorties en Europe
5,4%
5,1%
5,0%
7,4%
2,7%
4,3%
4,9%
2,3%
2,3%
4,2%
3,9%
10,7%
0,5%
4,2%
2,2%
5,1%
12,7%
19,7%
6,2%
Autres
12,8%
5,3%
33,5%
Vente à une institution financière
Rachat par le management
11,1%
Remboursement
28,7%
25,8%
5,9%
Write-off
Cession boursière
32,5%
Cession secondaire
8,8%
Cession industrielle
37,0%
36,8%
29,3%
24,0%
2008
2009
2010
2011
Sources : Auteur (données retraitées de Preqin, Coller, Probitas, Baromètre Candover, EVCA, NVCA, S&P, et Thomson Venture Economics)
55
© François Massut
Février 2013
Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux

Comment mesurer la performance du private equity ?
–
Deux indicateurs de performance :
• Le taux de rendement interne (TRI)
• Le Multiple (TVPI : total value to paid-in )
–
Leurs formules mathématiques :
• Le TRI est le taux d’actualisation qui annule la Valeur Présente d’une série de flux
financiers :
n
It
 IO  0

t
t 1 (1  TRI )
Avec :
I0: l’investissement initial
It : le montant du flux financier ; positif (distribution et valeur liquidative) ou négatif (appel) constaté sur la
période t
56
© François Massut
Février 2013
Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux
–
Leurs formules mathématiques (suite) :
• Le multiple est le rapport à une date donnée des sommes distribuées et de la valeur
liquidative des parts du fonds au total des appels :
n
D
t
t 1
 VL n
n
A
t 1
t
Avec :
Dt: Distribution à un instant t
At : Appel à un instant t
VLn : dernière Valeur Liquidative connue
57
© François Massut
Février 2013
Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux
–
Un indicateur de liquidité :
• Le temps de retour (cash-back) : c’est la durée nécessaire (en nombre d’années) pour que
la somme cumulée des cash flows devient positif, c’est donc la date à partir de laquelle le
fonds a remboursé le capital appelé et commence à être en plus value (cf. courbe en J :
point coupant l’axe des abscisses) :
n
(A
Avec :
Dt: Distribution à un instant t
At : Appel à un instant t
•
t 1
t
 Dt )  0
Il est fondamental d’effectuer une analyse multicritères. Les TRI, multiples et
temps de retour doivent être analysés concomitamment
58
© François Massut
Février 2013
Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux
– Attention aux interprétations du TRI :
–
Prenons l’exemple, simplifié, des deux fonds suivants :
Montant
Investi
t0
t1
t2
t3
….
t7
TRI
Multiple
A
100
-100
0
0
0
0
300
17%
3X
B
100
-100
0
150
0
0
0
22%
1.5X
Fonds
59
© François Massut
Février 2013
Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux
 Quel fonds est le plus rentable ?
• Fonds I ou fonds II ?
• En analysant le TRI, il est nécessaire d’intégrer la dimension
temporelle. Parle-t-on d’un TRI sur 2, 5, 10, 15 ou 20 ans ?
• Ce problème ne se pose pas avec la méthode du multiple. Dans cette
méthode, la dimension temporelle n’a pas d’importance et seul compte
le retour sur investissement à la fin de la période.
• Finalement, le choix s’effectue par un arbitrage entre performance et
liquidité.
60
© François Massut
Février 2013
Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux
 Tableau de concordance entre TRI et multiples :
Calcul des TRI annuels (%) à partir des multiples (TVPI) et réciproquement.
Source: EVCA à partir des publications de Coller Capital
Années
Multiples
20
15
10
8
6
5
4
3,5
3
2,5
2
1,8
1,6
1,4
1,2
1,1
1
0,8
6
4
0,2
0,1
0
1
1900
1400
900
700
500
400
300
250
200
150
100
80
60
40
20
10
0
-20
-40
-60
-80
-90
-100
2
347
287
216
183
145
124
100
87
73
58
41
34
26
18
10
5
0
-11
-23
-37
-55
-68
-100
3
171
147
115
100
82
71
59
52
44
36
26
22
17
12
6
3
0
-7
-16
-26
-42
-54
-100
4
111
97
78
68
57
50
41
37
32
26
19
16
12
9
5
2
0
-5
-12
-20
-33
-44
-100
5
82
72
58
52
43
38
32
28
25
20
15
12
10
7
4
2
0
-4
-10
-17
-28
-37
-100
6
65
57
47
41
35
31
26
23
20
16
12
10
8
6
3
2
0
-3
-7
-12
-21
-28
-100
7
53
47
39
35
29
26
22
20
17
14
10
9
7
5
3
1
0
-3
-7
-12
-21
-28
-100
8
45
40
33
30
25
22
19
17
15
12
9
8
6
4
2
1
0
-3
-6
-11
-18
-25
-100
9
39
35
29
26
22
20
17
15
13
11
8
7
5
4
2
1
0
-2
-6
-10
-16
-23
-100
10
35
31
26
23
20
17
15
13
12
10
7
6
5
3
2
1
0
-2
-5
-9
-15
-21
-100
12
28
25
21
19
16
14
12
11
10
8
6
5
4
3
2
1
0
-2
-4
-7
-13
-17
-100
-
Exemples: - un TRI de 32% sur 4 ans équivaut à un multiple de 3
- un TRI de 33% sur 8 ans équivaut à un multiple de 10
61
© François Massut
Février 2013
Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux
 Parle-t- on de performance brute ou nette ?
– La différence entre un TRI Brut et un TRI net est la
déduction des frais de gestion et du carried interest
payé à l’équipe du GP (commission de
surperformance).
– Idem pour le TVPI Brut et TVPI Net.
– Ce qui importe à l’investisseur institutionnel, ce sont les
performances nettes
62
© François Massut
Février 2013
Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux
 Performances attendues et sinistralité par segment :
Capital risque
Capital développement
LBO
Capital
retournement
Taux de défaut
30-40%
10%
20%
30-40%
Multiple espéré
>3x
1,5-2x
2-3x
>3x
TRI espéré
>40%
15-20%
20-40%
>40%
Sources : Auteur (données retraitées de Preqin, Coller, Probitas, Baromètre Candover, EVCA, NVCA, S&P, et Thomson Venture Economics)
63
© François Massut
Février 2013
Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux
 Performances moyennes du PE européen en 2011 (sur 1,3,5,10 et 20 ans)
comparés à certains benchmarks
TRI net m oyen par segm ents en Europe versus étalons cotés
17,1%
13,5%
13,53%
9,9%
5,50%
8,4%
8,33%
8,34% 7,50%
4,75%
2%
5,62%
2,41%
1,55%
-0,14%
5 ans
4,88%
-0,49%
3 ans
1 an
3,33%
10 ans
-0,94%
-4,06%
-6,20%
-9,72%
-16,40%
-20,46%
Total PE
Buyout
Venture
HSBC Small Company
Morgan Stanley Euro Equity Index
JP Morgan Euro Bonds
Sources : Auteur (données retraitées de Preqin, Coller, Probitas, Baromètre Candover, EVCA, NVCA, S&P, et Thomson Venture Economics)
64
© François Massut
Février 2013
Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux
Surperformance sur long terme du PE comparé à d’autres classes d’actifs
selon les fonds de pension
Rendem ent m édian des fonds de pension par classe d'actifs
20
Median Return (%)

15
15,4
14,2
14,1
13,3
10
9,8
9,9
7,6
5,9
3,4
2,9
1,6
0,3
5
0
-5
1 Year
-4,7
0,6
-1,3
3 Years
-4,1
5 Years
10 Years
-9,5
-11,3
-10
-15
7,0
6,8
6,8
3,1
0,7
Fixed Income
Hedge Funds
Listed Equity
Private Equity
Real Estate
Total Investment Portfolio
Sources : Auteur (données retraitées de Preqin, Coller, Probitas, Baromètre Candover, EVCA, NVCA, S&P, et Thomson Venture Economics)
65
© François Massut
Février 2013
Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux
 Il existe une forte dispersion de performance entre les fonds :
répartition par quartile. L’objectif est de choisir les meilleurs équipes
par segment (cours du 11 mars) :
Sources : Afic et Ernst & Young
66
© François Massut
Février 2013
Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux
 Il existe une forte dispersion de performance au sein d’un même
segment et d’un même millésime : exemple du buy-out :
Risque / rentabilité du buy-out par millésime
35,8%
29,0%
18,7%
18,9%
20,5%19,5%16,9%
19,3%
17,3%15,9%
12,9%15,3%
15,2%12,5%
13,3%
10,4%
13,1%
9,3%
8,9%10,4%
11,0%
7,6%
6,9%
4,1%
3,4%
20,5%
1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008
Ecart type du TRI net médian
TRI net médian
Sources : Auteur (données retraitées de Preqin, Coller, Probitas, Baromètre Candover, EVCA, NVCA, S&P, et Thomson Venture Economics)
67
© François Massut
Février 2013
Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux
 Performance du capital investissement français :
Perform ance nette m oyenne sur Long Term e des GPs Français
20%
16,2%
14,5%
TRI Net (%)
15%
9,3%
8,7%
10%
8,3%
7,9%
3,2%
5%
2,8%
0%
2010
-5%
Capital-Risque
-2,5%
Capital Développement
-1,5%
Capital-Transmission/retournement
2011
Fonds généralistes
Total
Sources : Afic et Ernst & Young
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Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux
– Selon des études empriques de certains auteurs académiques, la
performance moyenne du capital investissement serait :
• soit fortement supérieure (7 à 8,5%) à celle d’un placement boursier
(Artus, 2008)
• soit sensiblement supérieure (5%) (Kaplan et Schoar,2005)
• ou à l’inverse la performance moyenne (nette des rémunérations : frais
de gestion et carried interest) serait sensiblement inférieure (-6%) à
celle obtenue par un investissement équivalent en actions cotées
(Gottschalg et Phalippou , 2006).
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Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux
– Compte tenu du caractère “private” de ce marché, qui n’est pas un marché
complet où l’information est disponible et transparente à tout moment, les
méthodologies de calculs de performances diffèrent entre les chiffres
avancés par les associations professionnelles et les académiciens
(Phalippou, 2011)
– In fine, compte tenu de la forte dispersion des performances entre les GPs
et de la faible liquidité de cette classe d’actifs, il est primordial de
sélectionner les meilleures équipes de gestion (cf. cours du 11 mars)
dans les segments et les géographies privilégiées par les LPs.
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Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux
 Pour Kaplan (2005), il existe une persistance de la performance du
modèle du private equity, prouvée empiriquement, d’où la nécessité de
bien sélectionner :
Résilience de la performance du private equity
100%
90%
80%
70%
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
17%
21%
28%
34%
20%
31%
27%
30%
22%
31%
é
24%
15%
44%
Top Quartile Successor
Fund
25%
19%
12%
Second Quartile
Successor Fund
Third Quartile Successor
Fund
Bottom Quartile
Successor Fund
Top Quartile Predecessor Fund
Second Quartile Predecessor Fund
Third Quartile Predecessor Fund
Bottom Quartile Predecessor Fund
Sources : Auteur (données retraitées de Preqin, Coller, Probitas, Baromètre Candover, EVCA, NVCA, S&P, et Thomson Venture Economics)
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Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux

Toutefois, le GP doit concentrer son talent dans le secteur et les tailles
d’opérations où il s’est forgé une expertise et un réseau.

En effet, les GPs sont tentés de lever des fonds beaucoup plus gros (2X à 3X la
taille précédente), pour obtenir plus de management fees et de carried interest.

Dans ce cadre, ils diluent leur talent dans des plus gros deals qui sont plus
compétitifs et complexes. Empiriquement, la croissance en taille est en moyenne
négative pour la performance du fonds.
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Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux
 Quels sont les principaux impacts économiques et sociétaux de
l’industrie du private equity ?
– Les entreprises qui sont accompagnées par des GPs connaissent en moyenne une
croissance plus forte de leur CA et de leur EBITDA que leurs pairs qui n’ont pas de
GPs dans leur capital.
– Les entreprises sous LBO ont en moyenne :
• Une croissance nette d’emplois supérieure à leurs pairs;
• Moins de turnover et d’absentéisme (l’amélioration des conditions sociales
constituant un des principaux leviers de création de valeur opérationnelle : cf.
cours du 30 octobre) via une meilleure rémunération, notamment ouverture du
capital de la société aux salariés cadres et non-cadres, formations, etc.
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Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux

Focus France : Impacts économiques et sociaux
– En période de crise l’industrie du PE est moins destructeur d’emplois
Evolution 2008-2009 des effectifs en France
Evolution 2009-2010 des effectifs en France
4,2%
Capital investissement Entreprises du CAC 40
Emploi salarié en
France
2,8%
0,8%
-1,8%
-2,0%
-2,8%
Sociétés
accompagnées par des
fonds de Capital
investissement
Sociétés cotées
Emploi salarié en France
Sources : AFIC-Ernst&Young et INSEE
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Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties,
performances et impacts économiques et sociétaux

Focus France : Impacts économiques et sociaux
– En période de crise l’industrie du PE perd moins de valeur
Evolution du CA en France
7,2%
6,9%
2,3%
2009/2010
2008/2009
-6,3%
Capital investissement
Entreprises du CAC 40
-6,8%
-8,8%
Total France
Sources : AFIC-Ernst&Young et INSEE
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Bibliographie

Ouvrages :

Association d’économie financière (2008), Les Fonds de Private Equity, Revue d’économie financière
n°93.

Bonnafous-Boucher M. et Pesqueux Y. (2006), Décider avec les parties prenantes : approches d’une
nouvelle théorie de la société civile, Editions la Découverte.

Cahuc P. (1998) , La nouvelle microéconomie, Editions la Découverte.

Chevalier M. et Langlois D. (2010), Private Equity et Management des Entreprises, Economica.

Demaria C. (2010), Introduction au Private Equity : les bases du capital investissement, Revue Banque
Edition (3ième édition).

Freeman R.E. (1984), Strategic Management : a stakeholder approach, Pitman Publishing Inc.

Jacquillat B. (2008), Hedge Funds , Private Equity, marchés Financiers : les frères ennemis ?, PUF.

Kocis J.et al.( 2009), Inside Private Equity, Wiley Finance.

Lerner J. et al (2008), Venture Capital & Private Equity : a casebook, Wiley Finance (4 ième édition)

Megginson W. (1996), Corporate finance theory, Addison Wesley.

Vernimmen P. (2011), Finance d’Entreprise, Dalloz.
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Bibliographie

Articles :
– Donaldson T. et Preston L. E (1995), The stakeholder theory of the
corporation : concepts, evidence and implications, Academy of Management
Review, vol. 20 page 65 à 91.
– Artus P. (2008), Private equity : un succès transitoire dû à l’environnement ou
un succès durable ?, private equity et capitalisme français (rapport du CAE),
pp. 189 à 200.
– Phalippou L. et O. Gottschalg (2006),The Performance of Private Equity
Funds, Cahier de Recherche du Groupe HEC, n° 852.
– Phalippou L. (2011), Why the Evidence on private equity performance so
confusing ?, working paper, Said Business School, Oxford University.
– Kaplan S. et A. Schoar (2005), Private Equity Performance: Returns,
Persistence, and Capital Flows , Journal of Finance, vol. 64, n° 4, pp. 17911823.
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Février 2013
Bibliographie

Articles :
–
Kaplan S. (1989), Management buyouts : evidence on taxes as a source of value, Journal of
Finance, vol.44, n°3, pp. 611-632.
–
Robinson D. et Sensoy B. (2010), Private Equity in the 21st Century: Cash Flows,
Performance, and Contract Terms from 1984-2010, Working Paper Ohio State University.
–
Mathonet P.Y. et Weidig T. (2004), The risk profile of private equity, working paper.
–
Van Tichelen A. (2010), Private Equity Secondary Market Valuation Analysis, ICADE
international business administration program.
–
Investment & Pensions Europe (IPE), Investing in Private Equity, Mai 2011, pages 74 à 80
–
OCDE (2009), Pension Fund Investment in Infrastructure, Georg Inderst, working paper.
–
Lerner J. et al. (2011), Private Equity and Employment, working paper, Harvard Business
School
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Webographie

Magazines et sites spécialisés en private equity :
–
Site de Altassets : http://www.altassets.com/
–
Site de Capital Finance : http://capitalfinance.lesechos.fr/
–
Site de CF News :
http://www.cfnews.net/l_actualite_toutes_les_rubriques/les_chroniques_du_private_equity
–
Site de Private Equity Magazine : http://www.pemagazine.fr/
–
Site de Unquote : http://www.unquote.com/
–
Site de Preqin : http://www.preqin.com/
–
Site de Private Equity News : http://www.penews.com
–
Site de Private Equity Manager : http://www.privateequitymanager.com/
–
Indice Argos Mid market : http://www.argos-soditic.com/fr/actualites/index.html
–
Site de Pitchbook : http://www.pitchbook.com/
–
Site de Ernst &Young (revue multiple) : http://www.ey.com/UK/en/Industries/Private-Equity/MultipleEuropean-buyouts-watch
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Webographie

Associations professionnelles :
–
Site de l’AFIC : http://www.afic.asso.fr/ (France)
–
Site du BVCA : http://www.evca.eu/ (UK)
–
Site de l’EVCA : http://www.evca.eu/ (Europe)
–
Site de la NVCA : http://www.nvca.org/ (USA)
–
PE dans les pays émergents : http://www.empea.net
–
Site de LAVCA : http://www.lavca.org/ (Amérique Latine)
–
Site de l’AVCJ : http://www.avcjausnz.com/static/home (Asie-Pacifique)
–
Site du Private Equity Growth council : http://www.pegcc.org/ (Lobby de gros GPs)
–
Site du Listed Private Equity association : http://www.lpeq.com/Home.aspx (association des
fonds de PE cotés)
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Glossaire
•
AFIC
Association Française des Investisseurs en Capital. L’AFIC regroupe la quasi-totalité des professionnels du capital
investissement en France.
•
Base Case
Il s’agit du cas moyen c’est-à-dire qui a la plus grande probabilité d’être réalisé. Ce terme est utilisé pour la réalisation
d’un business plan ou dans une estimation. Le best case est une estimation optimiste ; le worst case est une
anticipation pessimiste.
•
Burn rate
Désigne le temps que l'entreprise mettra à épuiser sa trésorerie avec les pertes mensuelles qu'elle enregistre et en
supposant que ces pertes se maintiennent au rythme actuel. Est utilisé pour des entreprises en phase de démarrage
financé par des fonds de capital risque et mesure le laps de temps maximum avant une nouvelle levée de fonds en
supposant que les pertes restent stables.
•
Capital Développement (Growth Capital)
Investissement en fonds propres ou quasi-fonds propres, en général minoritaire, destiné à financer le développement
d'une entreprise ou le rachat de positions d'actionnaires. L'entreprise partenaire est une société établie sur ses
marchés, profitable et présentant des perspectives de croissance importantes. Cette opération vise à accompagner le
dirigeant dans sa stratégie de développement avec un objectif de création de valeur et de liquidité à moyen terme.
•
Capital Investissement (Private Equity)
Prise de participation en capital dans des entreprises généralement non cotées. Le capital investissement est un
soutien fondamental de l'entreprise non cotée tout au long de son existence. Il finance le démarrage (Capital Risque),
le développement (Capital Développement), la transmission ou l'acquisition (LBO/Capital Retournement) de cette
entreprise.
•
Capital Retournement (Turnaround)
Financement en fonds propres d'entreprises ayant eu des difficultés et pour lesquelles des mesures permettant le
retour aux bénéfices sont identifiées et mises en œuvre.
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Glossaire
•
Capital Risque (Venture Capital)
Investissement réalisé par des investisseurs en capital en fonds propres ou quasi fonds propres dans
des entreprises jeunes ou en création, présentant un fort contenu technologique. Selon la maturité du
projet à financer, le Capital Risque se subdivise comme suit :
- l’Amorçage (seed stage) finance le stade de la recherche avant la création de la société
- la Création (early stage) finance la création de l'entreprise et le tout début de son activité - la PostCréation (late stage) intervient lorsque l'entreprise a déjà achevé le développement d'un produit et a
besoin de capitaux pour en démarrer la fabrication et la commercialisation.
•
Capital Transmission
Investissement en fonds propres destiné à financer l'acquisition d'une société non cotée (LBO).
•
Carried Interest
Intéressement revenant aux investisseurs en capital calculé sur la base des produits et des plus-values
d'un fonds de capital investissement.
•
Closing
Etape finale d'une opération avec la signature par l'ensemble des participants (dirigeants et
investisseurs financiers) de la documentation juridique (pacte d'actionnaires notamment) et
décaissement des fonds.
•
Covenant :
Clause d’un contrat de prêt lors d’une opération de financement d’un buyout qui impose à l’emprunteur
de respecter certains ratios financiers prédéfinis.
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Glossaire
•
DPI
La formule du DPI (Distribution to Paid-In) : Distributions / capitaux appelés. Le DPI
permet donc de mesurer la performance réalisée d’un fonds de capital investissement
et notamment de mesurer la rapidité des retours d’ores et déjà distribués aux Limited
Partners.
•
Distressed (ou turnaround ou capital retournement)
Financement en fonds propres d'entreprises ayant eu des difficultés et pour lesquelles
des mesures permettant le retour aux bénéfices sont identifiées et mise en œuvre.
•
Dry powder
Ce terme désigne les montants levés non encore appelés par les fonds.
•
Due diligence – Audit
Ensemble des mesures de recherche et de contrôle des informations permettant à
l'investisseur en capital de fonder son jugement sur l'activité, la situation financière, les
résultats, les perspectives de développement, l’organisation de l'entreprise.
•
Early Stage
Etape de financement d'une entreprise qui suit l'amorçage. La société peut déjà justifier
d'un chiffre d'affaires ou d'un produit fini.
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Glossaire
•
Family Office
Ensemble de services proposés par les banques privées pour leurs clients les plus fortunés (au moins
10 M€ de patrimoine) afin de leur permettre de conserver, de gérer et de transmettre le patrimoine
financier, professionnel et social d'une famille sur plusieurs générations.
•
FCPR (Fonds Commun de Placement à Risques)
Appartenant à la famille générale des OPCVM, le FCPR est une copropriété de valeurs mobilières et
n'a pas de personnalité morale. Il est géré par une société de gestion, agréée par l'Autorité des
marchés financiers (AMF) qui agit au nom et pour le compte du FCPR, le représente et l'engage. Un
FCPR doit investir dans des participations au capital de sociétés, en respectant certains quotas selon
les types d'investissement.
•
Fonds de Capital Investissement
Véhicule regroupant des investisseurs en vue de faire des investissements en capital investissement
et d'en partager les résultats.
•
Fonds de Fonds
Le fonds de fonds est une structure de mutualisation de participations dans plusieurs fonds de capital
investissement.
•
Fonds secondaires
Les fonds secondaires de capital investissement sont spécialisés dans le rachat de parts dans des
fonds primaires à des investisseurs qui souhaitent se désengager avant le terme des fonds.
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Glossaire
•
GP (General Partner)
Il s’agit de la société de gestion qui gère des fonds de capital investissement.
•
Hurdle Rate
Pourcentage de rentabilité minimale accordée aux actionnaires du Fonds de Capital
Investissement.
•
Investisseurs institutionnels (LP ou Limited Partner)
Fonds de pension, fondations, compagnies d’assurances, grandes banques. La CDC et
la CNP font partie de cette catégorie d’investisseurs.
•
LBO (Leveraged Buy Out ou Buy Out)
Acquisition d'une entreprise par des investisseurs en capital, associés aux dirigeants de
l'entreprise achetée, dans le cadre d'un montage financier comportant une proportion
plus ou moins importante d'emprunts et dont le remboursement est prévu par un
prélèvement sur les cash-flows futurs.
•
MBO (Management Buy Out)
Rachat d'une société avec l'équipe de direction (un ou plusieurs de ses cadres, non
actionnaires ou minoritaires)
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Glossaire
•
MBI (Management Buy In)
Rachat d'une entreprise avec un ou plusieurs dirigeants repreneurs extérieurs
•
BIMBO (Buy In Management Buy Out)
Rachat d'une entreprise avec un dirigeant repreneur extérieur en association avec le
vendeur et/ou avec des cadres de l'entreprise.
•
OBO (Owner Buy Out)
Rachat d'une entreprise par un holding détenu conjointement par le dirigeant
propriétaire actuel et des investisseurs financiers.
•
Mezzanine ou dette mezzanine
Financement qui complète la dette senior à laquelle elle est subordonnée. Il est mieux
rémunéré que la dette senior mais est également plus risqué. Il permet sur option d'avoir
accès au capital de la société.
•
Multiple (Voir la définition du TVPI)
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Glossaire
•
NAV ou Net Asset Value
Il s’agit du terme anglais pour « valeur liquidative », voir sa définition.
•
Track record
Résultats passés, historique des performances d'investissement d'un gestionnaire de capitaux. Le track
record est l'outil de base pour évaluer la qualité d'un gestionnaire de fonds de capital investissement.
Beaucoup d'investisseurs institutionnels ne confient leurs capitaux qu'à des équipes de capital
investissement pouvant justifier d'un track record favorable sur au moins trois fonds ou six années.
•
TRI Net (Taux de Rentabilité Interne)
Taux mesurant la rentabilité annualisée moyenne d'un investissement constitué de flux négatifs relatifs
aux appels de fonds successifs et les flux positifs liés aux distributions (en cash et parfois en titres) ainsi
qu’à la valeur liquidative détenues dans le véhicule d’investissement (FCPR, limited partnerships,etc.) à
la date du calcul. Il est utilisé pour mesurer et suivre l'évolution de la performance des opérations de
capital investissement. Ce taux est net car il prend en compte les frais de gestion, le carried interest,
l’impact de la trésorerie et l’effet temps.
•
TVPI ou multiple
La formule du TVPI (Total Value to Paid-In) ou du multiple est la suivante : (Distributions + valeurs
liquidatives des investissements en cours) / capitaux appelés. Le multiple permet donc de mesurer la
performance réalisée et non réalisée d’un fonds de capital investissement. L’objectif est que le TVPI soit
au moins supérieur à 1.
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Glossaire
•
VL ou valeur liquidative
C’est la mesure de la valeur d’un actif détenu par un fonds à un moment donné. Elle est
généralement évaluée tous les trimestres par les sociétés de gestion.
•
Write-off
Action visant à changer la valeur d’un sous-jacent en perte totale. Cette opération est utilisée pour
réduire la valeur à zéro d’un investissement, ou à éliminer la valeur.
•
Large buyout
Terme désignant les investissements buyout d’un montant compris entre 150 et 300 M €.
•
Mega buyout
Terme désignant les investissements buyout d’un montant supérieur à 300 M €.
•
Mid market buyout
Terme désignant les investissements buyout d’un montant compris entre 50 et 150 M €.
•
Small buyout:
Terme désignant tout investissement d’un montant inférieur à 50 M €.
•
Dispersion de la performance-Analyse par quartile :
La dispersion de la performance des fonds par quartile est basée sur le classement des fonds par
ordre croissant. Cette population est découpée en quart sur la base du nombre de fonds (25%,
50%,75% et 100%)Pour chacune de ces populations, les flux correspondants ont été sommés.
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Glossaire
•
Bridge financing
Financement de court term, via une dette, habituellement fourni à une entreprise avant un investissement en
equity.
•
Business plan
Document préparé par la direction d’une entreprise, avec l’aide de conseils extérieurs, détaillant sa
performance passée, présente et escomptée pour l’avenir. Ce document contient une analyse détaillée des
ressources humaines, physiques et financières de l’entreprise, mais aussi son passé, sa position
concurrentielle, son système de tarification, ainsi que les projections financières pour les 3 à 5 années
suivant son dernier exercice. Il explique la stratégie, défini des objectifs et sera utilisé pour effectuer le suivi
de la performance.
•
Clause d’earn-out
Le prix final à payer au vendeur d’une société cible dépend de la réalisation des résultats prévus par le
business plan. Pour faciliter la négociation, le vendeur peut garder un droit sur les résultats futurs d e
l’entreprise en compensation des efforts qu’il a faits, mais dont l’impact présent reste difficile à quantifier au
moment de la cession..
•
Closing
Lors de la création d’un fonds, l’équipe de gestion recueille des engagements d’investisseurs institutionnels
intéressés. Ces engagements sont ensuite matérialisés par la signature de documents juridiques (bulletin de
souscription et règlement du fonds) indiquant les droits et devoirs des souscripteurs et de l’équipe de
gestion : le closing. Une levée de fonds pouvant durer jusqu’à un an, voire plus, l’équipe de gestion peut
procéder à plusieurs closings (pour mettre en place des opérations et commencer à investir rapidement.
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Glossaire
•
Corporate spin-off
Les managers d’une filiale d’un grand groupe souhaite prendre leur indépendance et font appel à un fonds
de buy-out pour les aider dans cette opération.
•
Carve out
Maison mère d’un grand groupe qui souhaite se séparer d’une filiale non stratégique. Cette opération de
vente est souvent intermédiée (cabinet de fusion-acquisition).
•
Equity Kicker
Option ou droit financier (warrants, BSA, etc.) attaché à un autre type d’outils de financement (OBSA) ,
notamment de la dette mezzanine. Ce droit ou option permettent au propriétaire d’obtenir une participation
au capital de l’entreprise, et donc une part des plus-values. De cette manière, les prêteurs de dette
subordonnée peuvent se voir rétribués pour le risque supérieur qu’ils consentent à prendre.
•
Hands on/Hands off
Degré d’implication des GPs dans la gestion de leurs sous-jacents. Un investisseur hands on a un fort
degré d’implication, toutefois il ne peut être gérant de fait (réglementation française et européenne).
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Glossaire
•
Lock-up period
Période pendant laquelle les actionnaires d’une entreprise ont accepté de ne pas utiliser leur droit de
vendre (6 mois à un an) leurs actions d’une entreprise cotée sur un marché financier.
•
Monitoring
Processus par lequel les GPs surveillent les actions de la direction de leur participation vers la réalisation
d’objectifs tels que les objectifs de vente, la situation de la trésorerie, le service de la dette et les objectifs
de remboursement. Les méthodes de monitoring incluent une présence au conseil d’administration, des
reportings réguliers et des réunions. Ces réunions permettent aux GPs d’identifier les problèmes très tôt
et de prendre des actions correctives rapidement.
•
Term sheet
Synthèse des principales conditions proposées par un GP pour une prise de participation dans une
entreprise
•
Vintage year (millésime)
Année de la formation du fonds et de son premier appel de capital. Cela fait aussi référence au groupe de
fonds qui ont été formés la même année et permet ainsi des comparaisons entre un fonds avec ses pairs.
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Février 2013
Glossaire
•
Pre-Money Valuation
Valorisation d'une entreprise avant l'entrée des investisseurs au capital.
•
Post-Money Valuation
Valorisation d'une entreprise après l'entrée au capital du ou des investisseurs.
•
Clause de ratchet (clause d’ajustement de prix)
Ce mécanisme consiste à permettre aux capitaux risqueurs de se "reluer" si la valorisation
de la société à l'occasion de "tours de table" ultérieurs était inférieure à celle qui a servi de
base à leur entrée au capital. Il consiste à émettre des Bons de Souscriptions Autonomes
(BSA) ou des ABSA au bénéfice des investisseurs existants leur permettant de souscrire au
nominal un nombre d'actions variable en fonction, soit de la valorisation retenue pour le tour
suivant ("Full ratchet"), soit de la valorisation moyenne du tour initial et du tour suivant
("Average ratchet").
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© François Massut
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